南网储能(600995)2022年业绩预告点评：来水偏丰叠加新电站投产，推动业绩高增

证券研究报告 请务必阅读正文之后第 5 页起的免责条款和声明 来水偏丰叠加新电站投产，推动业绩高增 南网储能（600995.SH）2022 年业绩预告点评｜2023.1.20 中信证券研究部 核心观点 李想 公用环保行业首席分析师 S1010515080002 根据其 2022 年业绩预告，公司预计 2022 年归母净利润 16.62 亿元，业绩符合预期。2Q22 公司投产梅蓄一期、阳蓄一期电站开始贡献业绩增长，叠加调峰水电发电量同比增长 33%推动公司业绩高增。2023 年起抽水蓄能电站全面执行两部制电价，运营商回报率有望提升刺激装机成长。项目&资金准备充分，预计公司即将步入装机规模成长周期。调整 2022~2024 年归母净利润预测为16.76/19.43/20.21 亿元（前预测值 18.26/20.70/20.94 亿元），维持“买入”评级，目标价 17.50 元。 ▍2022 年归母净利润 16.62 亿元，业绩符合预期。公司发布业绩预告，预计 2022全年实现归母净利润 16.62 亿元，同比增长 34.8%（经追溯调整，未经审计，下同），业绩符合预期。分季度来看，4Q2022 公司实现归母净利润 3.44 亿元，同比增长 41.4%。 ▍新抽蓄电站投产叠加调峰水电受益于来水偏丰，推动公司业绩高增。2022Q2公司投产梅蓄一期（120 万千瓦）、阳蓄一期（120 万千瓦）两座新抽蓄电站，于 2H2022 开始贡献业绩增量。两座新电站均位于调峰需求旺盛且电网支付能力较强的广东省内，参考省内存量抽蓄电站历史财务数据，我们预计未来新电站将有良好的盈利表现。2022 年公司控股的天生桥二级、鲁布革电站所在流域来水偏丰，调峰水电发电量同比增长 33%，进一步推动公司业绩高增。 ▍新电价机制于 2023 年开始执行，电站盈利有望改善提升运营商回报率。根据国家发改委印发的《关于进一步完善抽水蓄能价格形成机制的意见》，自 2023 年起，国内存量抽水蓄能电站将全面执行两部制电价，因此公司控股的广蓄二期（120 万千瓦）、惠蓄（120 万千瓦）电站电价机制将迎来变更，新增电量电价用于弥补抽发电损耗等变动成本，推动电站盈利能力进一步提升。我们认为在两部制电价模式下，电站投资方的基本回报能够通过容量电价得到保障，而电量电价将推动抽水蓄能电站积极参与电网削峰填谷，提升电网运行稳定性与安全性。两部制电价全面覆盖，叠加电力现货市场与辅助服务市场建设全面推进，我们预计抽水蓄能项目盈利能力与回报率提升可期，有望刺激运营商投资积极性。 ▍项目储备丰富且在手资金充足，公司步入装机规模扩张周期。目前公司项目储备充足，截至 3Q2022 末在建&开展前期工作的 16 个抽蓄项目装机容量合计1,860 万千瓦。公司于 2022 年 12 月通过增发募集资金 79.5 亿元，我们测算募资总额基本能够满足公司“十四五”内投资储能项目资本金需求。项目&资金准备充分，公司即将步入装机规模成长周期，我们预计到 2025/2030 年末公司抽蓄装机规模将达到 13.9/29.5GW，对应“十四五”/“十五五”年复合增速分别为 12.0%/16.3%。 ▍风险因素：电力现货市场建设进度不及预期；辅助服务需求不及预期；公司新项目建设进度不及预期；公司调峰水电站所在流域来水不及预期。 ▍盈利预测、估值与评级：我们调整了公司增发对股本及现金的影响，以及资产重组交易对少数股东权益等科目的影响后，相应调整公司 2022~2024 年归母净利润预测为 16.76/19.43/20.21 亿元（前预测值 18.26/20.70/20.94 亿元），对应 EPS 预测为 0.52/0.61/0.63 元，公司当前股价对应 2022~2024 年 PE 分别为28/23/23 倍，PB 分别为 1.8/1.7/1.6 倍。参考可比水电及风光运营商（长江电力、华能水电、三峡能源、龙源电力）2022 年 2.2 倍 PB 的平均估值水平（参考 Wind 一致预期），我们给予公司 2022 年 2.2 倍目标 PB，对应目标价为 17.50元，维持“买入”评级。 南网储能 600995.SH 评级 买入（维持） 当前价 14.28元 目标价 17.50元 总股本 3,196百万股 流通股本 479百万股 总市值 456亿元 近三月日均成交额 118百万元 52周最高/最低价 19.17/11.05元 近1月绝对涨幅 4.08% 近6月绝对涨幅 -25.51% 近12月绝对涨幅 -19.36% 仅供内部参考，请勿外传 南网储能（600995.SH）2022 年业绩预告点评｜2023.1.20 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 2 项目/年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 1,881 2,164 6,750 7,950 8,697 营业收入增长率 YoY -19% 15% 212% 18% 9% 净利润(百万元) 111 16 1,676 1,943 2,021 净利润增长率 YoY -67% -86% 10539% 16% 4% 每股收益 EPS(基本)(元) 0.03 0.00 0.52 0.61 0.63 净资产收益率 ROE 5.1% 0.7% 6.6% 7.2% 7.2% 每股净资产（元） 0.69 0.67 7.95 8.39 8.84 PE 476.0 - 27.5 23.4 22.7 PB 20.7 21.3 1.8 1.7 1.6 EV/EBITDA 131.2 159.4 9.5 7.5 6.4 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2023 年 1 月 19 日收盘价 仅供内部参考，请勿外传 南网储能（600995.SH）2022 年业绩预告点评｜2023.1.20 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 3 表 1：收入及利润预测调整 调整前 调整后 %差异 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 营业收入 百万元 6,448 7,589 8,336 6,750 7,950 8,697 5% 5% 4% 净利润 百万元 1,826 2,070 2,094 1,676 1,943 2,021 -8% -6% -3% EPS 元 0.71 0.81 0.82 0.52 0.61 0.63 -27% -25% -23% 资料来源：中信证券研究部预测 表 2：公司盈利预测关键假设 2020 2021 2022E 2023E 2024E 控股抽水蓄能装机容量合计 万千瓦 788.0 788.0 1,028.0 1,028.0 1,028.0 %增长 % 0.0% 30.5% 0.0% 0.0% 控股抽水蓄能上网电量合计 亿千瓦时 80.7 78.5 103.5 121.5 121.5 %增长 % -2.8% 31.9% 17.4% 0.0% 控股抽水蓄能抽水电量合计 亿千瓦时 103.1 97.4 131