货币政策与流动性观察：金融数据“拐点”隐现

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2022年12月19日货币政策与流动性观察金融数据“拐点”隐现核心观点经济研究·宏观周报证券分析师：董德志021-60933158dongdz@guosen.com.cnS0980513100001基础数据固定资产投资累计同比5.30社零总额当月同比-5.90出口当月同比-8.90M212.40市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《货币政策与流动性观察-人民币升值空间有多大？》 ——2022-12-12《宏观经济宏观周报-国内消费景气持续偏弱，投资景气开始回升》 ——2022-12-12《货币政策与流动性观察-PSL 会“分流”MLF 投放吗？》 ——2022-12-05《货币政策与流动性观察-降准了，然后呢？》 ——2022-12-01《宏观经济宏观周报-疫情扩散速度较快，投资领域景气转弱》——2022-11-28金融数据“拐点”隐现11 月我国新增社融 1.99 万亿，新增人民币贷款 1.21 万亿，均弱于市场预期。M2 同比增长 12.4%，明显高于预期。11 月新增社融环比明显回升，但同比表现弱于预期和季节性，增速下降0.3pct 至 10.0%。从四大项的贡献度看，社融同比增量的支撑主要来自于非标，拖累主要来自企业直融、政府债券融资和信贷。11 月信贷环比回升，但同比基本持平。企业与居民中长贷分别是信贷的最大支撑和最大拖累。一方面，企业信贷表现强劲。11 月企业贷款同比多增 3158亿，其中中长贷同比多增 3950 亿，受到政策显著拉动。另一方面，居民信贷环比回暖，但短贷与中长贷同比明显下降。11 月新增居民贷款同比多减4710 亿，已连续 13 个月负增长，其中中长贷同比大幅少增 3718 亿。非标融资仍然为负，但幅度明显收窄。非标融资减少 263 亿，在低基数下同比少减 2275 亿。信托+委托贷款总体延续了前四个月的趋势，本月同比继续增加 1702 亿，指向基建和房地产融资得到多渠道政策支持。企业直融较为疲弱，是本月社融的最大拖累。当月企业直接融资 1384 亿，同比大幅下降 3916 亿，其中企业债券同比少增 3410 亿，主要受 11 月债券市场波动影响，信用债发行取消或推迟。政府融资持续受到基数影响。新增政府债环比增加 3729 亿至 6520 亿元，但在今年和去年财政节奏错位的效应下同比大幅少增 1638 亿。货币方面，最主要的特征是 M2-M1 裂口快速扩大，这与理财市场赎回潮有直接关系。理财赎回潮下的 M2 大增，指向银行自营部门可能通过扩表接盘理财信用债。M1 增速“坍塌”1.2pct，主要是两个渠道不畅：除地产和消费疲弱外，信用债发行骤减，也明显制约居民存款向企业（活期）存款转化。我们认为，金融数据“拐点”将至。本月 M2-M1 和社融-M2 剪刀差两大指标的大幅走弱更多受短期因素影响，明年初有望逐步改善。总体来看，尽管疫情防控优化后感染反弹对经济活动造成阶段性抑制，但明年“强预期”向“强现实”的趋势性转化不会改变，结构性货币政策工具将发挥更重要的稳增长、宽信用和调结构作用。流动性观察海外方面，美欧央行放缓加息节奏，均宣布加息 50bp。国内利率方面，上周（12 月 12-18 日）短端利率全面上行，1 年期存单发行利率有所上升，其中国有行、股份行、城商行的上升幅度分别为 16bp、11bp和 7bp。国内流动性方面，上周（12 月 12-18 日）央行加量续作，净投放 390 亿元。债券发行方面，上周（12 月 12-16 日）政府债净融资 8821.1 亿元；同业存单净融资-1583.3 亿元；企业债券净融资-835.8 亿元。风险提示：政策调整滞后，疫情再度扩散，经济增速下滑。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2内容目录周观点：金融数据“拐点”隐现 .................................................. 5社融：企业债券融资拖累 ................................................................ 5货币：社融-M2 增速剪刀差扩大至极值 .................................................... 8小结：“宽信用”方向不改 .............................................................. 8流动性观察 .................................................................... 9外部环境：美欧央行放缓加息节奏 ........................................................ 9国内利率：中短端利率全面上行 ......................................................... 10国内流动性：央行释放短端流动性 .......................................................12债券融资：上周政府融资大幅扩张 .......................................................14汇率：美元企稳 .......................................................................15请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图表目录图1： 11 月新增社融弱于季节性 ..............................................................5图2： 11 月新增信贷弱于季节性 ..............................................................5图3： 11 月社融同比受企业直接融资拖累最大 ..................................................5图4： 11 月信贷同比主要受居民中长贷拖累 ....................................................6图5： 11 月新增贷款主要投向企业部门 ........................................................6图6： 11 月企业中长贷占比较高 ..............................................................6图7： 11 月新增居民中长贷占比上升 ..........................................................7图8： 11 月楼市销售在低基数下继续走弱 ..................................