特步国际(01368.HK)2022年业绩点评：疫情影响库存+利润率，23年改善可期

证券研究报告·海外公司点评·纺织及服饰(HS) 东吴证券研究所 1 / 4 请务必阅读正文之后的免责声明部分 特步国际（01368.HK） 2022 年业绩点评：疫情影响库存+利润率，23 年改善可期 2023 年 03 月 26 日 证券分析师 李婕 执业证书：S0600521120003 lijie@dwzq.com.cn 证券分析师 赵艺原 执业证书：S0600522090003 zhaoyy@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(港元) 9.18 一年最低/最高价 6.79/14.98 市净率(倍) 2.94 港股流通市值(百万港元) 24,205.06 基础数据 每股净资产(元) 3.13 资产负债率(%) 49.64 总股本(百万股) 2,636.72 流通股本(百万股) 2,636.72 相关研究 《特步国际(01368.HK:)：22Q4流水点评：Q4 疫情影响较大，23年开局良好》 2023-01-17 《 特 步 国 际 (01368.HK:) ：2022Q3 流水点评：流水波动复苏，期待双十一释放库存压力》 2022-10-18 买入（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入（百万元） 12930.39 15168.98 17809.39 20889.47 同比 29% 17% 17% 17% 归属母公司净利润（百万元） 921.69 1123.77 1407.28 1716.71 同比 1% 22% 25% 22% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 0.35 0.43 0.53 0.65 P/E（现价最新股本摊薄） 23.54 19.31 15.42 12.64 [Table_Tag] 关键词：#业绩超预期 [Table_Summary] 投资要点 ◼ 公司公布 22 年业绩：22 年营收 129.30 亿元/yoy+29.1%、归母净利润 9.22 亿元/yoy+1.5%。收入取得较好增长且好于终端流水表现、主要由于经销模式下提前订货确认收入；收入增速高于净利，主因 22 年在疫情冲击下毛利率下滑（同比-0.8pct 至 40.9%，主因折扣加深、低毛利儿童占比提升）、期间费用率上升（同比+1.36pct 至 32.8%，主因补贴经销商、品牌升级及广告促销费用增加）。截至 22 年末公司存货 22.9 亿元/yoy+52.7%，存货周转天数 90 天、较 21年增加 13 天，主因 22 年疫情反复导致部分经销商取消订单/发货受阻。 ◼ 主品牌特步：跑步产品+儿童业务强劲增长，疫情下渠道库存增加、利润率小幅下降。22 年收入 111.28 亿元/yoy+25.9%/收入占比 86.1%。1）跑鞋+儿童业务表现亮眼：特步成人/儿童收入分别同比增长 22.2%/52.3%，跑鞋产品和儿童业务表现亮眼：成人跑步生态圈建设持续推进，22 年全国共有 49 个特步跑步俱乐部/21 年为 30 个、特跑族会员人数达 170 万人/21 年约 130万人，22 年特步跑鞋整体穿着率排名中国内地前 100 男子/女子马拉松运动员中的品牌第一名；儿童方面受益于政策鼓励及公司发力取得强劲增长，占特步品牌收入比重从 21 年的 11%升至 15%。2）保持净开店+门店升级：截至 22 年末特步品牌门店 7833 家（成人 6313+儿童1520 家）、较 21 年末净增 503 家（成人 162 家+儿童 341 家）、同比+6.9%（成人+3%&儿童+29%），疫情环境下保持净开店、儿童开店幅度较大。继续推动门店升级，22 年九代店 2878家/占比 45%/21 年占比 20%+。3）毛利率持平略降、经营利润率小幅下降：22 年特步品牌毛利率同比-0.1pct 至 41.3%、经营利润率同比-2.4pct 至 15.8%，主因疫情下补贴经销商以及品牌升级广告促销费用增加。4）预计 23 年继续去库、收入增长双位数、流水增长 20%+：22 年主品牌收入增长快于终端流水的中双位数增长水平、导致渠道库存有所增加（22 年底库存 5.5个月、23 年 3 月降至 5 个月），预计 23 年主品牌将继续去库（下半年消化秋冬装、目标渠道库存达到 4 个月内），此外主品牌将进一步发挥跑步品类优势+扩大儿童业务，预计 23 年流水有望增长 20%+、收入有望增长双位数，利润在终端消费环境回暖下增长有望快于收入。 ◼ 时尚运动（盖世威 K+帕拉丁 P）：收入增长亮眼、23 年继续控制亏损。1）收入大幅增长：22年收入 14 亿元/同比+44.4%/收入占比 10.8%，主要销售市场在海外，随 22 年 5 月供应链及物流改善收入大幅增长。2）盖世威净开店：截至 22 年末亚太地区门店 128 家（K72+P56 家）、较 21 年末净开 27 家（K28+P-1 家）、同比+26.7%。3）供应链+物流+国内疫情影响下亏损扩大：22 年毛利率同比-7.0pct 至 37.6%，经营亏损 1.89 亿元、同比增多 1.01 亿元、经营利润率-13.5%（同比-4.5pct），主因①上半年供应链和物流问题导致成本上升；②中国盖世威 22 年开始开店经营、Q4 疫情导致约 2 个月店铺无法正常经营。4）预计 23 年收入增长 20%-30%、亏损缩窄：国内市场方面，继续开店拓展市场+优化渠道，23 年两品牌预计新开 30-40 家；海外市场方面，由于海外经济放缓、集团对海外业务保持谨慎乐观、预计实现小幅增长；综合看，23 年时尚运动整体收入有望同比增长 20%-30%、亏损减少、控制在 1.5 亿元内。 ◼ 专业运动（索康尼 S+迈乐 M）：收入接近翻番、毛利率上升、亏损收窄。1）跑步俱乐部资源驱动高增长：22 年收入 4 亿元/yoy+99.0%，索康尼受益主品牌跑步俱乐部提升曝光、同时在新开店驱动下实现收入翻倍高增。2）索康尼净开店：截至 22 年末中国内地门店 73 家（S69家+M4 家）、较 21 年末净开 23 家（S25+M-2 家）、同比+26%。3）强劲增长带动毛利率提升、经营亏损进一步缩小：22 年毛利率同比+2.4pct 至 42.7%；经营亏损 0.20 亿元、同比减亏 0.21亿、经营利润率同比+15.1pct 至-4.9%，销售强劲增长下盈利水平显著改善。4）展望：索康尼增长势头良好、迈乐有望受益于疫情放开后的户外旅游，23 年专业运动品牌预计新开店 30-50 家、收入有望增长 60%-70%。 ◼ 盈利预测与投资评级：公司为国内领先运动服饰品牌，因其经销模式 22 年收入受疫情影响较小保持快速增长、但利润率受终端销售不佳补贴经销商/推广促销费用提升影响有所下滑、净利润持平略增、同时渠道库存压力加大，小品牌收入保持高增、净利仍处亏损。23 年随疫情放开，各品牌有望保持收入增长+利润率改善，其中主品牌、时尚运动、专业运动收入预计分别增长双位数、20%-30%、60%-70%。考虑去库因素，我们将 23-24 年归母净利从 1