安琪酵母2022年报点评：22年顺利收官，23年经营向好

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 安琪酵母 600298.SH 公司研究 | 年报点评 ⚫ 事件：1）公司发布 22 年年报，22 年实现营业总收入 128.43 亿元/yoy+20.31%，归母净利润13.21 亿元/yoy+0.97%，扣非净利润 11.14 亿元/yoy+5.11%；单 Q4 看，公司实现营业总收入 38.61 亿元/yoy+25.29%，归母净利润 4.24 亿元/yoy+45.96%，扣非净利润 3.07 亿元/yoy+90.04%。2）公司 22 年收到计入损益的政府补助 2.36 亿元，其中单 Q4 为 1.51 亿元。年报利润好于预期。 ⚫ 主业产品以价增为主，海外经营趋势良好。全年看：1）22 年公司酵母及深加工产品 90.2 亿元/yoy+12.98%，其中价 yoy+17.86%，量 yoy-4.14%，价增预计与公司自 21 年末开始的提价、阶段性小包装热销有关，量下滑预计与下游需求疲软、22 年提价落地理顺渠道等有关。2）分地区看，22 年国内 88.68 亿元/yoy+13.92%，国外 39.23 亿元/yoy+39.02%，海外保持较快增速，一方面我们预计与提价有关，另一方面也与国际环境变化给公司带来机会、而公司亦抓住机遇抢占市场有关。3）利润端看，公司 22 年毛利率 24.8%/yoy-2.54pct，其中国内毛利率24.29%/-6.42pct，国外毛利率 25.83%/+7.69pct，国外毛利率提升预计与提价、产品结构优化、人民币贬值贡献有关。22 年期间费用率 12.94%/yoy-1.88pct，22 年净利率 10.29%/yoy-1.97pct，扣非净利率 8.67%/-1.25pct。 ⚫ 单 Q4 主业产品改善明显，毛利率环比提升。1）公司 22Q4 酵母及深加工产品实现营收 26.48亿元/yoy+30.72%，增速超预期，预计与去年基数较低、春节备货节奏、小包装销售较好有关。2） Q4 海外营收 10.12 亿/yoy+34.60%，增速略放缓，预计与去年高基数、美元加息背景下部分出口国美元支付困难/外汇短缺等有关。公司单 Q4 海外经销商净增加 150 个，拓展形式良好。3）公司单 Q4 毛利率 23.93%，同比+2.13pct，环比+1.99pct，毛利率好于预期。22Q4扣非净利率 7.95%，同比+2.71pct，环比+0.62pct。 ⚫ 23 年收入及利润预算稳健，经营趋势向好。公司预算 23 年营业收入 143.9 亿/yoy+12.04%，归母净利润 14.56 亿/yoy+10.21%，收入及利润目标稳健。经营层面我们预计伴随下游需求恢复、海运成本下降、自产水解糖占比上升等，公司压力有望逐渐缓解。公司前期股价低迷负面因素逐渐 price in，年报预算目标为 23 年提供保底支撑，下跌空间有限，伴随公司经营趋势向好，短期估值有修复空间；中长期看公司估值已处于历史低位，投资价值凸显，建议把握配置机遇。 ⚫ ⚫ 考虑到公司贸易糖及奶制品业务剥离，调整公司 23-25 年 EPS 预测 1.73/2.14/2.59 元（调整前 23-24 年为 1.77/2.25 元），使用历史估值法给予 23 年 31 倍 PE 估值（取近 3 年平均），对应目标价 53.63 元，维持“买入评级”。 风险提示 ⚫ 需求复苏不及预期、糖蜜及淀粉类粮食价格上涨、水解糖进展不及预期等 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 10,675 12,843 14,539 16,420 18,764 同比增长(%) 19.5% 20.3% 13.2% 12.9% 14.3% 营业利润(百万元) 1,499 1,581 1,746 2,176 2,632 同比增长(%) -7.8% 5.5% 10.4% 24.6% 21.0% 归属母公司净利润(百万元) 1,309 1,321 1,502 1,860 2,249 同比增长(%) -4.6% 1.0% 13.7% 23.9% 20.9% 每股收益（元） 1.51 1.52 1.73 2.14 2.59 毛利率(%) 27.3% 24.8% 25.5% 27.2% 28.2% 净利率(%) 12.3% 10.3% 10.3% 11.3% 12.0% 净资产收益率(%) 20.5% 16.4% 14.5% 15.3% 16.5% 市盈率 27.2 26.9 23.7 19.1 15.8 市净率 5.2 3.8 3.1 2.8 2.4 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2023年04月04日） 40.92 元 目标价格 53.63 元 52 周最高价/最低价 49.84/35.6 元 总股本/流通 A 股（万股） 86,897/86,073 A 股市值（百万元） 35,558 国家/地区 中国 行业 食品饮料 报告发布日期 2023 年 04 月 06 日 1 周 1 月 3 月 12 月 绝对表现 3.07 2.2 -7.36 -2.82 相对表现 0.48 2.86 -12.76 1.23 沪深 300 2.59 -0.66 5.4 -4.05 谢宁铃 xieningling@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520070001 彭博 pengbo3@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860522100001 张玉洁 zhangyujie@orientsec.com.cn 朱雨涵 zhuyuhan@orientsec.com.cn 竞争力不断强化，中长期配置价值凸显 2023-03-13 中长期配置价值凸显，关注新榨期糖蜜成本走势：——安琪酵母 2022 三季报点评 2022-10-28 营收增速环比加快，经营节奏修复验证，海外业务表现亮眼：——安琪酵母 2022 年中报点评 2022-08-16 22 年顺利收官，23 年经营向好 ——安琪酵母 2022 年报点评 买入（维持） 安琪酵母年报点评 —— 22年顺利收官，23年经营向好 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 投资建议 考虑到公司贸易糖及奶制品业务剥离，调整公司 23-25 年 EPS 预测 1.73/2.14/2.59 元（调整前23-24 年为 1.77/2.25 元），使用历史估值法给予 23 年 31 倍 PE 估值（取近 3 年平均），对应目标价 53.63 元，维持"买入评级"。 图 1：公司历史 PE 估值 数据来源：wind，东方证券研究所 风险提示 需求复苏不及预期、糖蜜及淀粉类粮食价格持续