银河娱乐(0027.HK)路氹三期将迎开业，受益行业快速修复及非博彩发展

本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由中信建投（国际）证券有限公司在香港提供。同时请参阅最后一页的重要声明。 证券研究报告·港股公司简评 社会服务 路氹三期将迎开业，受益行业快速修复及非博彩发展 核心观点 公司 22Q4 及 2022 全年业绩仍受到 22H2 持续反复的疫情影响，澳门与内地通行政策亦是从 2022 年末开始变化，疫情下公司整体控费提效能力较领先，全年营收受损程度小于行业，且澳门银河的中场收益韧性较强。随新一轮博彩牌照和博彩法生效，行业迎新发展阶段，中场业务预计对可能受损的 VIP 业务有较好补充，非博彩业务快速发展，2023 年初恢复情况整体良好。预计随着公司路氹三期、四期逐步落地，未来增量酒店客房和非博彩收入预期较强，持续带动营收和业绩修复。 事件 公司发布 22Q4 及 2022 全年业绩，22Q4 净收益 29.16 亿港元，同比下降 38.6%，经调整 EBITDA 为-1.63 亿港元，同比下降 115.6%；2022 全年公司净收益 114.74 亿港元，同比下降 41.7%，经调整EBITDA 为-5.53 亿港元，同比下降 115.6%。 简评 22Q4 及全年业绩仍受疫情扰动 2022 全年归母净利润约-34 亿港元，而 2021 年为盈利 13 亿港元，2022 撇除非经常性和其他开支后的经调整归母净利润为-23 亿港元。全年主要营收和业绩的同比下滑仍由于去年全年疫情的持续扰动，且内地与澳门的相关通行政策直到 2022 年末才逐步开始调整。从澳门博彩 GGR 来看，2022 年相较 2021 年下滑约 51%，而公司全年营收同比下滑幅度明显小于整体 GGR，且考虑到公司疫情下经营的持续优质，韧性较强。从全年经调整 EBITDA 的拆分来看，澳门银河仍实现正向经调整 EBITDA 为 2.95 亿港元，同时建筑材料部分经调整 EBITDA 为 5.66 亿港元。而澳门星际酒店经调整 EBITDA 为-5.27 亿港元，集团支出部分的经调整 EBITDA 为-8.04 亿港元。疫情下公司整体控费提效能力较领先。 博彩数据端，2022 全年 VIP 业务净赢率为 3.0%（-0.4pct），VIP 业务收益为 9.23 亿港元（-83.1%）；中场业务净赢率 26.1%（+1.7pct），中场业务收益为 61.88 亿港元（-44.9%）；角子机净赢率 3.5%（-0.1pct），角子机业务收益为 4.05 亿港元（-36.9%），VIP 业务受到的冲击相对较大，符合行业整体趋势。分物业看，澳门银河中场业务韧性较强，中场收益 50.12 亿港元（-39.5%）， 维持 增持 刘乐文 liulewen@csc.com.cn SAC 编号:S1440521080003 SFC 编号:BPC301 陈如练 chenrulian@csc.com.cn SAC 编号:S1440520070008 SFC 编号:BRV097 发布日期： 2023 年 02 月 26 日 当前股价： 53.25 港元 主要数据 股票价格绝对/相对市场表现（%） 1 个月 3 个月 12 个月 -3.01/6.22 23.26/9.08 12.11/27.53 12 月最高/最低价（港元） 56.40/34.55 总股本（万股） 436,897.26 流通 H 股（万股） 436,897.26 总市值（亿港元） 2,326.48 流通市值（亿港元） 2,326.48 近 3 月日均成交量（万） 1124.90 主要股东 CWL Assets (PTC) Limited 31.23% 股价表现 相关研究报告 2022-08-22 【中信建投社服商贸】银河娱乐(0027):疫情冲击下积极控费并竞投新一轮博彩批给，路氹第三期基本竣工 -35%-15%5%25%45%2022/2/252022/3/252022/4/252022/5/252022/6/252022/7/252022/8/252022/9/252022/10/252022/11/252022/12/252023/1/25银河娱乐恒生指数银河娱乐(0027.HK) 仅供内部参考，请勿外传 1 港股公司简评报告 银河娱乐 请参阅最后一页的重要声明 五间酒店全年平均入住率 31%。澳门星际中场收益为 9.85 亿港元（-59.7%），2022 全年入住率 38%，22Q4 为 45%。 行业迎新发展阶段，内地与港澳出行渐正常化带动修复，三期四期持续推进迎增量 新一轮博彩牌照于 2023 年 1 月正式生效，新博彩法也于 2022 年中正式生效，在相关发展方向和细则上做出规定，由于新博彩法规定中介人不再与博彩牌照分享博彩收益，且每个中介人只能合作一张博彩牌照，中介人供给端产生较明显收缩，且未来预计各牌照的 VIP 业务也将有一定收缩，各牌照运营模式逐步转化为自营 VIP，但缩减的 VIP 桌可能采取高端中场或普通中场桌代替，中场业务将持续成为发展主力。考虑到中场业务落到单桌利润贡献的角度预计整体与贵宾单桌在接近水平，部分高端中场桌拥有更强的 EBITDA 贡献能力，若后续整体客流得到充分恢复，则有望对 VIP 业务带来的 EBITDA 收缩进行有效弥补。同时未来非博彩业务也将成为发展重点。2 月 6 日开始内地与港澳通行恢复正常化，从春节和 1 月表现可见，澳门博彩整体恢复势头强劲，1 月GGR 约恢复至 19 年同期的 45%，且随着内地游客逐步释放，仍有较强的修复预期。公司路氹第三期基本竣工，正致力发展第四期。公司计划于 2023 年 Q2 有序推出三期的银河国际会议中心、银河综艺馆、澳门银河莱佛士，并将于 2023 年 4 月举行首个 MICE 活动，且紧随其后计划在银河综艺馆举办世界级演唱会，后续合适时机推出安达仕酒店。第三及四期将合计提供约 3000 间适合高端和家庭旅客的客房及别墅、40 万平方尺的会议展览空间、50 万平方尺并设有 16000 个座位的多用途场馆、餐饮、零售以及娱乐场等，未来非博彩发展的弹性较大。 投资建议：预计 2023-2024 年，公司实现经调整归母净利润 70.29 亿港元、116.78 亿港元，当前股价对应 PE 分别为 33X、20X，维持“增持”评级。 表 1： 盈利预测 单位/百万港元 2021 2022 2023E 2024E 营业总收入 19695.5 11474 33394 47041 变化率 53.0% -41.7% 191.0% 40.9% 经调整归母净利润 1326.2 -2297.2 7028.8 11677.8 变化率 —— -273.2% —— 66.1% EPS（港元） 0.30 -0.53 1.61 2.67 P/E 175 -101 33 20 资料来源：Wind，中信建投 风险提示 1、若内地赴澳门客流的修复不及预期，则可能出现客流整体修复不及预期，且博彩桌利用率不高的情况，从而影响收入端修复，并且部分