2022年报点评：云计算仍保持20%增长，坚持长期价值创新方向

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2023年04月14日买 入深信服（300454.SZ）——2022 年报点评云计算仍保持 20%增长，坚持长期价值创新方向核心观点公司研究·财报点评计算机·软件开发证券分析师：熊莉证券分析师：库宏垚021-61761067021-60875168xiongli1@guosen.com.cnkuhongyao@guosen.com.cnS0980519030002S0980520010001基础数据投资评级买入(维持)合理估值收盘价140.20 元总市值/流通市值58447/38297 百万元52 周最高价/最低价167.50/80.61 元近 3 个月日均成交额629.16 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《深信服（300454.SZ）——2022 三季报点评-单季度收入增速8%，费用控制效果进一步显现》 ——2022-10-30《深信服（300454.SZ）——2022 中报点评-二季度费用端逐步企稳，下半年业绩有望加速》 ——2022-08-28《深信服（300454.SZ）——2022 一季报点评-疫情影响显著，短期业绩承压》 ——2022-04-28《深信服（300454.SZ）——2021 年年报点评-高投入转型阵痛，云化是未来突破口》 ——2022-04-20《深信服-300454-2021 三季报点评：三季报增速放缓，坚定 XaaS战略不改长期信心》 ——2021-10-29四季度业绩反弹明显，全年受宏观影响大。公司发布 2022 年报，全年实现收入 74.13 亿元（+8.93%），归母净利润 1.94 亿元（-28.84%），扣非归母净利润 1.00 亿元（-23.33%）。单 q4 来看，公司收入 26.65 亿元（+9.74%），归母净利润 8.91 亿元（+119.77%），扣非归母净利润 9.00 亿元（+160.90%）。网安业务增速放缓，云计算保持 20%增长。分业务来看，网络安全收入 38.98亿元（+5.66%），毛利率仍保持 80%，主要是行为管理、防火墙等大单品增长乏力；但在云安全方面，公司积极布局，发布了 SaaS XDR、SASE 3.0、安全托管 MSS 等新产品，保持较快增长。云计算收入 28.59 亿元（+20.17%），毛利率 43.56%，同比略有下降，但四季度已回升至 48%；超融合仍保持了稳定增长，尤其是超融合 6.8.0 版本的发布，产品质量、稳定性和客户满意度进一步提升；桌面云未能实现较好增长，主要是政府和教育客户较为集中，22 年经济环境影响较大。基础网络及物联网收入 6.56 亿元（-10.99%），毛利率下滑 4.56 个百分点，主要受经济下行和经济环境影响。分行业来看，企业收入 28.60 亿元（+9.22%），政府及事业单位收入 36.25 亿元（+5.98%），金融及其他收入 9.28 亿元（+21.18%），对于预算充足且数字化水平高的金融行业，需求仍保持较快增长。坚持长期价值创新方向，多重催化 23 年有望逐步反弹。网络安全、云计算均是持续成长，且没有严格意义天花板的行业，短期经济波动对业绩的影响，不改变全球数字化转型下基础 IT 的价值。公司坚持长期价值方向创新，安全方面更多投入在边界安全的零信任联动；应用交付性能持续提升以满足国产替代需求，22 年超过 F5 份额达到全国第一；xaas 升级面向未来云安全，sase 打造云办公安全；安全服务自动化工具等；云计算方面，即将发布的超融合 690 进一步提升性能；数据库管理平台 DMP 产品提升数据迁移能力等。23 年经济逐步恢复背景下，数据要素市场化将带来大量安全需求，信创下沉和行业拓展带来安全和云计算的同步建设，以及人工智能泛滥化使用造成的潜在安全威胁，均会推动行业逐步恢复。同时，公司加强海外市场建设，22年收入 2.34 亿元（+46.93%），推出东南亚、欧洲两个安全托管服务 MSS；超融合在欧洲市场已有突破风险提示：网络安全和云计算竞争加剧；下游 IT 支出不及预期。投 资 建 议 ： 维 持 “ 买 入 ” 评 级 。 预 计 2023-2025 年 营 业 收 入 为92.46/117.78/149.10 亿元，增速分别为 25%/27%/27%，归母净利润为5.45/9.53/15.16 亿元，对应当前 PE 为 107/61/39 倍，维持“买入”评级。盈利预测和财务指标202120222023E2024E2025E营业收入(百万元)6,8057,4139,24611,77814,910(+/-%)24.7%8.9%24.7%27.4%26.6%净利润(百万元)2731945459531516(+/-%)-66.3%-28.8%180.8%74.7%59.1%每股收益（元）0.650.471.312.283.63EBITMargin-6.0%-5.2%0.5%3.2%5.8%净资产收益率（ROE）3.7%2.5%6.7%10.7%14.9%市盈率（PE）214.3301.1107.261.438.6EV/EBITDA-243.5-311.1602.5143.569.7市净率（PB）8.007.577.176.555.76资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2公司发布 2022 年报，全年实现收入 74.13 亿元（+8.93%），归母净利润 1.94 亿元（-28.84%），扣非归母净利润 1.00 亿元（-23.33%）。单 q4 来看，公司收入26.65 亿元（+9.74%），归母净利润 8.91 亿元（+119.77%），扣非归母净利润 9.00亿元（+160.90%），四季度公司业绩反弹显著。全年主要受到宏观经济环境影响。图1：公司营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：公司单季营业收入及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：公司归母净利润及增速（单位：亿元、%）图4：公司单季归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理费用控制效果显著，毛利率逐步企稳。公司持续实施降本增效措施，全年维度来看，销售、管理、研发费用率分别为 32.52%（-1.52pct）、5.26%（-0.49pct）、30.32%（-0.36pct），各费用率开始稳步下降。公司整体毛利率 63.82%（-1.67pct），从四季度来看已经有明显提升，毛利率下降主要是云计算增长较快导致的业务结构变化。另一方面，公司导入高性价比芯片、加强芯片和配件厂商的战略合作，增加供应商直采比例，不断优化供应链管理，同时下半年服务器价格下降，公司云计算毛利率在 q4 已经有明显回升。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图5：公司毛利率、净利率变化情况图6：公司三项费用率变化情况资料来源：公司公告