微软(MSFT.US)深度跟踪报告Copilot：办公软件生产力跃迁，人类、软件交互新范式开启

证券研究报告 请务必阅读正文之后第 28 页起的免责条款和声明 Copilot：办公软件生产力跃迁，人类、软件交互新范式开启 微软（MSFT.OQ）深度跟踪报告｜2023.3.24 中信证券研究部 核心观点 陈俊云 前瞻研究首席 分析师 S1010517080001 许英博 科技产业首席 分析师 S1010510120041 刘锐 前瞻研究分析师 S1010522110001 贾凯方 前瞻研究分析师 S1010522080001 近日微软发布针对办公场景的生成式 AI 助手 Microsoft Copilot，将微软旗下的办公与业务流程相关产品打通。我们判断，Copilot 的融入料将显著提升微软办公软件的生产力，持续增厚微软在办公软件市场的产品壁垒，并在中期带来显著的收入增量贡献。产业层面，微软 Copilot 和办公软件的结合方式，亦将大概率成为后续 LLM 模型融入软件产品的标准范式，帮助人类通过自然语言方式实现和软件产品的顺畅交互。中短期维度，我们估算通过 Copilot 的赋能，能够为微软的软件业务带来近百亿美元量级的收入增量，同时通过后续模型的微调以及压缩等，亦有望进一步降低公司成本端压力。考虑到公司短期业绩触底反转可能，以及中期良好的成长性、高确定性，和 AI 带来的巨大业绩弹性，我们持续看好公司短期、中期投资价值。 ▍微软 Copilot+办公软件：推动软件生产力显著提升。3 月 16 日，微软宣布发布Microsoft Copilot，将生成式 AI 引入至 Microsoft 365 的全系产品。Copilot 基于GPT-4 模型部署，将大型语言模型 （LLM）、业务数据和 Microsoft 365 应用相结合，以释放创造力、释放生产力和提升技能。Copilot 的发布再次引发市场关注，AI 自身的 iPhone 时刻正加速到来。我们认为，微软此次发布的 Copilot体现了：1）微软&OpenAI 自身在大语言模型能力升级上的能力，包括多模态、安全性等。2）微软自身在成本优化、产品层面的实力。 ▍GPT 系列模型：从 GPT-3.5 到 GPT-4，可靠性、安全性等持续改善。从微软自身的模型布局来看，自投资 OpenAI 后，在大语言模型领域基本延续了 OpenAI的技术路线，通过将模型参数的持续放大以及精调，植入到微软的各产品线中。一方面，基于 ChatGPT 背后的 GPT-3 以及 3.5，微软通过模型的蒸馏、压缩，将实际部署的参数减少约 2 个数量级，并通过部署专属超算中心的形式提升运算效率，将 GPT-3.5 的部署成本压缩 90%。而最新发布的 GPT-4，将针对复杂任务、多模态、安全性等问题进行优化。通过上述模型的组合，微软将大模型应用至 Azure、应用&基础软件、搜索引擎等领域，实现大规模的产品化，进一步巩固在 AI 领域的领先地位。 ▍Microsoft 365 Copilot：生产力智能助手，有望构建人类、软件交互新范式。Copilot 将以两种方式与 Microsoft 365 客户合作：1）嵌入到 Word、Excel、PowerPoint、Outlook、Teams 等，提供草稿生成、结论输出、图文转换、文件归纳与回复、跨文件调用等能力。2）提供聊天功能，通过自然语言提示，商务聊天将根据会议、电子邮件和聊天线程生成状态更新。从业务逻辑来看，Copilot从用户的输入到最终模型完成并自我迭代大约有以下流程：1）由用户给出实际需求的 prompt，微软根据已经授权获取的用户数据图谱当中，提取所需数据。2）将数据以及识别后的 prompt 输入至语言模型。3）由语言模型处理，并进行多模态的关联落地（grounding），返回至用户的数据图谱。4）基于用户的数据图谱，返回至应用，完成输出以及命令的执行。但从实际需求来看，生成内容的准确性、数据隐私性仍是市场关心的关键问题，准确性上，Copilot 将会通过Grounding 这一过程来提高其接收提示的质量，以确保模型最大程度上准确执行用户的指令。Copilot 本质上会将人类语言的表述根据实际的数据情况更换成更符合大语言模型理解的 Prompting（提示），然后以此完成多模态之间的转换并提升指令的准确性。在隐私维度，Copilot 目前提供了双因素身份验证、合规边界等隐私保护措施。目前微软在提供 copilot 相关服务时，在协议中明确表示使用的是公开数据+无版权数据以及微软的自有数据，一定程度降低了数据隐私性的问题。Copilot LLM 不会根据用户的自有数据以及用户的提示上进行训练。不过目前一系列的隐私问题的解决方法，仅来自于微软的单方面保证，而微软在 微软 MSFT.OQ 当前价 277.66美元 仅供内部参考，请勿外传 微软（MSFT.OQ）深度跟踪报告｜2023.3.24 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 2 构建用户数据图谱时，必然会获取用户更为隐私的数据，后续可能需要监管机构的监督。 ▍业绩弹性：中短期新增收入贡献预计在百亿美元量级。AI 能力的融入有助于显著提升软件产品的生产效率，节约用户操作时间。目前微软已经从产品层面将GPT-4 的能力融入 GitHub Copilot、 Microsoft 365、Power Apps 等业务中，后续仍需关注其放开进度以及商业化版本的定价。考虑到微软旗下软件产品庞大的用户基数，假设 AI 能力在软件中的订阅费用为 10 美元/月，我们测算发现，若用户 AI 订阅率为 10%，则 AI 为微软软件业务每年带来的新增收入约为 105亿美元，其中由 Office 的带动大约在 50 亿美元量级。后续来看，随着产品的迭代优化以及用户粘性的提升，上述业务仍存在潜在的提价空间。 ▍风险因素：全球经贸冲突导致的供应链问题和宏观经济走弱风险；高通胀带来的需求下行风险；云计算市场竞争持续加剧风险；新业务并购后整合风险；核心技术人员流失风险；折旧费用的会计确认及疫情相关限制政策变化导致营收和利润下降风险；美国政府反垄断等政策与监管趋严风险。 ▍投资建议：短期维度，伴随公司 FY 23Q3 人员优化、停止招聘等降本增效手段的落地，以及汇率影响逐步消退、PC&云计算市场需求下滑企稳等，FY2023Q3料为公司短期业绩增速低点，公司业绩增速、利润率等有望自 FY2023Q4 开始逐季改善。中期维度，与 OpenAI 的深度合作以及 ChatGPT 能力的全方位融入，有望使得微软在基础设施、企业软件、在线搜索等领域全面受益，并带来显著的业绩增长。我们维持公司 FY2023-FY2025 收入预测为 2081/2344/2612 亿美元，净利润预测为 701/798/890 亿美元。公司目前股价对应 PE(FY2023E)约为26x（基于中信证券研究部预测），考虑到公司短期业绩触底反转的可能，以及中期良好的成长性、高确定性，和 AI 会带来的巨大业绩弹性，我们持续看好公司短期、中期投资价值。 项目/年度 FY2021 FY2022 FY2023E FY2024E FY2025