国金证券(600109)投行“牵引”战略，业务协同发展

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 国金证券 (600109 CH) 投行“牵引”战略，业务协同发展 华泰研究 更新报告 投资评级(维持): 增持 目标价(人民币): 10.60 2022 年 12 月 02 日│中国内地 证券 投行“牵引”战略驱动，有望受益于全面注册制稳步推进 国金证券以投行业务为核心特色，业务规模在中型券商中领跑、在新兴产业领域竞争优势显著；公司以投行为中心，打造投行“牵引”发展战略，强调投行与财富、研究等其他业务条线协同联动、共同成长。我们认为，公司有望充分受益于全面注册制改革稳步推进，前瞻的战略引领发展方向，业务有望协同发展。考虑到当前市场环境，我们适当下调公司投资类收入等假设，预计公司 2022-2024 年 BPS 为 8.37/8.83/9.35 元（2022-2023 年前值为8.60/9.23 元），可比公司 Wind 一致预期 PB（2023E）平均值为 1.0 倍，考虑到公司投行优势显著、业务协同发展落地，我们给予公司 2023 年 PB 估值溢价至 1.2 倍，对应目标价 10.60 元（前值为 12.80 元），维持增持评级。 轻资产业务主导，投行业务特色显著 公司由轻资产业务主导，投行特色显著。根据证券业协会，国金综合实力排名行业 23 名左右（2021 年），而投行业务收入排名行业第 10 位，主要得益于公司投行在股、债、并购等领域全面布局发展，尤其在 TMT、医疗等新兴产业积累较强资源优势。经纪业务方面，四川区位优势明晰，以金融科技为抓手，深化财富管理转型，围绕佣金宝 APP 打造综合财富管理服务生态。公司 ROE 水平较高，2019-2021 年分别为 6.5%/8.6%/9.9%，高于行业同期的 6.3%/7.3%/7.8%。公司重资产业务收入占比相对较低（21 年收入占比 42%），今年 5 月定增落地补充资本实力，杠杆率具备一定的提升空间。 22Q1-Q3 投行表现亮眼，投资拖累业绩 公司前三季度营业收入 40.7 亿元，同比-17%；归母净利润 8.2 亿元，同比下降 47%，主要系投资类收入 0.88 亿元，同比-93%所致。22Q3 单季度营收 15.7 亿元，同比-14%，环比-1%；归母净利润 2.8 亿元，同比-47%，环比-33%。细分业务看，投行表现亮眼，前三季度净收入13.8亿元，同比+32%，22Q3 单季度净收入 7.1 亿元，同比+80%，环比+122%。 政策预期向好，重视特色券商配置机遇 近期地产三箭齐发、央行降准等政策密集落地，充分激活市场情绪，当前股市核心逻辑向好，市场景气度及风险偏好有望全面提升。同时目前股市性价比、资金面、政策面等因素积极，且后续围绕全面注册制改革、提升上市公司质量改革可期，我们认为券商板块向下空间或有限，而向上具备弹性，建议重视券商板块贝塔机遇。公司投行业务优势领跑，牵引其他业务协同发展，有望充分受益于全面注册制改革稳步推进，未来增长空间可期。 风险提示：业务开展不及预期，市场波动风险。 研究员 沈娟 SAC No. S0570514040002 SFC No. BPN843 shenjuan@htsc.com +(86) 755 2395 2763 研究员 王可 SAC No. S0570521080002 SFC No. BRC044 wangke015604@htsc.com +(86) 21 3847 6725 联系人 汪煜 SAC No. S0570120120029 SFC No. BRZ146 wangyu017005@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (人民币) 10.60 收盘价 (人民币 截至 12 月 1 日) 9.36 市值 (人民币百万) 34,860 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 278.17 52 周价格范围 (人民币) 7.62-11.64 BVPS (人民币) 8.26 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 (人民币百万) 6,063 7,127 5,744 6,941 7,663 +/-% 39.39 17.55 (19.40) 20.84 10.39 归属母公司净利润 (人民币百万) 1,863 2,317 1,412 1,936 2,192 +/-% 43.44 24.41 (39.08) 37.15 13.21 EPS (人民币,最新摊薄) 0.62 0.77 0.38 0.52 0.59 BVPS (人民币,最新摊薄) 7.43 8.08 8.37 8.83 9.35 PE (倍) 15.20 12.21 24.69 18.00 15.90 PB (倍) 1.26 1.16 1.12 1.06 1.00 ROE (%) 8.63 9.90 5.08 6.04 6.47 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (7)(4)(1)2578101112Dec-21Apr-22Aug-22Dec-22(%)(人民币)国金证券相对沪深300仅供内部参考，请勿外传 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 国金证券 (600109 CH) 盈利预测：我们预计国金证券 2022-2024 年营业收入分别为 57/69/77 亿元，同比-19%/+21%/+10%，归母净利润 14/19/22 亿元，同比-39%/+37%/+13%。其中主要假设：1）经纪业务，公司内部协同机制深化，区位优势显著，财富管理转型持续落地，经纪业务竞 争 力 提 升 ， 预 计 2022-2024 年 股 票 及 基 金 交 易 市 占 率 小 幅 增 长 ， 分 别 为1.09%/1.11%/1.13% ， 但 全 行 业 佣 金 率 面 临 下 滑 趋 势 ， 预 计 公 司 分 别 为0.021%/0.021%/0.020%；2）投行业务，公司投行业务优势显著，预计 2022-2024 年股权融资规模分别为 262/301/323 亿元，同比+13%/+15%/+7%；债权融资规模分别为863/914/969 亿元，同比+2%/+6%/+6%；3）信用业务，资本实力补强后，两融市占率稳步提升，分别为 1.30%/1.32%/1.35%；股票质押有所增长，分别为 79/83/87 亿元；4）投资业务，前三季度投资类收入大幅下行，考虑到目前市场景气度有所回升，预计 2022 年投资类收入 3 亿元，2023-2024 年有所回暖，分别为 9/11 亿元；5）管理费用率，因 2022 年整体营收承压，管理费用率有所上行至 63%，预计 2023-2024 年持续优化，分别为 61%/60%。 图表1： 国金证券盈利预测（百万元） 2019A 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 4,350 6,063 7,127 5,744