房地产行业9月策略：行业回归理性，坚定看多优势地产股

2018年9月12日证券研究报告证券分析师：区瑞明电话：0755-82130678E-MAIL：ourm@guosen.com.cn证券投资咨询执业资格证书编码：S0980510120051行业评级：超配房地产行业9月策略——行业回归理性，坚定看多优势地产股1行业基本面在2018年下半年将回归理性，类似上半年那样的过热情形，包括新房销售异常高企的去化率、摇号购房时的抢房、土地拍卖不断飙升的溢价率……，都将逐渐消停，回到政府所希望的理性、温和状态；中国房地产行业具备强大的韧性，我们预计未来一年，三、四线城市的销量、房价会略有降温，但远谈不上失速，行业集中度提升将导致优势地产股的合同销售仍有望保持显著增长，他们的盈利能力大概率不会显著恶化，而一、二线城市在现有调控政策压制下，房价可控，不会有太大的调控加码的压力；基本面的理性和韧性，将利好在基本面过热阶段股价已暴跌并腰斩的优势地产股，未来一年，买优势地产股具备进可攻、退可守的优点：进可攻——经济稳增长压力大，房地产调控有望适度松绑，买地产股赚估值的钱；退可守——买地产股赚业绩增长的钱；我们呼吁机构投资者积极布局；我们原创的、孕育于2008年、成型于2012年的《区瑞明地产A股小周期理论框架》已持续获得市场印证，我们去年看多地产股，并且是全市场唯一在今年1月高点提示调整风险并在2-6月份持续偏谨慎的卖方，于今年7月底再次翻多，依据的正是该框架；推荐保利、新城、中国恒大、万科、华夏幸福、招商蛇口、龙光地产、中南建设、荣盛发展、阳光城、世联行、旭辉控股、中洲控股、宝龙地产、华侨城A等。9月组合：保利地产、新城控股、万科A。关键结论与判断2风险一．市场的风险：若房地产行业降温超出市场预期而政策又迟迟不转暖；二．研究框架的风险：上述策略建议所基于的研究框架为《区瑞明地产A股小周期理论框架》，其核心假设在于——商品住宅开发仍是中国的支柱产业。若中短期崛起一个市场容量与商品住宅开发一样巨大、且能替代商品住宅开发对中国宏观经济拉动作用的行业，则上述研究框架失效，相应地策略建议亦失效。3研究框架4A股优势地产股的业务模式趋同，因此行情一致性比较强，涨时同涨、跌时同跌，差异主要在涨跌幅。我们自上而下择时、预判地产A股整体行情趋势，所采用的研究框架是孕育于2008年底、成型于2012年的《区瑞明地产A股小周期理论框架》，该框架核心要点：一、中国房地产业市场容量巨大，是毋庸置疑的支柱产业，其根本制度是“土地公有制”；二、正因其支柱地位，且土地公有，中国房地产就有条件、亦必然成为国家“调节周期”和“平衡利益”的工具，这是中国房地产业的本质。所谓“调节周期”是指“当行业降降温、经济增长面临较大压力时，政府大概率会刺区瑞明地产A股小周期理论框架5激、扶持房地产”；所谓“平衡利益”是指“当房价显著上涨、购房需求过热、房地产投资累计同比增速居于高位时，政府大概率会从防范风险的角度、兼顾其他行业的利益，出手抑制房地产过热，阶段性打压”；三、上述一、二点决定了中国房地产业的核心驱动变量是“制度红利”（行业政策）和“资源红利”（房企拿地成本）；四、上述一、二、三点决定了“政策预期”是自上而下择时A股优势地产股的关键催化剂。区瑞明地产A股小周期理论框架6图1：区瑞明地产A股小周期理论框架资料来源: 国信证券经济研究所整理标志：房价显著上涨、“抢房”报道铺天盖地占据媒体版面、刷爆朋友圈、房地产投资增速攀升地产股表现：优势地产股大概率会跑输大部分其他行业；越繁荣，对聚焦地产主业的地产股越不利国家调节周期和平衡利益的工具标志：小周期衰退量变到质变倒逼政策和货币大范围放松地产股表现：聚焦地产主业的地产股迎来大级别行情，赚“估值的钱”标志：销售累计同比增速见顶+重点城市销售高频数据负增长+房价领涨城市滞涨+新开工、施工、景气、投资等指标累计同比增速见顶地产股表现：优势地产股的相对排名有望好于小周期繁荣期，会出现一波由“繁荣阶段跑输大部分行业”向“降温阶段相对排名改善”转化的“追赶”行情，但由于政策和基本面的制约，持续性的大级别行情在这个阶段亦难出现小周期繁荣小周期衰退小周期复苏区瑞明地产A股小周期理论框架7图2：中国房地产行业的本质特征——国家调节周期、平衡利益的工具资料来源: wind、国信证券经济研究所整理区瑞明地产A股小周期理论框架8图3: 地产股09年下半年-10年上半年繁荣期跑输大盘图4：地产股2013年繁荣期超额收益大幅下降并跑输大盘资料来源：中国指数研究院、国信证券经济研究所整理资料来源：中国指数研究院、国信证券经济研究所整理0.700.750.800.850.900.951.001.051.101.151.20沪深300申万房地产指数商品房销售额增速位于53%-87%之间的高位；房地产投资增速由8%提升至36%0.70.80.911.11.22013/06 2013/072013/082013/09 2013/102013/11 2013/12沪深300重点房企指数（招保万金、荣盛、中南）商品房销售额增速位于26%-43%之间的高位；房地产投资增速位于19%-23%之间的高位，显著高于2012年。当房价显著上涨、“老百姓抢购房子”的报道铺天盖地占据媒体版面、刷爆朋友圈、房地产投资增速攀升时，中国房地产行业处在小周期繁荣阶段，这个阶段舆论不友好，政府对房地产的态度会以“平衡利益”为主，政策趋紧、房价受调控所限但地价由于供给被垄断很难松动导致房企拿地成本相对攀升，行业的两个核心驱动变量均处在不利位置，因此优势地产股大概率会跑输大部分其他行业。区瑞明地产A股小周期理论框架9图5: 2016年上半年“抢房”报道充斥媒体图6：2016年上半年优势地产股走势疲弱资料来源：中国指数研究院、国信证券经济研究所整理资料来源：中国指数研究院、国信证券经济研究所整理0.90.91.01.01.11.11.2重点房企指数走势沪深300走势2016年上半年销售增速快速提升、“抢房”报道充斥媒体，纵然行业利好连连，依然没有打破“行业越繁荣、传统地产股越烦恼”的铁律。区瑞明地产A股小周期理论框架10图7: 2016年上半年行业销售面积累计增速快速提升图8：2016年上半年行业销售额累计增速快速提升资料来源：中国指数研究院、国信证券经济研究所整理资料来源：中国指数研究院、国信证券经济研究所整理-20-10010203040商品房销售面积累计同比增速（%）-20-100102030405060商品房销售额累计同比增速（%）区瑞明地产A股小周期理论框架11表1：2016年2~3月房地产行业利好连连，依然难改优势地产股暴跌的宿命时间部门文件/要求主要内容2016 年 2月 2日央行、银监会《关于调整个人住房贷款 政 策 有 关 问 题 的 通知》在不实施“限购”措施的城市，首套房商贷最低首付比例可向下浮动 5 个百分点至20%，二套房商贷最低首付比例降至 30%。2016 年 2月 6日国务院《关于深入推进新型城镇化建设的若干意见》着力解决好“三个1亿人”城镇化问题，积极推进农业转移人口市民化2016年2月17日财 政 部 、 税 务 总局、住建部《关于调整房地产交易环节契税营业税优惠政策的通知》1