华润三九(000999)稀缺的OTC平台型公司，品牌渠道价值突出

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：买入（首次） 市场价格：46.81 分析师：祝嘉琦 执业证书编号：S0740519040001 电话：021-20315150 Email：zhujq@r.qlzq.com.cn 分析师：孙宇瑶 执业证书编号：S0740522060002 Email：sunyy@r.qlzq.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 988 流通股本(百万股) 978 市价(元) 46.81 市值(亿元) 463 流通市值(亿元) 458 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 [Table_Finance1] 公司盈利预测及估值 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 13,637 15,320 16,773 19,472 22,391 增长率 yoy% -7% 12% 9% 16% 15% 净利润（百万元） 1,597 2,047 2,356 2,777 3,221 增长率 yoy% -24% 28% 15% 18% 16% 每股收益（元） 1.62 2.07 2.38 2.81 3.26 每股现金流量 2.25 1.89 2.70 2.68 3.00 净资产收益率 11% 13% 13% 14% 14% P/E 29.0 22.6 19.6 16.7 14.4 P/B 3.4 3.0 2.7 2.3 2.0 备注：数据截止 2022.12.30 报告摘要  健康消费品+处方药双轮驱动的医药大健康引领者。公司背靠华润集团，通过内生+外延的方式，形成 CHC 健康消费品和处方药两大主营业务板块。公司主品牌“999”享有高知名度，并开拓了“天和”、“易善复”和“澳诺”等一系列知名品牌，连续多年在中国非处方药企业综合排名中名列第一。公司产品线覆盖领域广泛，深耕家庭常见病用药场景，2021 年公司旗下年销售额过亿的品种已达 23 个。  稀缺的 OTC 平台型公司，品牌渠道优势突出。公司 CHC 业务过去 5 年处于快速成长期，除 2020 年之外的复合增速超 15%，主要得益于：1）纵向深挖：公司围绕“999感冒灵”、“三九胃泰”等代表性产品，以品牌带动品类，在感冒、消化、皮肤领域持续发力，培育出一批在细分领域排名靠前的产品。以代表性的感冒品类为例，依托二三线产品放量，2017-2019 年公司感冒品类收入复合增速显著超过行业平均水平。2）横向赋能：公司通过并购和合作引入澳诺、易善复等特色产品，线上线下共同赋能，实现市场份额的快速提升。公司具有强大的品牌运作和渠道掌控力，产品矩阵横向、纵向拓展空间广阔，是不可多得的平台型 OTC 龙头。  配方颗粒迎来全新机遇，处方药传统业务触底回升。公司处方药业务中的中药注射剂和抗生素业务，此前受到疫情、集采、限抗等多重因素影响业绩承压，2021 年占比分别下降至 6%、4%，已基本见底。随着配方颗粒新国标发布、配方颗粒终端销售放开，市场扩容在即，我们预计行业增速有望达到 25%以上。公司作为行业头部企业，全产业链布局壁垒稳固，伴随行业高景气快速增长，有望将配方颗粒业务打造为公司新的业绩增长点。  政策鼓励中医药高质量发展，股权激励彰显公司成长信心。中医药行业受到政策大力支持、已上升至国家战略，2022 年发布的中医药十四五规划也奠定了未来 5 年行业高质量发展的基调。随着政策红利释放，预计行业将迎来景气向上的新阶段。公司作为中医药行业领军企业，制定了十四五期间营收翻番的战略目标，并发布了限制性股票激励计划，考核目标具有挑战性，激励充分，彰显成长信心。  盈利预测与投资建议：公司 CHC 业务有望继续保持稳健增长，配方颗粒即将放量贡献新的业务增量，我们预计 2022-2024 年公司实现营业收入 167.73、194.72、223.91亿元，同比增长 9%、16%、15%，实现归母净利润 23.56、27.77、32.21 亿元，同比增长 15%、18%、16%；对应 2022-2024 年 EPS 分别为 2.38、2.81、3.26。公司对应 2022-2024 年 PE 为 20、17、14 倍，低于可比公司平均水平，当前估值具备较高性价比。考虑到公司是稀缺的中药 OTC 平台型企业，品牌和渠道优势突出，配方颗粒业务有望带动第二增长曲线，首次覆盖，给予“买入”评级。  风险提示：原材料价格波动的风险、并购整合不及预期的风险、政策变化风险、研报使用信息数据更新不及时的风险。 稀缺的 OTC 平台型公司，品牌渠道价值突出 华润三九（000999.SZ）/中药 证券研究报告/公司深度报告 2023 年 01 月 02 日 -40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%2021-122021-122022-012022-022022-022022-032022-042022-042022-052022-062022-062022-072022-082022-092022-092022-102022-112022-11华润三九沪深300仅供内部参考，请勿外传 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司深度报告 内容目录 国内 OTC 品牌龙头，股权激励焕发新活力 ........................................................ - 4 - 自我诊疗+处方药双轮驱动的医药大健康引领者.......................................... - 4 - 背靠华润系，股东实力强劲 ......................................................................... - 5 - 历久弥新，股权激励托底长期稳健发展 ....................................................... - 6 - 品牌和渠道优势突出，配方颗粒放量在即........................................................... - 8 - 品牌 OTC 王者，平台价值、渠道能力突出 ................................................. - 8 - 内外兼修，打造最强产品矩阵 ................................................................... - 12 - 配方颗粒市场扩容在即，公司先发优势明显 ............................................. - 15 - 政策利好持续加码，品牌 OTC 大有可为 ....................................................