长城汽车(601633)公司跟踪报告：2022年业绩稳健增长，2023年加速新能源转型

长城汽车：2022 年业绩稳健增长，2023 年加速新能源转型 [Table_CoverStock] —长城汽车(601633)公司跟踪报告 [Table_ReportDate] 2023 年 3 月 25 日 陆嘉敏 汽车行业首席分析师 王欢 汽车行业分析师 S1500522060001 S1500522100003 13816900611 18643122434 lujiamin@cindasc.com wanghuan1@cindasc.com [Table_CoverReportList] 相关研究 1.长城汽车：22Q3 业绩超预期，单车扣非净利润创近两年新高 2.长城汽车：22H1 净利润高增，继续看好公司产品结构优化 3.持续向上冲击 进入 SUV 更高利润区间 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 证券研究报告 公司研究 [Table_ReportType] 公司跟踪报告 [Table_StockAndRank] 长城汽车(601633) 投资评级 无评级 上次评级 无评级 [Table_Chart] 资料来源：聚源，信达证券研发中心 [Table_BaseData] 公司主要数据 收盘价（元） 27.32 52 周内股价波动区间(元) 42.18-22.31 最近一月涨跌幅(％) -21.04 总股本(亿股) 84.87 流通 A 股比例(％) 100.00 总市值(亿元) 2,318.53 资料来源：聚源，信达证券研发中心 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼 邮编：100031 [Table_Title] 长城汽车：2022 年业绩稳健增长，2023 年加速新能源转型 [Table_ReportDate] 2023 年 04 月 04 日 本期内容提要: [Table_Summary] 汽车线缆行业扩容，较高壁垒下新厂商难以进入。电动智能化趋势下新增高压线、数据线需求，使得汽车线缆单车价值量从传统燃油车 1000 元，大幅提升至电动车 1500-2000 元的水平，行业规模倍增。我们预计到 2025年乘用车线缆市场规模为 323.7 亿元，其中新能源乘用车线缆市场规模为191.1 亿元，新能源车线缆 CAGR 为 51%；在行业扩容的背景下，“认证、技术、资金”三维因素构筑汽车线缆行业壁垒，新厂商进入难度较高。汽车线缆是安全件，遍布车体全身，犹如人类血管和神经，汽车内部存在震动、摩擦、油污、高热、电磁辐射等复杂工作环境，线缆测试严苛、技术要求较高，供应商认证复杂。从资金角度来看，线缆主要原材料铜材购买时需以现金采购，占用流动资金较多，故为资金密集型行业。综合以上来看，在行业扩容的背景下，因为线缆行业的较高壁垒属性，新厂商进入难度较高。 格局松动下本土企业崛起正当时，卡倍亿有望凭借先发优势率先跑出。1）合资车企或寻求国产供应商以求成本递减：自主品牌销量强势，日德等合资车在国内市场走弱，矢崎等日系线缆厂或在国内加速出清，德美系等合资品牌在经营压力较大的情况下，或需切换国内供应商以求成本递减；2）合资线缆厂战略收缩利润率较低的线缆业务：国内车用线缆厂大部分份额被外资线束厂占据，但以目前情况来看，由于低压线缆的利润率水平较低，外资厂商在华几无新产能布局。且以莱尼为代表的线束厂，迫于现金周转压力，在陆续出售其下属线缆产能。我们认为在此背景下，快速扩大的市场蛋糕有望被成本更低、响应更快的本土企业攫取。国内汽车线缆市场规模较大的本土企业仅卡倍亿、北京福斯等少数几家，卡倍亿通过 IPO、转债募得资金均用于扩产，并大举投入新能源领域，产品、客户、产能均已具备较强先发优势，有望充分享受行业红利并凭借先发优势率先跑出。 卡倍亿--公司层面的“三个优化”。1）产品结构优化：高价值量特殊线缆增长明显，营收占比快速提升，带来技术壁垒提升、毛利率改善。2）客户结构优化：终端客户从合资燃油车快速拓展至极氪、比亚迪、特斯拉、等新能源品牌，增量确定性高。公司原有终端客户主要围绕合资品牌大众、奔驰等燃油车为主，直接客户以安波福、矢崎等外资线束厂为主。从前五大客户营收占比情况来看，2021 年相比 2020 年下降 4.2pct，可见新客户拓展成效已现。3）成本结构优化：高毛利率产品占比提升叠加原材料铜材价格回落企稳，Q3 利润率拐点已现。新能源车用高压线毛利率相比于低压线明显提升，提升约 5pct，随着其占比的提升，公司的盈利能力有望向上。综合以上三点来看，公司层面从量、价、利的角度来看都已经出现了明显优化现象，我们认为公司未来的业绩增长确定性较高。 盈利预测与投资评级：我们预测公司 2022 年-2024 年归母净利润为 1.6亿元、2.4 亿元、3.5 亿元，同比增长 90.4%、46.1%、44.5%，对应 EPS为 2.98、4.35、6.29 元，PE 为 29.8/20.4/14.1 倍。参考可比公司估值水平，给予公司 2023 年 30 倍目标 PE，对应目标价 130.5 元，维持“买入”评级。 风险因素：新能源车销量不及预期；特殊线缆占比提升不及预期；上游原材料涨价风险。 [Table_Summary] ◆事件：公司发布 2022 年年报。公司 2022 年实现营收 1373.4 亿元，同比增长 0.7%；实现归母净利润 82.7 亿元，同比增长 22.9%。单季度来看，22Q4 实现营收 378.6 亿元，同比下降 17.0%；实现归母净利润 1.06 亿元，同比下降 94.1%。 点评： 公司2022年营收微增，22Q4利润短期承压。公司2022年实现营收1373.4亿元，同比增长 0.7%，营收微增；归母净利润 82.7 亿元，同比+22.9%，主要系汇兑收益增加。单季度来看，公司 22Q4 实现收入 378.6 亿元，同比-17.0%；归母净利润 1.06 亿元，同比-94.1%。22Q4 利润短期承压，我们认为主要系：1）22Q4 支付员工年终奖，计提费用增加；2）为清理油车库存，终端返利增加。 产品结构改善，公司 2022 年毛利率有所提升。公司 2022 年毛利率为19.37%，同比增长 3.21pct，净利率为 6.0%，同比增长 1.08pct。单季度来看，公司 22Q4 毛利率为 17.93%，同比/环比分别+2.63pct/-4.54pct，22Q4 净利率为 0.27%，同比/环比分别增长-3.63pct/-6.85pct。公司 22 年主要得益于产品结构改善，单车售价提升，毛利率提升。2022 年公司单车平均售价为 12.94 万元，同比增长 2.29 万元，单车毛利率为 19.37%，同比+3.21pct。 组织架构再变革，叠加新品周期，看好公司 2023 年新能源转型。公司进行品牌整合，魏牌和坦克、欧拉和沙龙，将采用双品牌运营模式，在组织管理上全面整合。整合后，坦克品牌 CEO 刘艳钊兼任魏牌 CEO，发力高端新能源以及全球市场；欧拉和沙龙则专注于纯电，由沙龙品牌