卫龙(09985.HK)毛利率稳步提升，关注蔬菜大单品魔芋爽销售

请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 海外研 究 公司跟踪 报告 证券研究报告 ＃industryId＃ 食品饮料行业 ＃investSuggestion＃ 增持 ( ＃investSuggestionChange＃ 首次 ） ＃marketData＃ 市场数据 日期 2023.03.24 收盘价（港元） 10.92 总股本（亿股） 23.51 总市值（亿港元） 256.73 净资产（亿元） 55.24 总资产（亿元） 69.30 每股净资产（元） 2.95 数据来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理 ＃relatedReport＃ 相关报告 《并肩年轻代，渠道优势逐步凸显》20230317 《产品结构持续升级，拉动吨价 提升》20230311 《休闲食品公司股价复盘——辣 条 第 一 股 如 何 估 值 ？ 》20230310 《辣味零食市场集中度有望持 续提升》20230228 ＃emailAuthor＃ 海外研究 分析师： 张博 zhangboyjs@xyzq.com.cn SFC: BMM189 SAC: S0190519060002 张悦 zhangyue20@xyzq.com.cn SAC：S0190522080006 请注意：张悦并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管的活动。 ＃dyStockcode＃ 09985 .HK ＃dyCompany＃ 卫龙 港股通（沪、深） ＃title＃ 毛利率稳步提升，关注蔬菜大单品魔芋爽销售 ＃createTime1＃ 2023 年 3 月 25 日 投资要点 ＃summary＃ ⚫ 首次覆盖予以“增持”评级，目标价 12.76 港元。卫龙为中国领先辣味休闲食品企业，竞争优势聚焦产品、品牌、渠道。2021 年公司辣味休闲食品行业市占率排名第一，龙头地位稳固；战略提价叠加产品结构优化，吨价存在提升空间；全渠道铺设经销网络，消费触点行业领先。公司将坚持打造年轻消费者喜爱的品牌形象，聚焦主要产品品类，拓展新产品，不断优化产品组合，持续拓展经销网络 ，提 升零售终端的覆盖 率及 服务能力。 我们预 计2023/2024/2025年 营 收 为55.85/66.45/78.89亿 元 ， 同 比 分 别+20.6%/+19.0%/+18.7% ； 净 利 润 10.45/13.27/16.73亿 元 ， 同 比 分 别+590.6%/+27.0%/+26.1%，公司目标价对应 2023 年 25 倍 P/E。 ⚫ 提价短期压制收入增速，毛利率提升。公司上半年进行战略性提价，对销量产生短期影响，公司 2022 全年录得营业收入 46.3 亿元，同比-3.5%，增幅下滑 20.0pcts；毛利率为 42.3%，同比+5.0pcts。销售费用率为 13.7%，同比+2.8 pcts，主要因公司加大对户外媒体及线上平台营销活动的投放。管理费用率10.4%， 同比+2.9pcts，主要由于员工福利费用及折旧摊销费用的增加。经调整 EBITDA 利润率同比+1.7pcts 至 28.6%。净利率为 3.3%，同比-14.0pcts，经调整净利率 19.7%，同比-0.8pct。 ⚫ 蔬菜制品营收增速下滑，占比提升。调味面制品分部 2022 年营收 27.2 亿元，同比-6.8%，增幅下滑 15.3pcts，总收入占比下滑 2.1pcts 至 58.7%。主要因：1）上半年疫情反复对公司生产及交付产生影响；2）公司上半年进行产品结构升级，销量短期下滑。其中，经典包装款产品营收同比+18.1%，增幅提升13.5pcts，营收占调味面制品业务 57.6%，占比提升 12.2pcts；精装款产品营收下滑 27.6%，增幅下滑 39.5pcts，占调味面制品业务 42.4%。蔬菜制品分部营收增长 1.8%至 16.9 亿，增速下滑 40.8pcts，总收入占比提升 1.9pcts 至36.6%，主要系市场对蔬菜制品产品需求增长及公司年内持续扩大产能。豆制品及其他产品分部收入增长 1.0%至 2.2 亿元，总收入占比微升 0.2pct 至 4.7%。 ⚫ 风险提示：行业竞争加剧，原材料价格上涨，新品表现不及预期等。 主要财务指标 ＄zycwzb|主要财务指标＄ 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(万元) 463,222 558,521 664,507 788,940 同比增长 -3.5% 20.6% 19.0% 18.7% 净利润(万元) 15,130 104,490 132,694 167,309 同比增长 -81.7% 590.6% 27.0% 26.1% 毛利率 42.3% 43.8% 45.2% 46.6% 净利润率 3.3% 18.7% 20.0% 21.2% 每股收益(元) 0.07 0.44 0.56 0.71 来源：WIND，兴业证券经济与金融研究院整理 仅供内部参考，请勿外传 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 2 - 海外公司跟踪报告(评级) 报告正文 图 1、2022 年公司营收 46.3 亿元，同比-3.5% 图 2、2022 年公司各品类营收占比 资料来源：公司财报，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：公司财报，兴业证券经济与金融研究院整理 图 3、2022 年公司毛利润 19.6 亿元，同比+9.3% 图 4、2022 年公司经调整净利润 9.1 亿元，同比+0.6% 资料来源：公司财报，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：公司财报，兴业证券经济与金融研究院整理 图 5、2022 年公司毛利率及经调整净利率 图 6、2022 年公司主要费率 资料来源：公司财报，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：公司财报，兴业证券经济与金融研究院整理 -5%0%5%10%15%20%25%01020304050602019A2020A2021A2022A亿元营业收入YoY（右轴）0%20%40%60%80%100%2019A2020A2021A2022A调味面制品蔬菜制品豆制品及其他产品0%10%20%30%05101520252019A2020A2021A2022A亿元毛利润YoY（右轴）0%10%20%30%02468102019A2020A2021A2022A亿元经调整净利润YoY（右轴）0%10%20%30%40%50%2019A2020A2021A2022A毛利率经调整净利率0%4%8%12%16%2019A2020A2021A2022A销售费用率管理费用率仅供内部参考，请勿外传 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 3 - 海外公司跟踪报告(评级) 附表 资 产 负 债 表单位:万元利 润 表单位:万元会 计 年 度2022A2023E2024E2025E会 计 年 度2