资产配置手册2023年二月刊：经济重启复苏，长风破浪正当时

经济重启复苏长风破浪正当时资产配置手册A S S E T A L L O C A T I O N平安银行二月刊2023年目 录资配大咖谈明汯投资总经理裘慧明专访/01市场专题一经济重启复苏，长风破浪正当时/05市场专题二戴维斯双杀转双击，港股底部反转趋势上行/09当月市场策略权益类投资策略/15 花老师小学堂/19资配与保险专栏保险信息披露新规带来的变化和可能的机遇/27权益类配置策略/25固收类配置策略/25另类/现金类配置策略/25大类资产配置策略资产配置小学堂平安基金2023年权益类投资策略/21rQnOpPrRxPsMrMtPrRrNpMbRaO7NsQrRtRpMkPoOtRiNnMsM6MnMtPwMmOvMuOrMxP资配大咖谈身处资管新时代，如何分散风险、抵御周期以获得稳健收益？近年来，A股波动率虽然整体呈下降趋势，仍有大量风险厌恶型投资者希望投资于波动率较低的产品。如何提升投资者的持有体验，帮助客户对抗投资对人性的考验，并最终分享到基金产品的收益？这一期《资配大咖谈》，明汯投资裘慧明将从策略组合和产品设计视角，分享明汯的相关思考和实践。012023年2月刊01基金市场中，不乏一些长期业绩表现优异的多头产品，但作为高风险高仓位运行的产品线，波动率相对也更高，如果投资者对策略及市场的周期性理解度不够，可能出现“高点买入低点卖出”、“基金赚钱而基民不赚钱”的情况也时有发生。在我们看来，单一策略难以分散风险及抵御周期，但通过科学构建收益来源多元及分散的策略组合，则有助于提升产品收益风险比和客户持有体验。未来一段时间里国内经济环境、国际宏观环境仍存在较强的不确定性，对于风险偏好较低、对回撤较为敏感的投资者来说，多策略产品是不错的选择。过往大家可能会对“资产配置”更为熟悉，其更侧重自上而下的“多资产的贝塔择时”，一般用宏观数据和指标，用主观或量化的方法在股票、商品、外汇、债券等各大类资产进行动态配置，分散系统性风险平滑波动。而“多策略组合”的底层策略一般有着各自独立的 Pure α，一般以量化对冲为打底策略，在此基础上增加多个相关性较低的进攻型策略，收益来源多元化且足够分散。依照目标波动率通盘考虑各子策略的风险预算、相关性、仓位占比，更侧重自下而上进行组合优化，绝非简单策略拼盘。资产配置类产品相对拥有更大的规模容量，但多策略产品具有更优的收益风险比⸺以代表性产品为例，采取多策略配置的千禧基金夏普率约 2.57，收益回撤比约 1.9；采用宏观资产配置策略的桥水 Pure α基金夏普率约 0.65，收益回撤比约 0.48。近年来，国内多策略管理人也逐步建立成熟严谨的投资体系，不断开发迭代子策略，进一步丰富收益来源；并通过较长时间的研究力量投入以及实盘交易验证，持续优化提升产品风险收益比。 裘慧明明汯投资总经理2023年2月刊02强化策略组合，持续优化风险收益比优秀的多策略产品可通过不同策略之间的弱相关性进行科学组合、力求提供更高的投资性价比，我们梳理大概有以下三个特征：❶强化策略组合，持续优化风险收益比❷侧重可预期的目标波动率，确保不出现太大偏离❸侧重可量化的风险预算，实现更精细化的风险管理不同风险因子的配置极端风险下的共振任何收益都是与风险相伴相生。关于风险评价指标，大家过往对“最大回撤”相对更为熟悉，指的是“选取某一时段，产品出现最大的亏损比率”。波动率则用来衡量资产收益率的不确定性，用于反映金融资产的风险水平。净值曲线上下抖动越剧烈，波动率越高；反之净值曲线越平缓，则波动率越低。年化波动率是收益的标准差，最大回撤则是收益分布的极值表现⸺后者数据点越多，出现极值的概率越大。一般来讲，产品成立时间越长，经历极端行情次数可能越多，理论上最大回撤刷新记录的概率越大。“最大回撤记录就是用来打破的，也迟早会打破”，由此在基金圈广为传播。对投资者来说，相较最大回撤的不可控，年化波动率更为可评估和可参考，是考察多策略中低风险产品线的重要观察指标，从多视角评价风险控制表现和收益获取能力⸺即是否用可控的波动换取到预期的收益；对基金经理来说，需要依据产品的风险等级设定投资组合的目标波动率⸺即收益承担的可预期风险，并以此指标来设定各子策略的风险预算及仓位占比，投资组合需要围绕目标波动率上下浮动，确保不出现太大偏离。侧重可预期的目标波动率，确保不出现太大偏离正常情况下，有不少资产和策略呈现低相关性，但在2008年全球金融危机极端情境下，绝大部分资金倾向降低风险偏好，降杠杆，追逐流动性。致使很多策略都出现高度相关性。在2022年，CTA子策略出现较大回如股票市场的贝塔风险、风格和行业风险，债券市场的利率风险、久期风险、信用风险，如果做全球多策略，还有汇率风险等因素，均需在组合层面一并纳入风险预算考量。假设存在一个子策略是地产行业信用债套利，另一个子策略是能源行业信用债套利，表面看低相关，但实际上都暴露了信用风险。风险预算，是指将投资组合的风险进行度量和分解，根据事先设定的目标波动率，将风险配置于不同的策略类别，使风险水平整体保持在可承受的预算范围内，通过对风险的跟踪与监控，进行子策略仓位分配及风险配置的动态再平衡。风险预算对获取绝对收益非常重要，为实现更精细化的风险管理，需要考虑以下因素：侧重可量化的风险预算，实现更为精细化的风险管理2023年2月刊03撤、短期相关性较高时，风险集中在本质上单一的回报来源的管理人表现不佳，而风控优越、因子成熟、适时调整的管理人则表现平稳。对于这样极端风险下的共振，需要机构进行风险预算时保留足够空间，并动态调整。2023年2月刊04市场专题一经济重启复苏，长风破浪正当时总结2022年的中国宏观经济，可以用三个关键词来概括：稳增长、强扰动、弱复苏。展望2023年，地产与疫情都将继续朝着边际好转的方向发展，叠加各项稳增长政策继续发力我国预计将迎来期盼已久的更为强劲的复苏。而经济的企稳回暖也将为资本市场带来更强的信心，市场风险偏好有望显著提升。022023年2月刊05自新冠爆发以来，疫情的扩散持续对我国经济构成显著拖累（图1）。2022年岁末开始，疫情防控“二十条”、“新十条”、 “乙类乙管”等政策密集出炉，均是对此前政策的更为精细化科学化的调整，大大地加快了生产生活常态化进程。吹响疫情防控更加科学精准的号角秦红旭平安银行策略分析师曾任中国出口信用保险广东分公司区域经理厦门大学金融硕士2023年2月刊不过，按照病毒传播的一般规律，在防疫更加科学精准的初始阶段，人员流动会增加疫情传播的几率，感染人数将会显著增加，这将抑制居民的流动需求。参考韩国、中国台湾地区的情况，放开管控后人员流动均呈先抑后扬的情况（图2、图3）。2023年，随着疫情防控更加科学精准的推进，考虑到春节返乡人员流动较大、病毒扩散较快、居民需要一定反应适应期等因素，预计因染疫人数增加而产生的经济冲击在一季度可能更为强烈。随后人流货流将有望恢复常态，国内经济预计将在后三个季度实现更为强劲的反弹。图1：疫情扰动对我国经济构成显著拖累数据来源：WIND，平安银行投顾中心投研团队 *病例数为对数值图2：韩国在疫情防控放开初期流动性反而下滑数据来源：Oxford University, Google mobili