深度研究：拓展应用集成新场景，布局新能源业务

[Table_Title] 泽宇智能（301179）深度研究 拓展应用集成新场景,布局新能源业务 2023 年 02 月 20 日 [Table_Summary] 【投资要点】 ◆ 一站式智能电网综合服务商。公司成立于 2011 年 11 月，专注于电力信息化业务，是一家以提供电力信息系统整体解决方案为导向，包含电力设计、系统集成、工程施工及运维业务的一站式智能电网综合服务商。业务核心是网络集成，在此基础上大力拓展应用集成，前瞻布局新能源业务。公司营业收入维持较高增速，经营活动现金流与净利润匹配。2017-2021 年公司营业收入 CAGR 为 26.68%，毛利率整体维持在 40%以上。 ◆ 能源系统形态变革，智能电网建设加快，信息化和数字化与电网深度融合。在双碳目标下，可再生能源发展迅速。随着新能源的快速发展带来电网去中心化趋势，数字信息技术成为智能电网建设的重要支撑。电力市场体系开启,输配电价持续下降，为市场各类参与者提供了公平的环境。十四五期间，国家电网计划投入约 2.23 万亿元，南方电网计划投入 6700 亿元，以推动电网转型升级和现代化电网建设。预计电网信息化投资约 3625 亿元，平均每年 725 亿元。竞争格局上看，电力信息化市场有专业化、细分领域多、市场份额较为分散的特征。 ◆ 综合服务能力突出，业务区域和边界持续扩张，在巩固网络基础业务的基础上大力拓展应用集成（智能巡检机器人），前瞻布局新能源业务（分布式光伏发电站）。巡检机器人：智能巡检机器人的需求有望爆发。预计 2022 年我国电力智能巡检机器人市场规模约 14.88 亿元，市场需求量 3235 台，均价约 46 万元/台。变电站智能巡检机器人市场空间测算：潜在市场规模 268-500 亿元，渗透率正处于上升期，竞争格局相对较好。分布式光伏发电站投运：持续加大光伏电站尤其是分布式光伏电站的开发力度，已形成有效的项目资源储备，目前主要以自持为主，预计分布式光伏发电站 ROA 在 6-10%。23年进入快速建设时期，24 年该业务营业收入有望达到 2 亿元。 【投资建议】 ◆ 预计公司 2022-2024 年营业务收入为 8.76、11.63、15.32 亿元，毛利率分别为 42.08%、41.03%、40.67%，归属于母公司净利润为2.30、2.91、3.68 亿元，对应的 EPS 为 1.74、2.20、2.79 元/股。看好公司作为一站式智能电网综合服务商在系统集成以及在新能源领域的业务布局。随着募投项目的落地，公司的技术和产品力有望进一步增厚，业绩有望持续增长。首次覆盖给予公司“增持”评级。 [Table_Rank] 增持（首次） [Table_Author] 东方财富证券研究所 证券分析师：方科 证书编号：S1160522040001 联系人：方科 电话：021-23586361 [Table_PicQuote] 相对指数表现 [Table_Basedata] 基本数据 总市值（百万元) 6598.68 流通市值（百万元) 1649.67 52周 最 高 / 最 低（元） 54.90/30.66 52周 最 高 / 最 低（PE） 37.66/20.32 52周 最 高 / 最 低（PB） 3.42/2.10 52 周涨幅（%） 3.97 52 周换手率（%） 1503.14 -31.51%-22.55%-13.58%-4.62%4.35%13.31%2/204/206/208/2010/20 12/20泽宇智能沪深300挖掘价值 投资成长 [T公司研究 / 泽宇智能/ 证券研究报告 敬请阅读本报告正文后各项声明 2 [Table_yemei] 泽宇智能（301179）深度研究 【风险提示】 ◆ 智能电网建设不及预期； ◆ 客户集中度较高的风险； ◆ 区域和业务边界拓展不及预期； ◆ 市场竞争加剧。 【关键建设】 电力设计：电力行业投资维持平稳，预计维持 6-10%左右 假设：公司主营电网咨询设计业务和配电网咨询设计业务，受整个电力行业投资影响较大。从公司过去 2 年该业务维持个位数增长，且业务规模相对较小，受单一项目影响较大。该业务的成本占比较高的是人工成本，由于公司的人均薪酬相对较低且稳定，该业务的毛利率上基本维持相对稳定。预计2022/2023/2024 该业务营业收入增速 7%/8%/7%，毛利率分别为 66%/65%/65%。 施工及运维：预计增速相对稳定 假设：根据电力客户需求提供工程施工及运维服务。包含通信工程施工、电力工程施工、配电自动化施工、定制化运维服务、网络优化服务、客户培训提升服务等业务。主要通过招投标，采购施工辅材和外协服务完成。该业务的增速与施工项目周期和收入确认相关。预计 2022/2023/2024 该业务营业收入增速 10%/12%/15%。毛利率分别为 52%/53%/51%。 系统集成：客户结构变化以及受益于新型电力系统的建设 假设：该业务是公司的核心业务，大部分收入来自该业务。该业务的客户结构的变化会影响公司的整体毛利率，随着用户变业务的占比增多，毛利率有望提升，但是规模的增大会使得毛利率承压。此外，新型电力系统的建设，使得系统集成业务的需求爆发，另外公司正在大力拓展应用集成业务，后续随 着 产 品 和 服 务 的 落 地 ， 收 入 有 望 持 续 维 持 相 对 高 的 增 长 。 预 计2022/2023/2024 营业收入增速 25%/30%/25%。毛利率分别为 39%/38%/38%。 盈利预测 [Table_FinanceInfo] 项目\年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 703.35 876.20 1162.83 1532.17 增长率(%) 20.51% 24.57% 32.71% 31.76% EBITDA（百万元） 203.99 274.83 350.50 461.90 归母净利润（百万元） 185.97 230.19 290.84 367.98 增长率(%) 19.67% 23.78% 26.35% 26.52% EPS(元/股) 1.88 1.74 2.20 2.79 市盈率（P/E） 29.47 28.67 22.70 17.91 市净率（P/B） 3.65 3.04 2.68 2.33 EV/EBITDA 35.59 24.00 18.18 13.47 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 敬请阅读本报告正文后各项声明 3 [Table_yemei] 泽宇智能（301179）深度研究 新能源业务：分布式光伏发电站投、建、运加快，2024 年是利润释放大年 假设：公司正在积极布局新能源业务，由于投建运需要一定的周期，2022 年储备项目，23 年有望进入快速建设时期。该业务的 ROA 大约在 6-10%，毛利率在 40%左右。预计 2022/2023/2024 营业收入增速-/300%/150%。毛利率分别为 40%/42%/42%。 公司上市不足