阿里巴巴SW(09988.HK)电商期待复苏，平台经济迎接健康发展

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 公司点评 2023 年 01 月 15 日 阿里巴巴-SW（09988.HK） 电商期待复苏，平台经济迎接健康发展 12 月下旬起物流逐步回暖。据国家统计局，2022 年 10、11 月社零同比减少 0.5%、5.9%。按累计同比增速推算，10、11 月实物商品网上零售额分别同比增长 15.3%、1.2%。物流方面，根据国家邮政局，10、11 月规模以上快递业务量分别同比下降0.9%、8.7%。12 月 17 日-25 日日揽收量均低于 3 亿件，自 12 月 26 日起重回 3亿件以上。2023 年以来物流履约恢复较好，前 5 天全国快递日均业务量达 3.7 亿件，同比增长 16.7%。 中国商业：需求依旧承压，期待边际复苏。在宏观不确定情况下，Q4 需求依旧承压、尤其非刚性需求品类减弱，此外物流履约也受到影响，我们预计 23Q3 财季GMV、CMR 依旧承压。GMV 方面，我们预计公司 23Q3 财季同比降幅较 Q2 财季或有所扩大。变现率方面，由于物流履约影响，订单取消或导致佣金率有所下降。综合来看，我们预计 23Q3 财季 CMR 收入同比下降 9%。展望 23Q4 财季，CMR降幅或将有所收窄。 云计算：组织架构调整，加强商业化。12 月 29 日阿里巴巴 CEO 张勇发布全员信宣布组织架构调整，其中张建锋不再担任阿里云智能总裁，张勇将兼任阿里云智能总裁。我们预计云计算后续将会深化收入商业化。我们预计 23Q3 财季阿里云同比增长 7%，其中，公有云有望实现健康增长，但混合云或依旧承压。 政策导向积极，支持平台经济健康发展。2023 年初，平台经济相关政策的积极性和确定性逐步提升。1）1 月 7 日，蚂蚁集团发布完善公司治理公告，股东结构调整后将不再存在任何直接或间接股东控制公司情形。2）人民银行党委书记、银保监会主席郭树清表示，将促进互联网平台企业健康发展，14 家平台企业金融业务专项整改已经基本完成。3）1 月 10 日，杭州市人民政府和阿里巴巴集团签约全面深化战略合作协议。4）1 月 13 日，人民银行金融市场司负责人表示，下一步将从“继续推动平台企业加快剩余少数问题的整改”、“提升常态化监管水平”、“研究制定促进平台经济健康发展的金融支持措施”三个方面支持平台经济健康发展。我们认为，政策面认可平台企业的正向价值，政策方向追求发展与规范并重，后续阿里巴巴有望在常态化监管基础上迎来健康积极发展。 维持“买入”评级。我们预计 2023-2025 财年收入为 8696/9543/10348 亿元；non-GAAP 归母净利达 1340/1585/1773 亿元。基于核心电商 10x 2024e P/E、云计算 5x 2024e P/S、文娱 2x 2024e P/S、创新业务 2x 2024e P/S，给予阿里巴巴港股(9988.HK)140 港元/美股(BABA.N)143 美元目标价，维持“买入”评级。 风险提示：行业政策对业务影响超预期，电商、云计算进展不及预期，宏观环境变化超预期。 财务指标 FY2021 FY2022 FY2023E FY2024E FY2025E 营业收入（百万元） 717,289 853,062 869,575 954,255 1,034,826 增长率 yoy（%） 41% 18.9% 2% 10% 8% Non-GAAP 归母净利（百万元） 178,954 143,515 133,998 158,551 177,338 增长率 yoy（%） 27% -20% -7% 18% 12% Non-GAAP EPS（元/股） 8.14 6.62 6.32 7.49 8.38 净资产收益率（%） 16% 9% 7% 8% 8% P/E（倍） 11.6 14.3 15.0 12.6 11.3 P/B（倍） 2.2 2.1 1.9 1.7 1.5 资料来源：公司公告，国盛证券研究所。注：股价为 2023 年 1 月 13 日收盘价 买入（维持） 股票信息 行业 互联网软件与服务 前次评级 买入 1 月 13 日收盘价(港元) 112.70 总市值(百万港元) 2,387,018.18 总股本(百万股) 21,180.29 其中自由流通股(%) 100.00 30 日日均成交量(百万股) 73.02 股价走势 作者 分析师 夏君 执业证书编号：S0680519100004 邮箱：xiajun@gszq.com 分析师 朱若菲 执业证书编号：S0680522030003 邮箱：zhuruofei@gszq.com 相关研究 1、《阿里巴巴-SW（09988.HK）：需求尚待修复，利润增速转正》2022-11-19 2、《阿里巴巴-SW（09988.HK）：电商边际复苏，EBITA利润增速望转正》2022-10-11 3、《阿里巴巴-SW（09988.HK）：用户分层运营，持续降本增效》2022-08-09 -57%-46%-34%-23%-11%0%11%2022-012022-052022-092023-01阿里巴巴-SW恒生指数仅供内部参考，请勿外传 2023 年 01 月 15 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 FY2021 FY2022 FY2023E FY2024E FY2025E 会计年度 FY2021 FY2022 FY2023E FY2024E FY2025E 流动资产 643,360 638,535 730,112 853,984 986,988 营业收入 717,289 853,062 869,575 954,255 1,034,826 现金 321,262 189,898 316,104 425,484 544,699 营业成本 421,205 539,450 555,047 617,894 668,413 应收票据及应收账款 124,708 145,995 148,821 163,313 177,102 营业税金及附加 0 0 0 0 0 其他应收款 0 0 0 0 0 营业费用 151,182 186,911 171,489 180,493 187,457 预付账款 0 0 0 0 0 管理费用 55,224 31,922 42,378 48,782 52,901 存货 0 0 0 0 0 财务费用 4,476 4,541 4,637 4,734 4,830 其他流动资产 197,390 302,642 265,187 265,187 265,187 资产减值损失 0 25,141 0 0 0 非流动资产 1,046,858 1,057,018 1,085,923 1,129,614 1,176,550 公允价值