西南策略图集—2023年3月

请务必阅读正文后的重要声明部分 [Table_ReportInfo] 2023 年 04 月 10 日 证 券研究报告•策略专题报告 策略专题 西南策略图集—2023 年 3 月 摘要 西 南证券研究发展中心 [Table_Summary]  美国货币紧缩传导至消费信用市场，信用条件收紧对消费的影响或将逐步显现：21 年年中开始美国居民部门从前期的积累超额储蓄转为消耗储蓄，同时通过借贷来保证自己在通胀下的购买力，消费贷增速大幅抬升，居民零售消费得到支撑。但随着过去一年联储持续收紧金融条件，银行开始陆续收紧信用卡贷款和汽车贷款的发放条件，贷款利率亦同步快速上行至历史高位；与此同时信用卡贷款和汽车贷款违约率也已经连续两个季度抬升（最新数据至 22Q4），居民财务状况正在边际恶化，货币收紧对消费的影响或将逐步显现。  美国房屋营建许可指示今年美国地产部门就业将持续降温：美国地产作为本轮加息首当其冲受影响的部门，去年金融条件的收紧已经显著反映在成屋销售和居民对房屋购买力上。考虑到美国房屋营建许可对地产在建套数、建筑行业职位空缺数、建筑行业就业人数均具有领先性，23 年美国地产部门就业情况将出现放缓迹象。  鲍威尔听证会鹰派言论后，市场在定价利率 higher 而非 longer：3月 8日，鲍威尔再度对市场放鹰，强调联储面对依旧持续紧张的核心服务通胀可能会选择加快加息步伐，鹰派言论刺激下 Terminal Rate开始上调，昨晚过后 Terminal Rate 上冲至 5.63%水位，已经开始计价下次 FOMC会议时给出更高的终端利率指引，此乃市场对 higher 的交易。 观察 2月份以来市场对加息最终时点的预期定价，能看到过去一个月市场从预期 23 年 6 月加息停止，再后移预期至 23 年 9 月停止，背后正是自 2 月初超预期非农就业出炉后，一系列韧性经济数据刺激市场对 longer 进行交易。而这也或许意味着只有超预期经济数据的推动下市场才会自发交易利率的持续高位，因此昨夜市场在交易 higher 而非 longer。更高的终端利率使得无论是即期 10年减 2年利差，还是预期 1年或 2年后的远期 10年减 2 年利差，均出现进一步倒挂。  商业银行与央行相对扩表幅度指向当前仍处于降准区间：2010 年后，商业银行相对央行的扩表幅度成为进入并维持处于降准区间的标准之一，每当相对扩表幅度回落至 5%以下的水平，央行倾向于进行降准操作:降准区间结束对应相对扩表幅度回到高位，但这个高位在 08-16 年需要达到 15%-20%左右但 18年至今两轮降准周期停止对应的高位大约仅为 10%左右:本轮降准周期开启于21 年中，当时相对扩表幅度仅为 1%的水平，随后又有两次降准，随后至 22年 H2相对扩表幅度抬升至 9%的水位，降准暂歇: 而 12月至今年年初，相对扩表幅度又回到 4-5%的低位，重新触发了进一步降准;本轮降准周期的结束信号可能需要看到相对扩表幅度重新抬升至 10%的水平。  风险提示：历史归纳模型失效的风险。 [Table_Author] 分析师：常潇雅 执业证号：S1250517050002 电话：021-58351932 邮箱：cxya@swsc.com.cn 相 关研究 [Table_Report] 1. 【西南策略•论】银行风险揭露 higher for longer 的代价：美国债务发散风险逐步抬升 (2023-03-22) 2. 西南策略图集—2023 年 2 月 (2023-03-07) 3. 从原材料扩产视角，看哪些制造行业有望出现“营收-成本”剪刀差 (2023-02-04) 4. 西南策略图集—2023 年 1 月 (2023-01-30) 5. 敏感度参数的偏移与非对称性回归——2023 年 A 股投资策略 (2022-12-10) 6. 2022Q3 公募基金持仓分析：加仓军工、交运、地产，减配电力设备、医药 (2022-11-01) 策 略专题 请务必阅读正文后的重要声明部分 目 录 1 本月核心图表关注 ....................................................................................................................................................................................... 1 2 西南策略跟踪指标（定期更新）...........................................................................................................................................................11 策 略专题 请务必阅读正文后的重要声明部分 图 目 录 图 1：美国消费者贷款增速触顶（%） ...................................................................................................................................................... 1 图 2：美国商业银行收紧信用卡贷款放贷标准（%）............................................................................................................................ 1 图 3：美国商业银行收紧汽车贷款放贷标准（%） ................................................................................................................................ 2 图 4：美国贷款违约率开始攀升（%） ...................................................................................................................................................... 2 图 5：美国房屋营建许可指示今年美国地产部门就业将持续降温 .................................................................................................... 3 图 6：鲍威尔听证会鹰派言论后，市场在定价利率 higher 而非 longer...............................................