业绩迎来拐点，中药创新药价值重估

http://www.huajinsc.cn/1 / 10请务必阅读正文之后的免责条款部分2023 年 02 月 21 日公司研究●证券研究报告天士力（600535.SH）公司分析业绩迎来拐点，中药创新药价值重估投资要点 中药行业喜迎政策利好： 2 月 10 日药监局发布《中药注册管理专门规定》，加大了对三结合当中的人用经验的应用指导，建立适用于中药的简化审批、优先审批、附条件审批、特别审批的相应规定，明确了部分药品豁免临床试验的条件，有望进一步加快中药创新药审批。 业绩拐点已至，负面影响基本消除： 公司预告 2022 年实现扣非净利润 6.68-7.73亿元，同比增长 10-27%。公司经历了医药商业业务剥离、新冠疫情影响、投资标的公允价值变动影响，导致过去 3 年业绩表现不佳。2022 年即便是非经常性负面影响已基本清理，业绩有望恢复快速增长。最大单品复方丹参滴丸于 2021 年底获批糖尿病视网膜病变新适应症，目标人群超过 2000 万，有望进一步加快产品放量。后疫情时代，养血清脑颗粒和芪参益气滴丸增速也有望提升。 中药创新药研发步入收获期：2021 年公司研发支出达 7.61 亿，收入占比为 9.58%。2019 年独家品种芍麻止痉颗粒获批，2021 年底独家品种坤心宁颗粒获批。目前公司研发管线中共有 45 款 1 类创新药，并有 43 款药品已进入临床阶段，其中 18 款已处于临床 II、III 期研究阶段，如安神滴丸、苏苏小儿止咳颗粒、肠康颗粒、连夏消痞颗粒、芪参益气滴丸（新适应症）、养血清脑丸（新适应症）等中药重磅品种。 投资建议：我们公司预测 2022 年至 2024 年每股收益分别为-0.22、0.61 和 0.74元，PE 分别为-65、23 和 19 倍。预计公司 2023 年归母净利润约为 9.15 亿元，其中持股 90%的子公司天士力生物由于研发投入导致年度亏损超 4 亿，化学药业务按照 10%净利润估算净利润约为 1.3 亿，据此估计中药业务净利润约为 12 亿元。可比中药创新药公司 2023 年平均 PE 约为 27 倍，据此估计中药业务合理市值约为324 亿元，明显被市场低估。首次覆盖，给予“买入”建议。 风险提示：产品研发失败风险；产品降价风险；市场竞争风险。财务数据与估值会计年度2020A2021A2022E2023E2024E营业收入(百万元)13,5767,9528,2159,0749,820YoY(%)-28.5-41.43.310.58.2净利润(百万元)1,1262,359-3239151,104YoY(%)12.4109.5-113.7382.920.6毛利率(%)40.766.366.566.867.0EPS(摊薄/元)0.751.57-0.220.610.74ROE(%)8.818.1-2.77.38.4P/E(倍)18.78.9-65.023.019.1P/B(倍)1.81.61.81.71.6净利率(%)8.329.7-3.910.111.2数据来源：聚源、华金证券研究所医药 | 中成药Ⅲ投资评级买入-B(首次)股价(2023-02-21)14.02 元交易数据总市值（百万元）21,025.80流通市值（百万元）21,025.80总股本（百万股）1,499.70流通股本（百万股）1,499.7012 个月价格区间15.08/9.45一年股价表现资料来源：聚源升幅%1M3M12M相对收益-3.07-0.2420.19绝对收益-9.9413.864.58分析师周平SAC 执业证书编号：S0910523020001zhouping@huajinsc.cn相关报告公司分析/中成药Ⅲhttp://www.huajinsc.cn/2 / 10请务必阅读正文之后的免责条款部分内容目录一、业绩恢复增长，疫情后核心品种增速有望提升............................................................................................ 3二、中药创新药迎来收获期................................................................................................................................ 4三、盈利预测...................................................................................................................................................... 5（一）关键假设........................................................................................................................................... 5（二）估值及投资建议.................................................................................................................................6四、风险提示...................................................................................................................................................... 6图表目录图 1：公司收入及其增长情况（亿元）............................................................................................................... 3图 2：扣非归母净利润及其增长情况（亿元）.................................................................................................... 3图 3：复方丹参滴丸销量情况（百万盒）............................................................................................................3图 4：芪参益气滴丸销量情况（百万盒）............................................................................................................3图 5：养血清脑丸销量情况（百万盒）...........