京东方精电(0710.HK)深度报告：立于巨人之肩，大屏车载显示的隐形冠军

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022 年 12 月 30 日 公司研究 立于巨人之肩，大屏车载显示的隐形冠军 ——京东方精电（0710.HK）深度报告 买入（首次） 车载显示行业全球龙头，厚积薄发迎来业绩放量：公司是京东方集团车载显示及系统运营平台，主营车载 TFT/TP 显示模组制造，业务布局中国、欧美、日本及韩国多地，客户基本覆盖主流 Tier 1/OEM/新能源车厂。公司在车载显示、特别是中大尺寸显示领域领先优势明显，根据 Omdia，1H22 公司车载显示≥8 英寸大屏出货量、总出货量、出货面积均为全球第一。2021 年公司营收与业绩快速放量，1H22 增长持续，1H22 公司实现营收 48 亿港元，yoy+51%；归母净利润 2.5 亿港元，yoy+164%。 智能座舱加速渗透，车载显示增长确定性强：车载显示产品作为智能座舱中人车交互最直观的媒介，受益于汽车智能化发展，赛道成长确定性较强。行业整体将呈现量价齐升态势，新能源汽车快速放量+单车多屏化趋势带动车载显示屏出货量的增加，大屏化+显示技术升级推动车载显示屏 ASP 的提升。根据Grand View Research预测，全球汽车显示市场规模在2028年将达240亿美元，对应 20-28 年 CAGR 将超过 7%。 产品+客户+面板资源优势明显，显示总成/智能座舱业务开拓长期空间：1）产品多元、技术先进：公司产品应用于汽车仪表、中控、娱乐系统显示、AR-HUD、CMS 等多个车载显示细分领域，拥有超大尺寸、柔性 AMOLED、BD Cell、Mini LED 等新兴显示技术；2）传统+新能源车企客户基础雄厚：1H22 公司对于中国 Top 20 车厂产品覆盖率达 42%、新能源车企产品覆盖率达 52%，战略合作伙伴包括上汽、一汽、北汽、吉利、长安、广汽埃安、小鹏等；3）供应稳定、产能充沛：背靠母公司产能资源优势，公司能获得技术领先、供应稳定的面板供应，公司自身积极扩产满足订单需求，伴随4Q22 全资子公司成都车载显示基地 1500 万片/年的产能逐步释放，公司市场份额有望提升；4）“三步走”战略规划清晰：在屏机分离带来的产业链重构机遇下，公司提出“显示器件-显示系统-智能座舱”三步走战略，除传统优势显示器件外，目前公司显示系统业务已获得多家客户定点且部分量产交付，控股公司疆程技术生产的 AR-HUD 已于 1H22 实现量产出货，我们认为显示总成业务与智能座舱的布局将打开公司中长期增长空间。 盈利预测、估值与评级：我们预计公司 22-24 年营收分别 100.6/121.1/140.7亿港元，归母净利润 5.2/6.5/7.9 亿港元。公司定位车载显示赛道增长确定，背靠母公司龙头地位稳固、客户壁垒深厚、在手订单充沛，预计成都显示基地的产能释放将进一步满足订单需求并逐渐贡献营收，而规模效应及产能利用率的提升有望带动业绩放量；此外公司正由 Tier2 向显示总成与智能座舱业务转型，具备长期增长动力。结合绝对与相对估值的平均，给予公司目标价 19.94 港元（对应 23 年 PE 24x）。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：行业增速不及预期、市场竞争加剧、显示驱动芯片短缺风险。 公司盈利预测与估值简表 指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万港元） 4,527 7,738 10,056 12,109 14,072 营业收入增长率（%） 26.7 70.9 30.0 20.4 16.2 归母净利润（百万港元） 69 328 520 647 787 净利润增长率（%） 174.3 377.6 58.6 24.4 21.7 EPS（港元） 0.09 0.45 0.66 0.82 0.99 P/E 154 32 22 18 14 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为 2022-12-29；注：公司 2020、2021 年股本分别为 7.35、7.27亿股，因 9M22 公司进行配售及股东认购，故 2022 年股本为 7.91 亿股 当前价/目标价：14.40 /19.94 港元 作者 分析师：付天姿 执业证书编号：S0930517040002 021-52523692 futz@ebscn.com 联系人：黄铮 021-52523825 Huangzheng1@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 7.91 总市值(亿港元)： 113.96 一年最低/最高(港元)： 5.5-19.9 近 3 月换手率（%）： 20.9 股价相对走势 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -3.9 -13.2 70.8 绝对 2.3 1.4 56.2 资料来源：Wind 要点 仅供内部参考，请勿外传 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 京东方精电（0710.HK） 投资聚焦 关键假设 （1）车载显示：预计短期车载显示器件业务为核心增长引擎，中长期系统及座舱业务承接驱动，我们预计公司 2022-2024 年车载显示业务营收分别为93.5/111.4/129.1 亿港元，对应同比增速为 43.7%/19.1%/15.9%。具体来看，①车载显示器件业务：预计在未来 3-5 年仍将是公司营收的主要驱动因素，收入占比将保持 90%以上，预计 22-24 年车载显示器件业务营收分别为92.1/109.2/125.9 亿港元，对应同比增速为 42.6%/18.5%/15.3%。②车载显示系统业务：公司正处于 Tier2 向 Tier1 转换初期，预计短期内车载显示系统业务营收将持续增加，但考虑到 2021 年该业务才开始量产，预计短期对营收的贡献比例将小于 5%。我们预计 22-24 年车载显示系统业务营收分别为 1.4/2.2/3.2亿港元，对应同比增速为 169.4%/58.8%/44.8%。 （2）工业显示：受欧洲高端家电客户订单以及国内教育产品的市场需求承压的影响，预计 22 年工业显示营收同比下滑超过 40%；但中长期来看，由于工业仪表、医疗及其他产品领域的市场需求仍存，同时多元业务能够分散单一市场风险，预计营收仍能保证较稳定增长。我们预计公司 22-24 年工业显示业务营收分别为 7.0/9.7/11.6 亿港元，对应同比增速为-42.7%/37.6%/20.0%。 综合来看，我们预计 22-24 年公司实现营收分别为 100.6/ 121.1/ 140.7 亿港元，同比增速为 30.0%/20.4%/16.2%，对应 2021-2024 年 CAGR 为 22.1%。 我们区别于市场的观点 市场普遍认为公司属于 Tier2 显示模组制造厂商，位于产业链价值分布的“微笑曲线”底部，但是我们认为：1)公司为母公司京东方集团