建材行业：买在分歧时，当前时点看玻璃

请阅读最后评级说明和重要声明 丨证券研究报告丨 行业研究丨点评报告丨建材 [Table_Title] 买在分歧时 ——当前时点看玻璃 报告要点 [Table_Summary] 当前时点地产预期较此前已有明显回落，且基本面看节后需求或也将逐步进入正常节奏，高频数据有望开始正反馈，积极把握回调后的配置机会。 分析师及联系人 [Table_Author] 范超 李浩 SAC：S0490513080001 SAC：S0490520080026 仅供内部参考，请勿外传 请阅读最后评级说明和重要声明 丨证券研究报告丨 更多研报请访问 长江研究小程序 建材 cjzqdt11111 [Table_Title2] 买在分歧时 ——当前时点看玻璃 行业研究丨点评报告 [Table_Rank] 投资评级 看好丨维持 [Table_Summary2] 事件描述 玻璃行业近期观点： 事件评论  前期为什么回调？春节过后板块出现了一定幅度的回调，我们认为核心原因在于预期与现实的节奏差。一方面，11 月以来地产政策的不断出台以及疫情政策的调整，使得市场对来年的地产需求持续乐观。以期货为例，主力合约 2305 从 11 月 1350 元/吨，上涨至1750 元左右，期限结构从贴水到升水；另一方面，从基本面看，节后为传统淡季，需求往往在正月十五之后陆续启动，3 月后回到正常状态，因此玻璃库存及下游订单表现一般。  库存的拐点或已经临近。从库存表现看，历年生产企业库存在节后的一段时间都会出现累库，随着下游需求逐步恢复进入降库状态。根据百年建筑网节后第三轮调研数据，截至农历正月廿四，全国施工企业开复工率为 76.5%，较去年农历同期提升 6.9%；劳务到位率为 68.2%，较去年农历同期降低 2.5%。考虑到节后以来贸易商的部分库存已有所消化，叠加下游需求逐步改善，我们判断生产企业库存拐点已经临近，有望逐步进入降库周期。  玻璃从来都是涨价去库。我们判断随着生产企业库存进入拐点，玻璃价格也有望上涨。近期有观点认为，玻璃行业的高库存会导致价格短期难以上涨，对此我们认为：1）生产企业库存处于高位但压力有限。截至 2 月 16 日，生产企业库存 7023 万重箱，历史上生产企业库存最高为 2020 年 4 月中旬的 9316 万重箱，大多数企业依然有累库的空间；2）渠道库存处于相对低位。从沙河地区贸易商看，似乎处于相对高位，但相比于深加工端，贸易商库容量相对较小，而容量更大的深加工企业当前库存普遍处于历史低位，因此渠道端库存空间是足够的；3）历史复盘，玻璃多为涨价去库。从历史数据回溯看，玻璃价格的上涨和生产企业库存绝对水平并没有必然关系，更多是库存变化方向。如 2020 年 4 月玻璃企业库存达到历史高点，但随着需求释放，生产企业库存下降同时价格趋势性上行。  景气历史底部，方向向上不变。1）当前供给处于低位。随着亏损持续和扩大，去年 7 月以来玻璃冷修加速，截至 2023 年 1 月末全国浮法玻璃在产日熔量 16.0 万吨，同降 1.4万吨，降幅 8%；2）保竣工下的需求改善。玻璃需求与地产竣工息息相关，2022 年 4 季度以来保交付政策频出，随着政策逐步落地，近几年积压的竣工需求有望得到释放。3）成本端的下行。浮法冷修及后续纯碱产能投放，有望带来纯碱价格回落，石油焦去年 Q4已明显回落。未来两年玻璃有望重回供需紧平衡甚至出现阶段性缺口，盈利弹性可期。  积极把握回调后配置机会。当前时点地产预期较此前已有明显回落，且基本面看节后需求或也将逐步进入正常节奏，高频数据有望开始正反馈，积极把握回调后的配置机会。此外龙头近两年加速新业务扩张，未来几年有望看到龙头周期与成长共振向上，进而带动估值中枢的提升。标的关注旗滨集团、信义玻璃、南玻 A 及港股弹性标的。 风险提示 1、地产竣工面积增速低预期； 2、行业供给超预期放量。 市场表现对比图(近 12 个月) [Table_Chart] 资料来源：Wind 相关研究 [Table_Report] •《建筑业开工高于去年同期——建材周专题2023W7》2023-02-19 •《十年起蛰，翔游长空——水泥复盘与展望》2023-02-15 •《开复工基建快于房建，二手房销售改善明显——建材周专题 2023W6》2023-02-13 -34%-23%-11%0%2022/22022/62022/102023/2建材沪深300指数2023-02-21仅供内部参考，请勿外传 请阅读最后评级说明和重要声明 3 / 5 行业研究 | 点评报告 表 1：节后复工率在快速提升 项目开复工率 2023 年 2022 年 2021 年 第一轮（正月初十） 10.51% 27.27% 17.52% 第二轮（正月十七） 38.40% 51.02% 48.66% 第三轮（正月二十四） 76.50% 69.58% 86.85% 劳务到位率 2023 年 2022 年 2021 年 第一轮（正月初十） 14.69% 25.66% 23.53% 第二轮（正月十七） 43.30% 60.24% 48.74% 第三轮（正月二十四） 68.20% 70.75% 83.56% 资料来源：百年建筑网，长江证券研究所 图 1：生产企业库存与玻璃价格关系(万重箱、元/重箱) 资料来源：卓创资讯，长江证券研究所（玻璃价格右轴） 图 2：8 省玻璃库存走势（万重箱） 资料来源：卓创资讯，长江证券研究所 图 3：沙河地区贸易商及企业库存（万重箱） 资料来源：卓创资讯，长江证券研究所 0204060801001201401601800100020003000400050006000700080002012/42013/42014/42015/42016/42017/42018/42019/42020/42021/42022/4生产企业库存玻璃价格0200400600800100012001400160021/0121/0421/0721/1022/0122/0422/0722/1023/01企业库存贸易商库存仅供内部参考，请勿外传 请阅读最后评级说明和重要声明 4 / 5 行业研究 | 点评报告 图 4：全国在产产能及产线条数 资料来源：卓创资讯，长江证券研究所 1500001550001600001650001700001750001800002202252302352402452502552602652702021/022021/032021/042021/052021/062021/072021/082021/092021/102021/112021/122022/012022/022022/032022/042022/052022/062022/072022/082022/092022/102022/112022/122023/01在产产线(条，左轴)日熔量（吨/日）仅供内部参考，请勿外传 请阅读最后评级说明和重要声明 5 / 5 行业研究 | 点评报告 投资评级说明 行业评级 报告发布日后的 12 个月内行业股票指数