哔哩哔哩(BILI.US)四季度前瞻：整体符合预期

本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由中信建投（国际）证券有限公司在香港提供。同时请参阅最后一页的重要声明。 证券研究报告·美股公司简评 传媒互联网 四季度前瞻：整体符合预期 核心观点 预计 2022 年四季度整体符合预期，降本增效持续，运营亏损环比收窄。预计四季度实现收入 60.5 亿元，同比增长 4.6%，经调整后净亏损 14.9 亿元，同比收窄 9.8%，净亏损率为 24.6%，同比减少 3.9pct，环比减少 5.8pct。随着用户增长策略转向提升用户粘性，预计 DAU 和 DAU/MAU 将环比提升。 展望 23 年，收入端关注消费回暖，广告主预算提升及Story-Mode 释放广告库存，以及内容监管边际放松，同时关注《赛马娘》和自研游戏上线进展；费用端，降本增效将持续，利润仍有释放空间。 简评 四季度预计仍受疫情防控的影响较大，展望 23 年，关注消费回暖后各业务恢复和增长情况。分业务看： 1）广告业务：同比去年高基数，22 年四季度仍受到较大的疫情影响。消费和广告主预算承压下，收入预计将小幅下滑。我们预计 22 年四季度公司广告业务收入为 15.7 亿元，同比下降 1%。展望 23 年短期内，经济和消费回暖从而改善业务情况尚需时日，但展望全年，我们一方面看好广告主预算随经济改善而恢复，另一方面看好在 Story-Mode 的日均观看量持续高增长下，可以释放更多广告库存，从而推动广告业务实现增长。 重要财务指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 11,999 19,384 21,805 26,477 31,887 增长率(%) 77.0 61.5 12.5 21.4 20.4 经调整净利润(百万元) -2,560 -5,478 -6,978 -4,024 -319 增长率(%) - - - - - 毛利率(%) 23.7 20.9 17.5 22.3 25.0 经调整净利率(%) -21.3 -28.3 -32.0 -15.2 -1.0 EPS(元/股，摊薄) -6.2 -13.4 -17.0 -9.8 -0.8 P/S(倍) 6.2 3.8 3.4 2.8 2.3 资料来源：wind，中信建投 维持 买入 杨艾莉 yangaili@csc.com.cn SAC 编号:S1440519060002 SFC 编号:BQI330 发布日期： 2023 年 01 月 19 日 当前股价： 27.97 美元 主要数据 股票价格绝对/相对市场表现（%） 1 个月 3 个月 12 个月 21.61/22.19 123.94/117.58 -32.93/-5.87 12 月最高/最低价（美元） 39.33/8.92 总股本（万股） 40,992.36 流通股本（万股） 31,086.45 总市值（亿美元） 114.66 流通市值（亿美元） 114.66 近 3 月日均成交量（万） 1274.09 主要股东 Rui Chen 12.90% 股价表现 相关研究报告 22-12-05 【中信建投传媒】哔哩哔哩(BILI):3Q22业绩点评：亏损持续收窄，商业化基础夯实，24 年盈亏平衡可期 22-09-14 【中信建投传媒】哔哩哔哩(BILI):2Q22点评：利润端承压，关注下半年复苏与改善 22-06-13 【中信建投传媒】哔哩哔哩(BILI):1Q22业绩点评：用户高质量增长，疫情影响，电商与广告业务短期承压 -77%-57%-37%-17%3%23%2022/1/182022/2/182022/3/182022/4/182022/5/182022/6/182022/7/182022/8/182022/9/182022/10/182022/11/182022/12/18哔哩哔哩标普500哔哩哔哩(BILI.O) 仅供内部参考，请勿外传 1 美股公司简评报告 哔哩哔哩 请参阅最后一页的重要声明 2）游戏业务：22 年无重磅游戏上线，同时在行业整体需求较弱的情况下，预计四季度将出现同比下滑。我们预计四季度游戏业务收入为 11.9 亿元，同比下降 8%。23 年建议关注公司代理的进口二次元游戏《赛马娘》获取版号及上线进展，以及其他自研游戏的版号获取和上线情况。目前已获版号但还未上线的游戏包括公司代理的二次元空战弹幕射击手游《斯露德》，以及在 2023 年 1 月 17 日获得国产游戏版号的、公司代理的机甲卡牌手游《艾塔纪元》。 图表1： 哔哩哔哩游戏储备（部分） 名称 自研/代理 研发商 类型 有无版号 《斯露德》 自研 bilibili 游戏 二次元美少女空战弹幕射击手游 有 《艾塔纪元》（代号：艾塔） 代理 ETEGAME 工作室 美少女机甲卡牌手游 有 《赛马娘 Pretty Derby》 代理 Cygames 二次元养成手游 《重构：阿塔提斯》 代理 朱雀网络 二次元 MOBA 手游 《代号：了不起的模拟器》 代理 吉艾斯球工作室 沙盒模拟修仙生存 Roguelike 手游 《依露希尔：星晓》 自研 bilibili 游戏 二次元 RPG 卡牌手游 《代号 C》 自研 bilibili 游戏 女性向乙女手游 《伊苏：梦境交织的长夜》 自研 bilibili 游戏 冒险 JRPG 手游 《夜莺：逆向指令》 自研 bilibili 游戏 二次元美少女科幻战棋手游 《小手电大派对》 代理 嘉谊互娱 像素派对解密密室逃生手游 《隐藏真探》 代理 大鱼快游 文字真人互动视频推理端游 《无光之夜》 代理 洛斯特游戏 克苏鲁动作冒险 Roguelike 手游 《代号：绝世好武功》 代理 幻魔寺游戏 水墨风沙盒开放武侠 RPG 端游 资料来源：公司公告，中信建投 3）增值服务：预计四季度《三体》动画版开播带动会员付费率增长；直播业务的持续增长受益社区氛围的完善，增加 UP 主与粉丝互动。我们预计 22 年四季度增值服务的收入为 23.0 亿元，同比增长 22%。 展望 23 年，公司储备 OGV 丰富，持续提升用户粘性和付费意愿。公司目前储备有 S 级重磅音乐综艺《盛夏之歌》；系列 IP 包括《90 婚介所 3》《非正式会谈 8》；以及新综艺《舞万里》，关注 Z 世代审美和潮流表达的《时尚新秀生》《零零职介所》，关注用户与 UP 主成长的《哈哈幼儿园》《我真的会舞》等。 4）电商及其他：在四季度消费承压、物流中断等因素的影响下，预计电商和其他业务收入将同比下滑，预计实现收入 9.8 亿元，同比减少 2%。 成本方面，增值服务预计将持续改善公司毛利率。整体看我们预计 22 年四季度毛利率将增长至 20.1%，且展望 23 年仍有上升空间。1）大会员业务：用于提升用户付费粘性的版权采买，预计受益长视频行业竞争趋缓，版权采购价格下降。2）直播业务：相较其他直播平台，哔哩哔哩目前的分成比例更高，预计仍有下降空间，从而推动毛利率改善。 期间费用方面，降本增效持续，预计经营亏损将收窄。销售费用由