市场深度复盘系列报告（三）：2019年A股深度复盘

国海证券研究所 请务必阅读正文后免责条款部分 2023 年 01 月 20 日 专题研究 策略研究 研究所 证券分析师： 胡国鹏 S0350521080003 hugp@ghzq.com.cn 证券分析师： 袁稻雨 S0350521080002 yuandy@ghzq.com.cn [Table_Title] 2019 年 A 股深度复盘 ——市场深度复盘系列报告（三） 最近一年走势 相关报告 《——2022 年 A 股深度复盘：一波三折*胡国鹏，袁稻雨》——2023-01-15 《——策略专题研究报告：从“六因子”看汇率与股市的关系*胡国鹏》——2023-01-11 《——策略专题研究报告：PMI 触底回升阶段应如何布局？*胡国鹏，袁稻雨》——2023-01-08 《——策略专题研究报告：2023 年十大关键词*胡国鹏，袁稻雨》——2023-01-01 《——策略专题研究报告：年末年初市场风格如何演绎？*胡国鹏，袁稻雨》——2022-12-25 投资要点： ◼ 核心要点： ◼ 1、复盘 2019 年 A 股获得 3 个核心启示：第一，2019 年 A 股在内需和流动性改善下走牛。第二，内外资抱团是消费核心资产走牛的主线；第三，2019 年为后续新能源的走牛埋下种子。 ◼ 2、2019 年市场特征：我国经济处于“外需疲弱，内需发力”的状态，美联储从暂停加息到 3 次降息，我国央行维持相对宽松的货币政策，信用端边际改善。外资加速入场、国产替代成为市场主线。 ◼ 3、2019 年 A 股大势演绎“弱复苏+流动性宽松”的再平衡，分为宽信用下的上涨（1.1-4.19）、贸易摩擦再升级（4.20-8.7）、中美共振宽松下的上涨（8.7-9.12）、海外经济衰退下的调整（9.13-11.29）、中美关系缓和下的上涨（11.30-12.31）。 ◼ 4、2019 年大小盘风格涨跌幅：总共 5 次风格切换，3 次大盘切换至小盘，2 次小盘切换至大盘。2019 年行业风格：消费>成长>金融>周期，低估值、外资、业绩、美联储宽松支撑消费领涨，成长和金融此消彼长，周期全年疲弱但年终逆袭。 ◼ 5、2019 年行业：总体上涨由估值驱动，电子、食品饮料、家电、建材等 8 个行业跑赢万得全 A，电子、食品饮料等 10 个行业实现戴维斯双击。 ◼ 摘要 ◼ 1、复盘 2019 年 A 股获得 3 个核心启示：第一，2019 年 A 股在内需和流动性改善下走牛。从分子端来看， 2019 年我国内需迎来筑底修复，地产投资、消费迎来边际修复。从分母端来看，2019 年 1-11 月美联储从暂停加息到 3 次降息，我国央行在 1 月和 9 月 2 次降准，11 月 1 次降息，我国货币和信用持续改善。 ◼ 第二，2019 年茅指数走牛的核心是内外资的抱团。对于外资，2019年 3 月 1 日 MSCI 宣布分三阶段将 A 股纳入因子提升至 20%，5 月 25日部分 A 股“入富”，2019 年北上资金净流入较 2018 年大幅提升， -0.2726-0.2181-0.1635-0.1090-0.05450.000022/1 22/2 22/3 22/4 22/6 22/7 22/8 22/9 22/1022/1122/12 23/1沪深300证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2 2019 年新增北上资金持仓配置消费的比重为 31.44%。对于内资，2019 年底公募基金在消费板块持仓为 37.43%，而 2019 年新发行股票型基金和偏股混合型基金份额增多，基金消费持仓持续增加。另一方面，消费低估值、地产投资边际改善、消费信心较强和消费政策刺激等原因，在一定程度上刺激消费核心资产走牛。 ◼ 第三，2019 年为后续新能源的走牛埋下种子。第一， 2019 年 12 月3 日，工信部发布《新能源汽车产业发展规划(2021-2035 年)》（征求意见稿），计划 2025 年新能源汽车销量占比达到 25%，将纯电动乘用车新车平均电耗降至 12.0 千瓦时/百公里，插电式混合动力乘用车新车平均油耗降至 2.0 升/百公里。第二，从市场空间来看 2019 年新能源汽车增长空间广阔，2019 年我国 12 个月平均值新能源汽车销量仅为 10 万辆，而乘用车销量接近 180 万辆，新能源汽车市场增量空间巨大。 ◼ 2、2019 年 A 股大势演绎“弱复苏+流动性宽松”的再平衡。其中，1 月 1 日-4 月 19 日上涨的核心驱动力先后为央行超预期降准 100BP、美联储暂停加息、金融供给侧改革、 MSCI 宣布分三阶段将 A 股纳入因子提升至 20%等。4 月 20 日-8 月 7 日下跌的主导因素是 4 月 19 日政治局会议强调“把好货币供应总闸门”和中美贸易摩擦的再升级。8 月 7 日-9 月 12 日上涨的主导因素是美联储降息、央行先后进行LPR 改革和降准 50BP。9 月 13 日-11 月 29 日，市场调整的主导因素是海外经济的衰退。11 月 30 日-12 月 31 日，市场上涨的主导因素是中美第一阶段贸易协议的达成。 ◼ 3、2019 年大小盘风格总共 5 次风格切换，3 次大盘切换至小盘，2次小盘切换至大盘，前者的主要原因是风险偏好的改善，后者则是风险偏好的下降。一方面，2 月 1 日、8 月 14 日和 11 月 27 日，风格从大盘切换小盘。商誉暴雷的出清、芯片和半导体的国产替代、美联储和国内流动性宽松、万亿地方债额度首次提前下达、《新能源汽车产业发展规划(2021-2035 年)》（征求意见稿）的提出等事件，体现风险偏好的改善，支撑小盘走强。另一方面，3 月 25 日和 9 月 24 日，风格从小盘切换至大盘。政治局会议强调“货币供应总闸门”、中美关系恶化、海外经济衰退等因素或事件导致风险偏好下降，避险情绪升温支撑大盘走强。 ◼ 4、2019 年行业风格涨跌幅：消费>成长>金融>周期。第一，低估值、外资、业绩、美联储宽松支撑消费领涨。2019 年初消费风格指数 PE处于过去 10 年来最低水平，后续 MSCI 上调 A 股纳入因子和 A 股大盘核心资产纳入富时全球股票指数（简称“入富”，后文同）等因素促进外资增持消费，消费者收入就业预期高景气和消费刺激政策促进消费业绩改善，美联储宽松支持消费无风险利率下降。第二，成长和金融此消彼长。成长和金融风格切换体现在以下 3 个方面：风险偏好上升成长强，反之则金融强；宽信用金融强，宽货币成长强；地产强则金融强，地产弱则成长强。第三，周期全年疲弱但年终逆袭。1-10 月周期因 PPI 同比下降和海外经济衰退跑输万得全 A，11-12 月在证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 3 财政部首次下达万亿专项债额度的驱动下迎来逆袭。 ◼ 5、行业复盘：2019 年 A 股总体上涨由估值驱动，电子、食品饮料、家电等 8 个行业跑赢万得全 A，电子、食品饮料等 10 个行业实现戴维斯双击。食品饮料受益于白酒板块的“量价双增”，家电受益于房地产投资的企稳和家电消费刺激政策，农林牧渔受益于猪周期的上行，电子和计算机受益于