宏观点评：3月经济放缓：拐点已至？

证券研究报告·宏观报告·宏观点评 东吴证券研究所 1 / 11 请务必阅读正文之后的免责声明部分 宏观点评 20230326 3 月经济放缓：拐点已至？ 2023 年 03 月 26 日 证券分析师 陶川 执业证书：S0600520050002 taoch@dwzq.com.cn 证券分析师 邵翔 执业证书：S0600523010001 shaox@dwzq.com.cn 相关研究 《美联储：“躺”还是“卷”？》 2023-03-22 《消费的“心（新）病”：量价齐跌的汽车——周度高频数据跟踪》 2023-03-21 [Table_Tag] [Table_Summary] ◼ 经过两会谨慎的政策定调以及欧美银行“爆雷”之后，3 月中国经济的“火候”如何，月初以来的放缓是不是意味着经济复苏的拐点已经出现？这可能是市场当前比较关心的宏观问题。我们认为中国经济复苏的“底气”仍在：一方面尽管工业制造业的增速有所放缓，但是经济权重更大的服务业及相关需求的韧性仍在；另一方面，两会之后，国务院和地方领导密集调研，稳增长、促就业、抓民营经济的政策氛围蔚然成风。 ◼ 两会后“大兴调查研究之风”，“实体经济”、“制造业”、“就业”和“民营经济”成为关键词。在两会闭幕以后，多位国务院和地方领导进行调研。其中，国务院总理李强首次赴地方（湖南）调研时强调，要“坚持把发展经济的着力点放在实体经济上，大力发展先进制造业，推进高端制造”，显现 2023 年稳定经济和制造业的决心。其他国务院领导在调研时还分别强调了合作区建设、科技创新、就业等问题，与《政府工作报告》和《党和国家机构改革方案》中强调的重点相呼应。此外，省级党委书记们也在积极对民营企业进行调研，强调为民营企业排忧解难，为民营经济的稳定发展保驾护航。 ◼ 从高频数据看，出行、食宿的需求仍在释放，成为 3 月经济的重要支撑。表现最好的无疑仍是出行——无论是市内交通，还是国内外航班，依旧在释放“放开”红利；而在不被看好的情况下，地产销售表现“坚挺”，3 月第三周并未延续此前放缓的步伐，不过汽车、家电类大宗消费未达预期，国内生产端建筑业与汽车、纺服分化；工业品价格因海外需求下行承压；出口指数环比进一步下降。 ◼ 出行：继 2 月起强劲复苏后，本周地面交通人流量继续表现优异。在春节假期之后，地面交通人流量恢复速度甚快，城市拥堵延时指数已实现2019 年同期水平的赶超。本周 30 个省会的拥堵延时指数较上周小幅增长 0.8%；同时，3 月地铁客运量比上年同期同比增长 49.2%，整体表现优异，证实疫情高峰过后人流和交通已基本完全恢复，市民市内出行有望持续带动消费的快速复苏。 ◼ 消费：汽车销量拖累收窄，但以价换量缓慢。尽管汽车销量 3 月至今同比缺口收窄至 7.5%，近期企业降价宣传带来消费者观望情绪加重，车市恢复速度低于预期，根据乘联会的数据，3 月以来到店客流有所提升，但实际订单转化率仍有限，终端库存有所上升。汽车消费补贴政策大多仍集中在一线发达地区出台，尚未下沉至更大市场。电影票房方面，新片上映带动电影票房销售进一步上升。 ◼ 地产：销售情况有好转，但 3 月仍不及 2019 年水平。春节过后，商品楼市销售在短暂回升之后又开始回落，不过近日 30 大中城市商品房成交面积整体又呈上升趋势，但销售水平仍远不及 2019 年同期。截至 3月 19 日，30 城商品房成交面积较上周上升 10.1%，主要系一、三线城市房屋销售改善所致。一线城市商品房销售面积周环比大幅上行 37%，一线城市经济基本面优越，需求旺盛，领先保持复苏态势。此外，土地成交面积较上周大幅上升了 74.9%，由负转正，土地溢价率上升 0.8%，土地市场呈现出“量价同涨”态势。 ◼ 工业：建筑工程拔得头筹，纺服可能继续受出口拖累。截至 3 月 24 日，本周高炉开工率仍处于 82.7%高位，周环比增长 0.4%，继续保持上升趋势，而煤炭吞吐量较上周下滑了 3.4%。近期建筑业的生产节奏略有加快，最新数据显示螺纹钢不仅仍然延续了近几周的库存去化趋势，且建筑钢材、粗钢产量、沥青开工率环比分别都上升了 5.5%、4.7%、3.9%，环比增速全部实现由负转正。本周汽车业和纺服业生产情况比较稳定，汽车业中全钢胎开工率比上周小幅下滑 0.3 个百分点，纺织业中 PTA 开工率较上周小幅下降 0.7 个百分点、但聚酯开工率上升 0.5 个百分点。从 3 月整体来看，表现较佳的行业为建筑业和汽车业，而纺服业 PTA和聚酯开工率齐下滑，表现略差。 请务必阅读正文之后的免责声明部分 宏观点评 东吴证券研究所 2 / 11 ◼ 食品价格依然延续鲜果涨，菜肉降的趋势。本周农产品批发价格环比由降转涨 0.1%，但 3 月以来同比转负。猪肉批发价本周环比下降 1.7%，蔬菜批发价环比下降幅度收窄至 0.8%，水果批发价延续涨势，本周环比上涨 2.8%，3 月以来同比上涨 16.5%，已明显超季节性。3 月 CPI 环比料将收窄。 ◼ 工业品价格难觅涨势。螺纹钢、铁矿石价格环比转跌、水泥价格环比持平显示地产开工修复速度放缓。市场对银行危机的恐慌缓解，国际油价本周下跌速度收窄。美联储偏鸽派加息提振金属价格，南华有色价格指数环比跌幅收窄。义乌小商品价格环比转跌，可能显示海外需求下行压力。 ◼ 流动性环境外紧内松。本周 DR007 及长端利率均有不同幅度的下行，海外流动性受瑞信事件影响收紧。需关注下周一降准落地后资金面变动情况，一季度信贷需求受政策推动更多，企业及居民需求能否持续改善仍需观望，4 月初流动性水平上升概率较大。 风险提示：毒株出现变异，疫情蔓延形式超预期恶化、疫情反复出行意愿恢复不及预期、居民消费意愿下滑及海外衰退幅度超预期的风险。 请务必阅读正文之后的免责声明部分 宏观点评 东吴证券研究所 3 / 11 图1：2023 年 1 至 2 月工业和服务业出现分化 图2：PMI 数据意味着 3 月制造业增速将进一步放缓 数据来源：Wind, 东吴证券研究所 数据来源：Wind, 东吴证券研究所 -15-10-505101520253035402020-042020-112021-062022-012022-08服务业生产工业增加值累计同比：%4045505560654546474849505152532020-042020-102021-042021-102022-042022-10中国:PMI中国:EPMI（右轴）%% 请务必阅读正文之后的免责声明部分 宏观点评 东吴证券研究所 4 / 11 图3：近一周国内宏观高频数据一览：服务业相关的数据表现更好 数据来源：Wind，奥维数据，东吴证券研究所 3月至今2月1月12月电影票房11.6-20.874.3-61.7272.7-42.470.63/24汽车销量11.17.4-7.53.1-31.67.738.53/19家电销量-33.715.5-24.1-33.13/1930城商品房成交面积10.137.738.131.5-33.4-24.846.33/19一线城市37.038.334.0