固收基金半年报分析专题报告：存单利率近历史低位，货基狂舞何时停止？兼基金二季报分析

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Main] [Table_Title] 分析师：齐晟 执业证书编号：S0740517040002 Email：qisheng@r.qlzq.com.cn 联系人：韩坪 Email：hanping@r.qlzq.com.cn [Table_Summary] 投资要点  专题：存单利率逼近历史低位，货基狂舞何时停止？—兼基金二季报分析  基金半年报数据已完成披露，虽然货币基金收益率有所下滑，但在二季度仍维持增长势头，而从资产配置看，同业存单在债券投资中的占比仍是“一枝独秀”本篇报告首先尝试从历史经验研究存单收益率以及银行理财的快速发展对货基的影响，并结合资管新规等文件对后期的货基变化进行展望；同时对货基、债基以及转债基金的二季度表现进行详细而全面的分析。  同业存单收益率走高是货基规模扩张的一个重要原因，但并非唯一因素。当其它因素较弱时，存单收益率可以通过货基收益率进而影响到货基规模；不过当其它因素诸如权益市场走弱、避险情绪、银行增量资金注入等因素存在时，存单收益率对货基规模的影响或将不再明显。  展望下半年的货基变化，一方面货基收益率或将下滑，另一方面监管环境的变化和理财类货基产品的发展或成为更大制约因素。监管环境对银行理财更为有利，其一是老理财产品迎来边际放松，其二是理财产品购买门槛的下降，其三是估值方法的缓和，摊余成本法可以适用银行类货基产品。另外货币政策边际放松或带动货基收益率进一步下行，对货基规模形成制约。  对于债市方面的影响，如果类货基兴起、公募货基规模下滑，则短期限商业性金融债、企业债、公司债、ABS 等券种的配置需求预计将明显增加，而对同业存单的配置需求将出现下滑。  基金二季报方面，货基二季度规模仍在增加，增速放缓，延续“无新发”状态，货基规模的扩张与信用风险爆发、股市下行均有关。散户仍是货基增长的重要推手，而机构在严监管下对货基的申购力度继续弱化。  债基资产净值及新发只数均有增加，无论是存量规模还是二季度新增量，中长期纯债仍然是债基的顶梁柱。  资产配置方面，货基二季度继续增配债券，同业存单、金融债和短融仍是占比前三的券种，存单的净值占比明显上升，ABS 和国债的市值增速较大。存单收益率环比下滑，但占比仍增长，主要原因或是二季度两次降准推动短端收益率向下，不过由于银行负债端压力仍在，存单收益率在 5-6 月份仍有上行，相较短端利率债，存单性价比更高。  债基在二季度增持了债券，减持现金和股票。金融债占比明显上升，短融和存单的占比出现下滑，减持短融或与二季度信用风险走扩相关。  业绩表现方面，货基收益率在二季度小幅下滑，主要与存单、短融收益率回落有关。债基二季度业绩也有下滑，混合债基的净值增长率降幅最大，业绩下滑与信用事件频发有关。  货基、债基的杠杆率在二季度均出现回升。货基的负偏离问题继续修复。货基的资产剩余期限在二季度有所反弹。  可转债方面，公募基金二季度普遍减持转债，但二级债基逆势增持，保险、专户理财也加码转债。转债基金的规模和杠杆均下滑，持仓增幅靠前的主要为老券。  风险提示事件：货币政策超预期，基本面变化超预期 [Table_Industry] 证券研究报告/固定收益专题报告 2018 年 08 月 02 日 存单利率近历史低位，货基狂舞何时停止？兼基金二季报分析 -中泰固收基金半年报分析专题报告 2018-08-02 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 固定收益专题报告 内容目录 存单利率逼近历史低位，货基狂舞何时停止？ ................................................... - 3 - 历史经验：存单收益率是影响货基规模的重要因素，但并非唯一因素 ....... - 4 - 银行货基型产品的发展或将对公募货基形成抑制 ........................................ - 6 - 货币基金&纯债基金 VS 混合债基&转债基金：冰火两重天——基金二季报分析- 8 - 货基二季度净值突破 8 万亿，继续“无新发”；中长期纯债仍为债基“顶梁柱”- 8 - 货基增持存单、国债及 ABS；债基增持金融债，减持存单、短融 ............ - 11 - 存单拖累货基收益率小幅下滑；债基净值增长率出现回落 ....................... - 14 - 货基、债基杠杆率均回升；货基负偏离问题继续修复，资产剩余期限拉长- 16 - 可转债：公募基金普遍减持，二级债基逆势而上；转债基金规模、杠杆均下滑- 17 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 固定收益专题报告 存单利率逼近历史低位，货基狂舞何时停止？ 基金半年报数据已完成披露，虽然货币基金收益率有所下滑，但在二季度仍维持增长势头，而从资产配置看，同业存单在债券投资中的占比仍是“一枝独秀”。理论上，存单收益率处在高位可以推高货基收益率，进而增加吸引力且推高货基规模，这一点也在今年一季度发生。但从历史经验来看，反过来是否成立？即当存单收益率出现下行时，货基规模会不会随之下降？存单收益率与货基规模是否有必然联系？ 在第一部分，我们尝试从历史经验研究存单收益率以及银行理财的快速发展对货基的影响，并结合资管新规等文件对后期的货基变化进行展望。 我们发现同业存单收益率走高是货基规模扩张的一个重要原因，但并非唯一因素。当其它因素较弱时，存单收益率可以通过影响货基收益率进而传导影响到货基规模，不过当其它因素诸如权益市场走弱、避险情绪、银行增量资金注入等因素存在时，存单收益率对货基规模的影响或将处于次要地位。 展望下半年的货基变化，一方面货基收益率或将下滑，另一方面监管环境的变化和理财类货基产品的发展或成为更大制约因素。监管环境对银行理财更为有利，其一是老理财产品迎来边际放松，其二是理财产品购买门槛的下降，其三是估值方法的缓和，摊余成本法可以适用银行类货基产品。另外货币政策的边际放松或带动货基收益率进一步下行，对货基规模形成制约。 对于债市方面的影响，如果类货基兴起、公募货基规模下滑，则短期限商业性金融债、企业债、公司债、ABS 等券种的配置需求预计将明显增加，而对同业存单的配置需求将出现下滑，制约同业存单利率进一步下行。 在第二部分，我们从基金规模、资产配置、业绩表现、杠杆率以及资产剩余期限等方面对货币基金、债券基金以及转债基金的二季度表现进行分析。 货基二季度规模仍在增加，增速放缓，延续“无新发”状态，货基规模的扩张与信用风险爆发、股市下行均有关。散户仍是货基增长的重要推手，而机构在严监管下对货基的申购力度继续弱化。 债基资产净值及新发只数均有增加，无论是存量规模还是二季度新增量，中长期纯债仍然是债基的顶梁柱。 资产配置方面，货基二季度继续增配债券，同业存单、金融债和短融仍是占比前三的券种，存单的净值占比明显上升，ABS 和国债的市值增速较大。存单收益率环比下滑，但占比仍增长，主要原因或是二季度两次 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 -