江南布衣(03306.HK)逆势凸显经营韧性

请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 海外研 究 公司跟踪 报告 证券研究报告 ＃industryId＃ 纺织服装 ＃investSuggestion＃ 增持 ( ＃investSuggestionChange＃ 维持 ） 目标价： 12.36 港元 现价： 9.77 港元 预期升幅： 27% ＃marketData＃ 市场数据 日期 2023/3/1 收盘价（元） 9.77 总股本（百万股） 5.2 流通股本（百万股） 5.2 净资产（百万元） 16.8 总资产（百万元） 39.0 每股净资产（元） 3.25 数据来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理 ＃relatedReport＃ 相关报告 江南布衣_评级跟踪报告《三大战略取得成效，业绩高增长》_20210901 江南布衣_评级跟踪报告《中期业绩超预期，恢复中期股息》_20210227 江南布衣_评级跟踪报告《业绩大幅下滑，股息具有吸引力》_20200829 江南布衣_评级跟踪报告《会员粉丝粘性较好，促进业绩持续增长》_20200302 江南布衣_深度报告《更好的设计，更好的生活》_20190508 ＃emailAuthor＃ 海外纺服研究 分析师：韩亦佳 hanyij@xyzq.com.cn SFC：BOT963 SAC：S0190517080003 ＃assAuthor＃ ＃dyStockcode＃ 03306 .HK ＃dyCompany＃ 江南布衣 港股通（否） ＃title＃ 逆势凸显经营韧性 ＃createTime1＃ 2023 年 3 月 1 日 投资要点 ＃summary＃ 江南布衣公布截至 2022 年 12 月 31 日的中期经营业绩：公司 FY23H1 营收 23.6亿元，同比-5.0%；毛利 15.3 亿元，同比-3.0%，毛利率为 64.7%；归母净利润同比-16.2%至 3.7 亿元。公司宣布派发中期股息每股 0.3 港元。 下半年疫情反复冲击下，消费环境持续恶化，江南布衣经营韧性凸显，跌幅相对同业较小，FY23H1 营收同比下降 5.0%，线下同店零售额同比下滑 3.9%。 ——分渠道来看，线上保持高增速（同比+17.9%），线下经销收入表现更优，库存共享/数字零售分别贡献 GMV4.0/5.4 亿元。 ——分品牌来看，成熟品牌 JNBY 跌幅为 4.8%，优于成长品牌，成长品牌中，童装表现较佳，jnby by JNBY 营收同比仅下滑 0.9%，Less 下滑 6.1%，男装同比跌幅最大。 逆势坚守折扣，向上品牌力的支持下，公司毛利率提升 1.3ppt 至 64.7%，主要是女装品牌 JNBY 与 Less 的贡献，JNBY /Less 毛利率分别提升 2.2ppt/1.2ppt 至为67.8%/66.3%。 会员粘性高，高消费能力会员占比持续提升。会员数量同比增长 21%至 640 万人，年消费超过 5000 元会员数同比增长 10%至 22 万人，年消费超 5000 元的会员销售额占线下销售额占比已超过 50%。 品牌建设力度提升，销售费用率同比提高 2.5ppt 至 34.6%；管理费用率同比提高1.3ppt 至 8.9%。 公司经营利润率下降 2.8ppt 至 21.9%，其中成熟品牌经营利润率保持较好，小幅下降 0.2ppt，成长品牌下降-3.7ppt，初生品牌仍为亏损。公司净利率下降 2.1ppt 至15.8%，归母净利润同比下降 16.2%至 3.7 亿元。 存货压力增加，存货周转天数同比+44 天至 191 天，存货额同比+20.6%至 9.2 亿元。 我们的观点：公司核心粉丝粘性强，且高端消费客群占比较高，疫后复苏的恢复能力、消费意愿及可持续性都更强。长期来看，公司三大战略规划清晰，将继续优先加大品牌建设投入与人才梯队培养，保证长期的设计&品牌力双驱动的强竞争力，同时持续推动快反模式&数智化全域零售提升运营效率，并通过孵化或并购培育多品牌矩阵接力主品牌成长。考虑到疫情波折，百亿零售目标推迟至FY2026 实现。 我 们 预 计 公 司 FY23/24/25 营 收 分 别 为 42.3/46.7/52.5 亿 元 ， 同 比 分 别+3.4%/+10.4%/+12.5% ， 归 母 净 利 润 分 别 为 5.0/6.0/7.2 亿 元 ， 同 比 分 别 -11.4%/+22.1%/+19.3%，承诺全年维持高派息率 75%，潜在股息率 9.0%，目标价12.36 港元，维持“增持”评级。 ⚫ 风险提示：销售不及预期、线下客流恢复不及预期、品牌拓展不及预期、行业竞争加剧。 主要财务指标 ＄zycwzb|主要财务指标＄ 会计年度 FY2022 FY2023E FY2024E FY2025E 营业收入(百万元) 4,086 4,225 4,665 5,248 同比增长（%） -1.0 3.4 10.4 12.5 归母净利润(百万元) 559 495 604 721 同比增长（%） -13.6 -11.4 22.1 19.3 毛利率（%） 63.8 64.9 65.5 66.0 ROE（%） 32.9 28.5 32.5 36.0 每股收益(元) 1.12 0.99 1.21 1.45 市盈率（倍） 7.7 8.7 7.1 6.0 来源：WIND，兴业证券经济与金融研究院整理 仅供内部参考，请勿外传 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 2 - 海外公司跟踪报告(评级) 报告正文 江南布衣公布截至 2022 年 12 月 31 日的中期经营业绩：公司 FY23H1 营收 23.6亿元，同比-5.0%；毛利 15.3 亿元，同比-3.0%，毛利率同比+1.4ppt 至 64.7%；经营利润 5.2 亿元，同比-15.7%，经营利润率同比-2.8ppt 至 21.9%；归母净利润同比-16.2%至 3.7 亿元；净利率同比-2.1ppt 至 15.8%。公司宣布派发中期股息每股 0.3港元。 我们点评如下： 下半年疫情反复冲击下，消费环境持续恶化，江南布衣经营韧性凸显，跌幅相对同业较小，FY23H1 营收同比下降 5.0%，线下同店零售额同比下滑 3.9%。 ——分渠道来看，线上保持高增速，线下经销收入跌幅小于直营。线下自营店营收同比下降 11.5%至 8.7 亿元，占比 37%；线下经销商店营收同比下降 6.8%至 10.6亿元，占比 45%；线上渠道收入同比增长 17.9%至 4.3 亿元，占比 18%。 ——分品牌来看，成熟品牌 JNBY 跌幅为 4.8%，优于成长品牌，成长品牌中，童装表现较为稳定，jnby by JNBY 营收同比下滑 0.9%；女装表现优于男装，Less/速写营收同比-6.1%/-9.4%。 逆势坚守折扣，向上品牌力的支持下，公司毛利率提升