宏观研究专题报告：年内依然是流动性的友好窗口

请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 1 证券研究报告 宏观研究 [Table_ReportType] 专题报告 [Table_Author] 解运亮 宏观首席分析师 执业编号：S1500521040002 联系电话：010-83326858 邮 箱： xieyunliang@cindasc.com 张云杰 宏观研究助理 联系电话：+86 13682411569 邮 箱： zhangyunjie@cindasc.com 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9 号院1 号楼 邮编：100031 [Table_Title] 年内依然是流动性的友好窗口 [Table_ReportDate] 2022 年 11 月 19 日 [Table_Summary] 11 月 16 日，中国人民银行发布 2022 年第三季度中国货币政策执行报告。 ➢ 央行对全球经济下行的担忧加大，对国内经济形势的判断更加积极。Q2报告中，央行认为高通胀是全球经济发展的最大挑战。本次报告不再提，并进一步指出世界经济活动普遍放缓，要高度警惕经济下行压力在全球更广范围蔓延的风险。国内经济形势方面，央行肯定了今年前三季度所取得的成就，指出有效需求的恢复势头日益明显。基础不牢固的方面主要有全球经济趋缓下的外需回落、居民预防性储蓄意愿上升制约消费复苏、积极扩大有效投资面临收益不足等。 ➢ 央行依然把稳增长放在更加突出的位置，货币政策基调尚未转向。未来政策基调上，央行支持经济增长的态度更加明确。一是新提“推动经济实现量的合理增长”；二是“保持经济运行在合理区间”升级为“巩固和拓展经济回稳向上趋势”，并且会为之“提供适宜的流动性环境”；三是仍旧未提“管好货币总闸门”、“保持宏观杠杆率基本稳定”等限制性表述。 ➢ 当前物价涨幅总体温和，央行强调警惕通胀反弹的原因何在？央行的担忧有三个方面，一是发达经济体高通胀粘性所造成的输入性通胀压力。从目前形势来看，国际能源价格已有所回落，粮食价格初步企稳，考虑到全球经济存在下行风险，未来输入性通胀压力有望缓解。二是国内总需求进一步复苏升温，或推动前期 PPI 上涨向 CPI 的传导加快。三是猪肉价格上涨可能加大结构性通胀压力。考虑到我国农业生产形势稳定、供应链运转较为通畅、保供稳价机制健全等，保持物价稳定的有利因素更多。 ➢ 央行加码结构性货币政策，年内依然是流动性的友好窗口。央行在 10 月增加科技创新再贷款额度 2000 亿元，下一步将加快各项再贷款工具落地生效。此外，年内的流动性还包括 PSL、财政支出等补充渠道。宽信用预期下，市场对于流动性收紧的担忧加剧。我们研判认为，短期内房地产融资显著修正的空间有限，资金加速进入实体的主要渠道是企业中长贷。但在再贷款工具的支持下，银行宽信用以满足监管部门要求的同时，还能获得基础货币的补充。基于此，我们判断年内依然是流动性的友好窗口。 ➢ 风险因素：疫情再度恶化，国内政策不及预期等。 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 目 录 一、Q3 货币政策执行报告释放了哪些信号？ .................................................................................. 3 二、Q3 货币政策执行报告表述变化一览 .......................................................................................... 8 风险因素 .............................................................................................................................................. 9 图 目 录 图 1：2022Q3 居民储蓄意愿依然处于历史高位 ..................................................................... 3 图 2：国际能源和粮食价格初步企稳，原油价格已率先回落 .................................................. 4 图 3：前期生产资料价格上涨向生活资料的传导加快 ............................................................. 5 图 4：猪肉价格上涨可能加大结构性通胀压力 ........................................................................ 5 图 5：企业中长贷已进入回升期 ............................................................................................. 6 图 6：各项结构性货币政策工具及实施细则 ........................................................................... 6 图 7：9 月一般贷款中利率低于 LPR 的贷款占比进一步提升 ................................................. 7 图 8：2022Q3 货币政策执行报告较 2022Q2 的重要表述对比 ............................................... 8 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 3 事件： 北京时间 11 月 16 日晚，中国人民银行发布 2022 年第三季度中国货币政策执行报告。 一、Q3 货币政策执行报告释放了哪些信号？ 第一，央行对于外部环境的担忧，由高通胀转向全球经济下行风险加大。Q2 报告中，央行认为高通胀是全球经济发展的最大挑战（Q3 报告不再提），对于世界经济增长形势的判断是动能转弱、部分经济体硬着陆风险值得关注。Q3 报告中通胀相关措辞有所弱化，保留全球通胀仍维持高位表述。全球经济形势相关措辞明显强化，指出世界经济活动普遍放缓，强调要高度警惕经济下行压力在全球更广范围蔓延的风险。IMF 预计有季度预测的 72 个经济体中有 31 个（占 43%）将在 2022-2023 年间经历技术性衰退，占全球 GDP 份额达三分之一。美国白宫预算管理办公室将今年美经济增速预测从 3.8%下调至 1.4%。 海外经济体货币政策方面，主要发达经济体仍延续收紧态势，其中美联储自 6 月份以来的激进加息（连续 4 次加息 75bp），应当是央行所强调的“多重超预期因素”之一。此