“4万亿”再回眸：“六个稳”后怎么走-太平洋证券.pdf

请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 [Table_Message] 2018-08-21 投资策略报告 [Table_Title] “六个稳”后怎么走——“4 万亿”再回眸 证券分析师：周雨 电话：010-88321580 E-MAIL： zhouyu@tpyzq.com 执业资格证书编码：S1190210090002 证券分析师：金达莱 电话：010-88695265 E-MAIL： jindl@tpyzq.com 执业资格证书编码：S1190518060001 核心观点 7 月的政治局会议明确“六个稳”，提出加大基建投资力度。这不由得让投资者回想起 2008 年四万亿的场景。 2008 年，在财政、货币“双宽松”的环境下，4 万亿基建投资带动经济实现“V”型反转，2009 年上半年，A股出现连续 7 个月的上涨，沪指月度最大涨幅 15.29%。A 股行情风格轮动明显，先后经历了中游基建—上游周期—后周期消费和金融的板块轮动，与盈利改善次序和持续性有较强对应关系。中游基建板块盈利增速最先改善，建筑净利增速在 2008Q3 触底，且电力及公用事业、建筑在 2009Q1、2009Q4 的净利增速峰值要高于此前 2006 年-2007 年峰值，这主要受益于 4 万亿计划后基建投资加码带来的订单和销量显著回升。上游周期和后周期消费、金融板块净利增速改善紧随中游之后，消费主要受益于经济回暖过程中人均可支配收入增多以及“家电下乡”、汽车购置税补贴等耐用消费品政策的刺激，其 ROE 更具韧性（改善时长达 5-10 个季度）使得在行情后期仍能有超额收益。煤炭和有色始终靠估值驱动，电力公用事业和消费板块始终靠盈利驱动，石油石化、钢铁、金融等多数行业在行情后半段才转向盈利驱动。 彼时 4 万亿拉动了 2009 年 5.47 万亿的基建投资，占 GDP 的 15.7%，较 2008 年基建投资/GDP 提升 3.63 个百分点，拉动作用明显。但站在当下时点，预计 2018 年基建投资完成额（按原有计划）有望达 18.56 万亿，同比增长7.23%，占 GDP 比重约 21.07%（2017 年该比重为 20.93%，2018 年提升 0.14 个百分点，2018 年 GDP 按 6.5%目标增速估算）。若假设 2018 年基建增速拉动作用需达到 2009 年的效果，即 2018 年基建投资/GDP 比值较 2017 年提升 3.63个百分点，则基建投资仍需在原计划的基础上额外支出 3.07 万亿，可见资金压力之大。 图：2009 年“扩内需”A 股行业涨跌幅（2008 年 9 月-2009 年 12 月） -27.0 -21.6 -21.1 -20.6 -20.0 -15.3 -15.0 -14.9 -12.3 -12.1 -11.7 -11.2 -10.6 -8.4 -5.8 -5.7 -4.3 -3.4 -2.0 -0.6 -0.1 3.6 3.9 4.4 7.3 8.9 9.1 10.9 18.9 20.8 -40-2002040银行 交通运输 食品饮料 基础化工 煤炭 轻工制造 沪深300 石油石化 商贸零售 有色金属 餐饮旅游 钢铁 非银行金融 纺织服装 电子元器件 农林牧渔 家电 汽车 房地产 计算机 综合 通信 电力及公用事业 机械 传媒 建材 建筑 医药 国防军工 电力设备 第一阶段（2008.9-2009.1）区间涨跌幅 44.6 46.3 47.1 50.5 50.8 55.3 58.8 63.0 63.7 63.9 64.1 64.3 64.5 66.7 68.1 69.9 72.0 72.7 73.6 75.0 76.6 83.7 92.2 95.5 96.2 97.9 104.9 115.5 136.1 157.0 050100150200传媒 农林牧渔 医药 电力及公用事业 建筑 电力设备 基础化工 机械 交通运输 电子元器件 食品饮料 石油石化 计算机 纺织服装 通信 建材 轻工制造 商贸零售 餐饮旅游 国防军工 家电 沪深300 非银行金融 综合 钢铁 银行 汽车 房地产 煤炭 有色金属 第二阶段（2009.2-2009.7）区间涨跌幅 -12.9 -10.4 -10.3 -10.1 -8.8 -8.0 -6.4 -5.2 -4.3 -3.5 -3.1 -2.4 4.5 8.4 8.8 9.7 9.9 10.2 11.1 11.9 12.4 14.0 16.9 17.5 19.6 25.7 25.9 31.5 32.8 36.1 -2002040钢铁 非银行金融 房地产 建筑 有色金属 银行 电力及公用事业 煤炭 沪深300 综合 交通运输 石油石化 国防军工 传媒 机械 建材 电力设备 通信 轻工制造 基础化工 纺织服装 餐饮旅游 计算机 商贸零售 农林牧渔 医药 食品饮料 汽车 电子元器件 家电 第三阶段（2009.8-2009.12）区间涨跌幅 策略研究报告 太平洋证券股份有限公司证券研究报告 投资策略报告 P2 “六个稳”后怎么走——“4 万亿”再回眸 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 目 录 一、经济回顾：外围压力下转向内需，基建带动“V”型反转 ................................................. 4 二、政策回眸：积极财政+适度宽松货币，资本市场政策也相对宽松 ...................................... 6 三、行情复盘：风格轮动明显，驱动力由估值到盈利 .............................................................. 10 （一）大势回顾：底部久经磨合，经济数据推动上升走势 ....................................................... 10 （二）行业轮动：中游基建-上游周期-后周期消费和金融 ........................................................ 11 （三）行业盈利：盈利支撑行情驱动 .......................................................................................... 14 （四）行情驱动：估值还是盈利？期初估值、期末盈利 ........................................................... 17 [Table_AllIndex] 投资策略报告 P3 “六个稳”后怎么走——“4 万亿”再回眸 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 图表目录 图表 1：GDP 从 20