国投资本(600061)投资价值分析报告：以证券业务为主的综合金融控股平台

证券研究报告 请务必阅读正文之后第 22 页起的免责条款和声明 以证券业务为主的综合金融控股平台 国投资本（600061.SH）投资价值分析报告｜2022.11.16 中信证券研究部 核心观点 田良 金融产业首席分析师 S1010513110005 陆昊 非银金融分析师 S1010519070001 邵子钦 非银行金融业首席分析师 S1010513110004 薛姣 非银金融分析师 S1010518110002 童成墩 非银行金融业联席首席分析师 S1010513110006 国投资本是证券业务为主的综合金融控股平台，目前下辖安信证券、国投安信期货、国投瑞银基金和国投泰康信托四大业务板块。安信证券 2022H1 利润贡献率达 66%，为公司核心利润来源。国投资本依托多行业布局优势，未来有望通过内部协同，有效增强客户服务能力，构建差异化竞争优势。首次覆盖，给予“持有”评级。 ▍以证券业务为主的综合金融控股平台，ROE 领先证券行业平均水平。国投资本当前综合实力位于证券公司类上市公司的 14 名左右。作为综合金融控股平台，国投资本拥有安信证券、国投安信期货、国投瑞银基金和国投泰康信托四大业务板块。其中，安信证券是国投资本主要收入和利润来源。2022H1，安信证券营业收入贡献率为 64%；归母净利润贡献率为 66%。盈利层面，国投资本2019-2022H1 近三年一期 ROE 分别为 7.88%、10.16%、10.61%和 4.36%，均领先于证券行业平均水平。 ▍经纪业务：控股安信证券，经纪业务实力较为强劲。国投资本目前直接持有安信证券 99.9969%的股权，经纪业务为安信证券主要收入来源。2021 年和2022H1，安信证券经纪业务手续费净收入为 39.74 亿元和 16.30 亿元，近三年经纪业务收入占比呈上升势头，对安信证券收入贡献由 25%提升至 45%左右。渠道层面，截至 2022H1，安信证券拥有 50 家分公司、319 家营业部，营业网点数位列行业第三，渠道实力较为强劲。 ▍信用业务：公司重要收入来源，信用风险整体可控。信用业务方面，2021 年和2022H1，安信证券利息净收入分别为 28.14 亿元和 13.70 亿元，占公司营收的比重为 25%和 37%。其中，2022H1 融资融券和股权质押业务利息收入 7.48 亿元。2022H1，安信证券两融业务规模 415.33 亿元，较 2021 年末下降 9.1%。表内股票质押式回购业务规模为 86.17 亿元，较 2021 年末下降 20.4%。风险层面，融资融券业务维持担保比例为 268%，股票质押履约保障比例为 296%，高于市场平均水平，整体业务风险可控。 ▍期货业务：控股国投安信期货，客户权益规模创历史新高。国投安信期货为安信证券全资子公司。2022H1，国投安信实现营业收入 13.24 亿元，同比增长19.42%；实现净利润 2.23 亿元，同比增长 9.75%。2022H1 国投安信期货注册资本、净资本、净资产均位列行业前 10 名，客户权益位列行业第 8 名，累计营业收入位列行业第 12 名、累计净利润位列行业前 8 名。客户层面，2022 年国投安信期货客户权益提升显著，2022 上半年末客户权益规模约 491 亿元，2022上半年客户权益规模峰值突破 570 亿元，均创历史新高。 ▍信托业务：控股国投泰康信托，信托管理规模高速扩容。国投资本目前通过全资子公司国投资本控股间接持有国投泰康信托 61.29%的股权。2022H1，国投泰康信托实现营业收入 10.12 亿元，同比增长 4.58%，行业排名第 19 位；实现净利润 6.62 亿元，同比增长 3.55%，行业排名第 15 位。截至 2022H1，国投泰康信托管理的信托资产规模 2552 亿元，较上年末增加 74.32%，主动管理规模1207 亿元，占比达 47.30%。其中，信托资产管理规模突破 600 亿元，较 2021年底增长 42.60%。 ▍基金业务：间接控股国投瑞银基金，重视新能源与军工领域投资。国投资本通过控股子公司国投泰康信托间接持有国投瑞银基金 51%的股权。2022H1，国投瑞银基金实现合并净利润 1.90 亿元，同比增长 71%，利润贡献率为 2.92%。截至 2022H1 末，国投瑞银基金管理各类资产规模合计约 2963 亿元，较年初增长18%；公募基金资产管理规模 1953 亿元，较年初增长 19%。国投瑞银高度重仅供内部参考，请勿外传 国投资本（600061.SH）投资价值分析报告｜2022.11.16 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 2 张文峰 非银金融分析师 S1010522030001 视新兴产业布局，在新能源、军工、先进制造等成长赛道主题产品规模超过 270亿元。 ▍风险因素：代理成交额下滑；信用业务风险暴露；财富管理市场发展低于预期，投资业务亏损风险，信托项目暴雷风险 ▍投资建议：随着资本市场改革和证券行业业务创新，证券行业集中度有望提升。国投资本以证券业务为中心，多业务充分布局，未来有望通过内部协同，有效增强客户服务能力，构建差异化竞争优势。我们认为当前价格基本反映了国投资本的合理估值，预计未来公司股价将与行业整体变动保持同步。预计2022/23/24 年公司 BVPS 分别为 7.70/8.39/9.23 元。参考可比公司兴业证券、光大证券、方正证券和五矿资本 2018 年以来 PB 估值的 10%分位数水平后，以±7.5%作为国投资本 PB 估值的合理区间。以此测算，国投资本的合理 PB 约为 0.9-1.1 倍。按照合理估值区间最低值估计，给予目标价 6.93 元，对应 2022年 PB 0.90 倍。首次覆盖，给予“持有”评级。 项目/年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 14,136.89 16,936.09 17,560.21 19,388.02 21,075.03 增长率 YoY（%） 25% 20% 4% 10% 9% 净利润（百万元） 4,148.32 4,792.82 3,173.10 4,465.13 5,501.87 增长率 YoY（%） 40% 16% -34% 41% 23% EPS（元） 0.98 0.75 0.49 0.69 0.86 BVPS（元） 10.03 7.19 7.70 8.39 9.23 ROE（%） 9.79% 10.37% 6.41% 8.29% 9.28% PB（A 股） 0.63 0.88 0.82 0.75 0.68 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2022 年 11 月 16 日收盘价 国投资本 600061.SH 评级 持有（首次） 当前价 6.28元 目标价 6.93元 总股本 6,425百万股 流通股本 6,425百万股 总市值 404亿元 近三月日均成交额 131百万元 52周最高/最低价 8.43/5.75元 近1月绝对涨幅 -0.48% 近6月绝对涨幅 4.89% 近12月绝对涨幅 -