李宁(02331.HK)逆境中店铺保持增长，库存健康度较高

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2023年01月20日买 入1李宁（02331.HK）逆境中店铺保持增长，库存健康度较高 公司研究·海外公司快评 纺织服饰·服装家纺 投资评级：买入（维持评级）证券分析师：丁诗洁0755-81981391dingshijie@guosen.com.cn执证编码：S0980520040004联系人：关竣尹0755-81982834guanjunyin@guosen.com.cn事项：截至 2022 年 9 月 30 日的第三季度，李宁销售点数量（不包括李宁 YOUNG）共计 6101 个，2022 年 1-9 月净增加 166 个，库销比保持健康。截至 2022 年 12 月 31 日的第四季度，安踏/FILA/特步流水分别同比增长负高单/负低双/负高单。2023 年 1 月 3 日，据汇客云统计，元旦期间国内购物中心客流同比降幅仅 29%，相比圣诞节同比下滑 50%明显收窄；2023 年 1 月 6 日，交通运输部表示，春运期间客流总量预计约为 20.95 亿人次，比去年同期增长 99.5%，恢复到 2019 年同期的 70.3%；2023 年 1 月 19 日，最新的地铁客运数据显示北京/上海/广州/深圳恢复到 2022 年初 89%/90%/84%/113%，恢复到疫情前的约 71%/77%/68%/108%。国信纺服观点：1）李宁四季度流水预计在疫情和高基数下承压，但逆境中保持门店数和面积的增长，库存健康度高；2）行业复苏：疫情峰值已过，1 月线下客流恢复明显，同行安踏和特步增长趋势向好，看好李宁库存健康下的率先复苏；3）李宁 2023 年跑鞋矩阵发布，推出“轻功高手”超轻 20 和“全能跑将”赤兔 6pro，专业品类持续拉动品牌势能；4）风险提示：疫情对消费需求与宏观经济造成严重冲击；行业恶性竞争加剧；公司渠道铺设不及预期；发生重大品牌形象恶性事件；市场的系统性风险；5）投资建议：库存健康、逆势扩张、专业品类发力，看好公司疫后率先复苏，中长期高质量增长。短期看，国内疫情放开经历阵痛后，鞋服零售业正处于快速恢复阶段，公司疫情期间逆势开店，总面积 3 年累计增长超过 40%，今年门店的客流恢复将加速零售增长；同时公司库销比健康度行业领先，去库存抵消盈利增长的压力相对同行小，有望率先复苏反弹。从中长期看，公司凭借多年的品牌与产品积淀，正在打破国际竞品对中高端运动市场的垄断格局，伴随高景气的中国运动鞋服市场扩容的强贝塔，同时公司份额在量价齐升下扩张，将实现高质量的快速成长。由于 2022 年四季度经营环境不佳令公司流水承压，我们小幅下调盈利预测，预计公司 2022~2024 年净利润为41.4/54.2/68.3 亿元（此前为 47.4/59.5/74.2 亿元），同比增长 3.2%/30.9%/26.1%，小幅下调合理估值区间至84-87 港元（原为 85-90 港元），对应 2024 年 PE 28-29x，维持“买入”评级。评论： 四季度流水预计在疫情和高基数下承压，但逆境中保持门店数和面积的增长，库存健康度高，看好疫后恢复弹性2022 四季度先后受到疫情严格封控和疫情放开后首轮感染高峰影响，安踏、FILA、特步流水增长分别为负高单、负低双、负高单，我们预计李宁流水在高基数也将出现下滑。但在逆境中李宁继续保持高度健康的库存水平和保持积极扩张的态势。从库存情况看，李宁继续保持行业中领先的健康度，去库存抵消盈利增长的压力相对最小。从店数看，李宁销售点数量（不包括李宁 YOUNG）共计 6101 个，2022 年 1-9 月净增加 166 个，且近 3 年总面积累计增长高达 40%以上，门店客流恢复后将加速零售增长。仅供内部参考，请勿外传请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2图1：运动品牌中国区季度流水增速图2：运动品牌季度库销比资料来源：各公司公告，国信证券经济研究所整理资料来源：各公司公告，国信证券经济研究所整理图3：李宁门店数按季度变化趋势资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 行业复苏：疫情峰值已过，1 月线下客流恢复明显，同行安踏和特步增长趋势向好，看好李宁库存健康、专业品类发力推动率先复苏（一）地铁客运量：近日一线城市地铁客运回到疫情常态化水平的 90%-110%地铁客运量波动主要受到疫情封控和疫情感染峰值影响，可一定程度上反应线下客流和消费情况。12 月 7日“新十条”发布预示着疫情防控基本放开，随后各级城市地铁客运量先是出现 10 天左右小幅度上升，但是随即开始快速下跌，12 月 20 日左右见底，12 月 21 日开始客运量开始上升，短短 10 余天的时间反弹显著，1月8日，北上广深已分别恢复到2022年初89%/90%/84%/113%，恢复到疫情前的约71%/77%/68%/108%。仅供内部参考，请勿外传请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图4：近期各一线城市地铁客运量恢复显著（万人次）资料来源：wind，国信证券经济研究所整理（二）购物中心客流：元旦购物中心客流同比降幅大幅收窄至 29%，消费复苏趋势向好据汇客云统计，虽然疫情放开后的感染高峰导致了 12 月中下旬客流表现低迷，2022 年圣诞期间（12.25-12.26）购物中心客流同比下滑 50%（各级城市接近），但随着人们陆续康复，线下客流恢复显著，从元旦 3 天假期看，购物中心客流同比降幅已收窄至 29%（各级城市接近），降幅明显好于圣诞期间，并较好于 2022 年二季度和五一假期。图5：全国购物中心日均客流及同比增速图6：全国各线城市购物中心日均客流同比增速资料来源：汇客云，国信证券经济研究所整理资料来源：汇客云，国信证券经济研究所整理（三）春运客流预计增长近 100%，看好春运返乡年货购买带动鞋服消费需求2023 年 1 月 6 日，交通运输部在国务院新闻办公室的新闻发布会上表示，春运期间客流总量预计约为 20.95亿人次，比去年同期增长 99.5%，恢复到 2019 年同期的 70.3%。今年春运返乡人数大幅增长，返乡期间鞋服将成为保暖刚需或亲人送礼的重要产品，看好春运返乡带动鞋服销售增长。（四）全国疫情放开后首轮高峰已基本过去，看好消费加速回暖的趋势仅供内部参考，请勿外传请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告41 月 19 日，国务院联防联控机制就春节期间疫情防控有关情况举行发布会，会上国家卫生健康委医疗应急司司长郭燕红表示，各省已经度过了三个高峰：发热门诊高峰、急诊高峰和重症患者高峰。郭燕红介绍，全国发热门诊就诊人数在 2022 年 12 月 23 日达到峰值，之后持续下降，到 1 月 17 日较峰值下降了 94%，已经回落到 12 月 7 日前的水平。全国急诊就诊人数在 2023 年 1 月 2 日达到峰值，之后持续下降，1 月 17日较峰值下降了 44%。全国在院的阳性重症患者人数是在 1 月 5 日达到峰值，之后持续下降，1 月 17 日较峰值数量下降了 44.3%。（五） 疫情达峰以来，安踏和特步 1 月以来反弹明显，我们看好李宁率先复苏随着国内各地疫情