股权激励凝聚人心，有望迎来盈利修复

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：买入（维持） 市场价格：12.84 元 分析师：郭美鑫 执业证书编号： S0740520090002 Email：guomx@r.qlzq.com.cn 联系人：张舒怡 Email：zhangsy@r.qlzq.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 1,315 流通股本(百万股) 1,295 市价(元) 12.84 市值(百万元) 16,881 流通市值(百万元) 16,629 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 7,824 9,150 9,219 10,392 11,608 增长率 yoy% 17.9% 17.0% 0.8% 12.7% 11.7% 净利润（百万元） 906 581 359 599 806 增长率 yoy% 50.0% -35.9% -38.2% 66.8% 34.7% 每股收益（元） 0.69 0.44 0.27 0.46 0.61 每股现金流量 0.63 1.00 0.27 0.63 0.70 净资产收益率 18.0% 11.8% 7.0% 10.6% 12.8% P/E 18.6 29.1 47.0 28.2 20.9 P/B 3.3 3.4 3.3 3.0 2.7 备注：股价信息取自 2022 年 12 月 21 日 投资要点  事件：公司发布 2022 年股票期权与限制性股票激励计划草案。公司拟开展股权激励计划，授予权益总计 4043 万份（首次授予 3743 万份/预留 300 万份），占公司股本总额的 3.08%，其中股票期权 1716.5 万份（行权价格为每股 9.48 元）、限制性股票 2326.5 万股（授予价格为每股 6.32 元），本次激励计划的公司层面考核目标为 2023-2025 年营收分别不低于 100、110、121 亿元，预计首次授予部分激励成本为 1.9 亿元，其中 2023-2026 年分别摊销 1.00/0.61/0.25/0.05 亿元。  激励足、范围广，利益深度绑定，激发团队活力。本次股权激励对象为董事、高级管理人员及董事会认为应当激励的其他人员等共计 694 人，约占 2021 年公司员工总数的 10%，激励覆盖范围广泛。高管层面，在本次限制性股票激励计划中，董事长兼总裁刘鹏、董事兼副总裁张扬分别获授 150 万份，副总裁岳勇获授 110 万份，副总裁林天德获授 50 万份，副总裁兼董事会秘书张海军获授 40 万份，副总裁赵明、财务总监董晔分别获授 30 万份。本次股权激励目标可行性强，在范围和力度上对新团队激励充分、利益深度绑定，有利于激发团队活力。  浆价步入下行通道，2023 年有望迎来盈利改善。由于原材料成本高企，公司去年中以来盈利承压。展望未来，智利 Arauco 的 156 万吨及乌拉圭 UPM 的 210 万吨阔叶浆产能有望陆续释放，缓解原材料供应压力。12 月 13 日 Suzano 漂桉浆金鱼外盘价下调 40 美元，系去年末以来外盘阔叶浆报价首次松动，调整幅度超预期，或意味着浆价拐点来临。我们认为，在供给缓和、需求走弱的背景下，浆价 2023 年进入下行通道具备较强确定性，生活用纸企业成本端受益。同时，生活用纸具备较强消费属性叠加 2022年行业边际新增产能有限，在需求修复下终端竞争有望趋缓。叠加公司积极调结构、控费用举措，我们认为 2023 年公司有望迎来盈利改善、释放利润弹性。  投资建议：公司围绕家护、个护、旅护三大场景，三大业务、五大渠道齐头并进，稳居生活用纸第一梯队。我们预期公司 2022-2024 年实现营收 92.2、103.9、116.1 亿元，同增 0.8%、12.7%、11.7%，实现归母净利润 3.59、5.99、8.06 亿元，同增-38.2%、66.8%、34.7%（浆价或进入下行通道，上调盈利预测，前次预测值 3.72、5.52、6.58 亿元）， EPS 为 0.27、0.46、0.61 元，维持“买入”评级。  风险提示：行业竞争加剧风险、原材料成本波动风险、渠道拓张不及预期风险 股权激励凝聚人心，有望迎来盈利修复 中顺洁柔（002511）/轻工 证券研究报告/公司点评 2022 年 12 月 21 日 [Table_Industry] -50%-40%-30%-20%-10%0%10%2021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-12中顺洁柔 沪深300 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 图表 1：中顺洁柔三大财务报表 来源：Wind、中泰证券研究所 资产负债表利润表会计年度20212022E2023E2024E会计年度20212022E2023E2024E货币资金8759651,1701,325营业收入9,1509,21910,39211,608应收票据2222营业成本5,8636,2696,8277,487应收账款1,1781,1871,3341,510税金及附加66647482预付账款37474048销售费用1,9871,9362,1822,438存货1,4681,7041,9292,184管理费用341350410453合同资产0000研发费用212194218244其他流动资产193217264268财务费用-7-13-11-15流动资产合计3,7524,1224,7395,337信用减值损失-9-6-7-8其他长期投资33353434资产减值损失-28-21-22-23长期股权投资0000公允价值变动收益0000固定资产3,1293,2503,3123,456投资收益0221在建工程135142171136其他收益24272726无形资产168172166162营业利润676420690915其他非流动资产305311318323营业外收入4555非流动资产合计3,7713,9104,0004,110营业外支出12121513资产合计7,5238,0328,7399,447利润总额667412679906短期借款0371299165所得税865390113应付票据335278347381净利润581359590793应付账款8299211,0221,130少数股东损益00-9-13预收款项0747745归属母公司净利润581359599806合同负债16482115161NOPLAT575347580780其他应付款854747785795EPS（按最新股本摊薄）0.440.270.460.61一年内到期的非流动负债9999其他流动负债269260287304主要财务比率流动负债合计2,4602,74