霍莱沃(688682)更新报告：电磁测量仿真领航者，看好公司品类拓展与产业链延伸

证券研究报告 | 更新报告 | 军工电子Ⅱ http://www.stocke.com.cn 1/23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 霍莱沃(688682) 报告日期：2022 年 11 月 16 日 电磁测量仿真领航者，看好公司品类拓展与产业链延伸 ——霍莱沃更新报告 投资要点 ❑ 国内电磁测量仿真专家，近三年营收、归母净利复合增速 29%、27% 霍莱沃成立于 2007 年，致力于电磁 CAE 仿真与电磁测量技术的研发及应用，是我国电磁仿真测量领域的核心供应商。公司业务可分为电磁测量、电磁仿真、相控阵产品三大板块，营收占比约为 8:1:1，公司下游主要面向特种行业。 ❑ 电磁测量：受益行业高景气+品类扩展，预计未来 3 年营收 CAGR=36% 公司电磁测量业务立足相控阵测量，向雷达散射截面测量、射频测量业务扩展。 1）相控阵测量：根据中国电子学会天线分会数据，2020 年我国相控阵测量市场规模约为 15 亿元，结合国防预算的增长与相控阵雷达渗透率的提升，2030 年市场规模有望增长至 116 亿元，CAGR=23%。相控阵测量作为公司目前核心主业，市场份额行业领先，未来有望持续受益相控阵雷达应用边界的不断扩展。 2）雷达散射截面测量：2022 年 4 月公司公告 3.3 亿大额合同，标志雷达散射截面测量业务走向成熟，未来将继续实现从 1-N 的跨越，成为公司增长新动力。 3）射频测量：公司收购弘捷电子 51%股权，电磁测量业务进一步扩展。弘捷电子重点面向卫星领域提供射频微波部组件测量、微放电测量系统，有望不断受益我国低轨卫星建设。 ❑ 电磁仿真：电磁 CAE 仿真核心供应商，国产替代进程下公司持续受益 1）根据中商产业研究院数据，2021 年我国 CAE 软件市场规模达 21 亿元，近三年复合增速 14%，政策驱动下未来增长有望延续。同时根据 IDC 数据，2021 年行业国产化率仅为 15%，国产厂商替代空间广阔。 2）公司下游主要面向国防、航空航天等高端领域用户，发布三维电磁仿真软件RDSim 在细分领域形成国产替代，知识产权保护与自主可控要求下，公司电磁仿真业务未来可期。 ❑ 相控阵产品：依托电磁测量仿真优势，有望打开公司第二增长曲线 1）作为业内少数同时从事电磁仿真和测量业务的企业，公司拥有多年仿真总体设计及相控阵校准优化的经验积累，在向下游相控阵产品扩展上具备先天优势。 2）公司相控阵产品在低成本、小型化上具备一定优势，目前参研型号进展顺利，未来有望实现从十亿级校准测试市场向百亿级相控阵产品市场的延伸。 ❑ 霍莱沃：预计未来 3 年归母净利润复合增速为 42% 预计公司 2022-2024 年归母净利为 0.78/1.21/1.73 亿元，同比增长 28%/55%/43%，CAGR=42%，对应 PE 为 61/39/28 倍。维持“买入”评级。 ❑ 风险提示 1）特种行业订单波动风险；2）公司相控阵产品等新业务开拓不及预期。 投资评级: 买入(维持) 分析师：邱世梁 执业证书号：S1230520050001 qiushiliang@stocke.com.cn 分析师：程兵 执业证书号：S1230522020002 chengbing01@stocke.com.cn 分析师：王华君 执业证书号：S1230520080005 wanghuajun@stocke.com.cn 分析师：刘村阳 执业证书号：S1230522100001 liucunyang@stocke.com.cn 基本数据 收盘价 ￥92.32 总市值(百万元) 4,793.27 总股本(百万股) 51.92 股票走势图 相关报告 1 《受益科技创新与核心技术自主可控，CAE 软件国产替代正当时 ——霍莱沃点评报告》 2022.10.17 2 《相控阵雷达校准与隐身测量领跑者，下游市场已充分打开——霍莱沃点评报告》 2022.08.30 3 《发布三维电磁仿真软件 2022版，享受 CAE 国产化与云化发展——霍莱沃点评报告》 2022.08.13 财务摘要 [Table_Forcast] (百万元) 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 330 463 674 906 (+/-) (%) 44% 40% 46% 34% 归母净利润 61 78 121 173 (+/-) (%) 36% 28% 55% 43% 每股收益(元) 1.65 1.51 2.34 3.34 P/E 56 61 39 28 ROE 15% 12% 17% 20% 资料来源：Wind，浙商证券研究所 -39%-24%-9%6%20%35%21/1121/1222/0122/0222/0322/0422/0622/0722/0822/0922/1022/11霍莱沃上证指数仅供内部参考，请勿外传霍莱沃(688682)更新报告 http://www.stocke.com.cn 2/23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 投资案件 ⚫ 盈利预测、估值与目标价、评级 预计公司 2022-2024 年归母净利为 0.78/1.21/1.73 亿元，同比增长 28%/55%/43%，CAGR=42%，对应 PE 为 61/39/28 倍。公司作为电磁测量与仿真领域核心供应商，受益相控阵技术在军民领域的的快速普及，叠加公司产品品类拓展与产业链延伸，业绩有望实现快速增长，维持“买入”评级。 ⚫ 关键假设 1）“十四五”国防军工行业高景气延续，军队现代化与信息化建设下电子设备需求持续增长；相控阵雷达逐渐替代传统机械雷达，在下游多领域应用渗透率持续提高； 2）随新一代武器装备批产、列装量持续增长，电磁测量在生产、应用维护阶段需求逐渐提升，公司业务贯穿相控阵雷达等下游整机设备全生命周期。 3）公司依托电磁测量仿真经验积累优势，产品品类横向拓展、产业链纵向延伸顺利。 ⚫ 我们与市场的观点的差异 1）市场担心公司相控阵测量业务更偏向生产设备，业务弹性不如终端产品，整体需求有限。 我们认为：电磁测量贯穿雷达等终端产品研发、生产与应用全生命周期：在研制过程中，需要为不同型号进行定制化测试；生产和出厂阶段，每个产品均需进行单独测试校准；列装后，装备在实际使用中性能会逐渐与设计指标产生偏离，需要定期进行维护测试。同时，我国相控阵技术应用仍处于起步阶段，随未来机载、陆基、舰载等相控阵设备列装数量不断上升，电磁测量应用维护后市场需求也将快速增长。 2）市场担心公司未来新业务的扩展能力不足，产品开拓不及预期。 我们认为：市场低估了公司业务间协同迭代产生的竞争力。作为业内少数同时从事电磁仿真和电磁测量业务的企业，公司在软硬件结合、交叉验证方面优势明显，测量、仿真、产品三大业务具备高度的复用性，可以快速迭代优化，在业务扩展上具备先天优势。公司横向立足相控阵校准测量，向射频测量、雷达散射截面测量扩展；纵向凭借仿真测量经验积累，向下游相控阵产品进行产业链延伸。公司相控阵天线原型机实现交付、电磁测量业务获 3.3 亿元大额合同，公司业务拓展能