金融工程深度报告：行为金融理论和经济不确定性因子构建与应用

www.chinastock.com.cn 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明 金融工程深度报告 2023 年 4 月 14 日 行为金融理论和经济不确定性因子的构建与应用 核心观点:  我国沪深 A 股市场前景理论效应显著 行为金融学前景理论认为，投资者面对获利时资产预期收益率与风险负相关，倾向于规避风险卖出资产，获得确定收益，面对亏损时投资者资产预期收益率与风险正相关，倾向于追求风险，继续持有高风险资产。本文借鉴 Nicholas，Barberis 和 Abhiroop（2016）的研究方法，计算个股前景理论价值，结果表明第一组（P1）和第五组收益（P5）净值存在显著差异，即我国沪深 A 股市场存在较为显著的前景理论效应。  经济政策不确定性从宏观经济向金融市场传递风险 经济政策对于宏观经济运行有重大影响，且经济政策不确定性会对经济产生负向影响。基于流动性偏好理论，当政策不确定性上升时，投资者风险偏好转向黄金和债券等高流动性资产，流入股市的资金减少，同时投资者对股票等资产要求更高的风险溢价补偿，推动股票估值下降，导致股票价格下跌。基于行为金融学理论，经济政策不确定性会显著提高投资者的损失厌恶，投资者出于审慎会倾向于减少或推迟投资，使得资产预期收益下降。本文借鉴 Huang，Luk（2020）利用文本分析法构建的中国经济政策不确定性指数（EPU），研究如何在经济政策不确定性下把握投资机会  经济不确定性因子有效性和稳定性较好，与股价呈负相关关系 本文利用滚动回归的方式计算经济不确定性风险暴露敏感因子，即股票超额收益率在经济不确定性指数上的风险暴露绝对值，经单因子有效性检验，发现经济不确定性风险暴露敏感因子有效性和稳定性较好，且与股票价格呈负相关关系， RankIC 均值为-0.047，年化RankIC_IR 为-1.663，累计 RankIC 总体为负并保持单调下降趋势，即对经济政策不确定性不敏感的股票能获得较高的收益。我们通过“P10-P1”构建多空组合，该多空组合的年化收益率为 5.55%。 基于行为金融学前景理论，我们剖析了该因子溢价产生的原因：存在确定效应与反射效应，实证证明在沪深 A 股市场确定效应大于反射效应。由该因子构造的定价因子加入 Fama-French 五因子等传统定价模型后模型定价效率显著提高。我们基于该因子构建了指数增强策略、TOP30 组合策略和“固收+TOP30”资产组合策略。  风险因素： 历史数据不能外推，本文仅提供数据统计和以历史数据测算提供的判断依据，不代表投资建议。 分析师 马普凡 ：021-68597610 ：mapufan_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130522040002 相关研究 金融工程深度报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。 1 目录 一、行为金融理论思路 .................................................................................................................................... 2 二、选股因子探索和因子分析 .......................................................................................................................... 3 因子思路介绍 ........................................................................................................................................... 3 因子构建方法 ........................................................................................................................................... 5 单因子检验 ............................................................................................................................................... 6 因子溢价分析 ........................................................................................................................................... 8 因子定价能力检验 .................................................................................................................................... 9 三、因子应用和组合构建 ............................................................................................................................... 10 因子指数增强策略 .................................................................................................................................. 10 集中持仓组合及股债组合策略 ................................................................................................................ 14 总结与展望 .................................................................................................................................................... 17 风险因素 ................................................................................................................................................