22Q3白酒行业业绩总结：行业集中度持续提升下，预收指标显示行业分化趋势加速

证券研究报告 | 行业深度 | 白酒Ⅱ http://www.stocke.com.cn 1/33 请务必阅读正文之后的免责条款部分 白酒Ⅱ 报告日期：2022 年 11 月 05 日 行业集中度持续提升下，预收指标显示行业分化趋势加速 ——22Q3 白酒行业业绩总结 投资要点  我们认为 22Q3 酒企业绩保持稳健向好发展趋势，消费升级趋势不改。次高端受益于结构升级叠加“预收”调节等，收入增速/净利润增速/毛利率以及净利率等指标均表现亮眼；区域酒以及高端酒均延续强势能，且预收实现环比/同比明显增长显示其后续发力潜能强。站在当下，我们仍最看好有业绩确定或超预期，再有改革和事件催化标的，比如：1）基本面强者恒强（贵州茅台/泸州老窖/古井贡酒等）；2）低估值&确定性（五粮液/洋河股份等）。  白酒板块回顾：22Q3 次高端/区域酒表现优异，疫情影响下分化加剧 收入及利润端：22Q3 收入及净利润分别同比变动+16.29%、+21.44%，其中满足基地市场受疫情影响小+有成熟单品+不依赖招商扩张+实力强劲四大条件的次高端酒/区域龙头收入增速表现居前（分别为+24.61%、+19.15%）；利润端来看，22Q3利润/收入增速剪刀差较 Q1-3 缩小显示结构升级趋势较疫情前仍略放缓，次高端酒（+41.55%）/区域龙头（+26.78%）利润增速表现居前。盈利能力端：22Q3 白酒行业毛利率及净利率分别环比变动+0.24/+1.24 个百分点至 80.13%/37.54%，其中次高端酒毛利率/净利率双升，次高端盈利端表现亮眼主因预收释放下结构升级叠加费用管控良好推动净利率增长，高端酒稳健，区域酒内部分化明显。费用率端：22Q3 酒企费用改革（将部分此前投向渠道的费用更多的投向消费者，通过规模费用的投放以保持渠道体力的同时加强消费者端拉力，从而进一步抢抓潜在的回补消费）进行时，费用使用率提升使得全行业费用率下降（22Q3 酒企销售/管理费用率分别同比变动-0.25/-0.70pct 至 10.79%/5.83%）；预收端：22Q3 末白酒板块预收环比/同比变动+9.07%/+9.92%，显现酒企后续仍具备较强后续潜在弹性空间。  思考与展望：财报背后需值得关注的点？如何把握投资机会？ 1）22Q3 酒企动销和库存表现健康&具潜力。22Q3 酒企仍将控量挺价作为工作重心，普遍库存位于正常可控水平、批价稳定，多家酒企渠道有提价/价盘继续上移预期； 2）后疫情下价位带变化仍持续演绎，升级趋势不改。消费升级不可逆下：①千元价位带：新经济发展常态下韧性尽显，千元价位发展节奏有所变化，亦将迎来挤压式发展阶段；②次高端价位：次高端价位仍为扩容加速价位带，叠加内部升级趋势延续，仍为增长最快的价位带之一；③中高档价位：今年受人口流动、区域酒春节动销超预期使得后续渠道补库存积极性高、消费升级趋势延续叠加集中化提升，100-300 元成熟单品表现优异； 3）22Q3 延续此前分化态势，集中度加速提升。行业集中度提升加剧，挤压式增长延续，能做好消费者培育、深耕基地市场等工作的的强 α 公司有望实现行业排位再进一步； 4）后疫情下渠道稳扎稳打，平均经销商规模持续提升。①全国化酒企来看：普遍经销商数量提升，基地市场占比上移，同时平均经销商规模短期上升。②区域酒酒企：疫情影响下省内收入占比提升，渠道稳健发展，苏酒和徽酒普遍 22Q3 省内收入占比提升； 5）蓄力型酒企潜在业绩弹性大。优质酒企预收款/回款均较去年同期实现明显提升，或为 22Q4 表现蓄力；  22Q3 股价/估值复盘：动销恢复为底层逻辑，事件/业绩预期差助推 虽短期板块多层面承压，我们仍保持乐观，主因：1）以 19 年以来的 11—12 家白酒企业为样本趋势确定，并明显优于其他消费品；2）疾风知劲草，行业集中化加剧在今年真正发生，头部企业享受集中化红利和价位段红利，决定了其健康可持 行业评级: 看好(维持) 分析师：杨骥 执业证书号：S1230522030003 yangji@stocke.com.cn 分析师：张潇倩 执业证书号：S1230520090001 zhangxiaoqian@stocke.com.cn 相关报告 1 《外资对白酒板块影响大吗？板块迎拐点催化有哪些？——18-19 年白酒行业调整期对当下行业发展的启示》 2022.10.29 2 《【浙商食饮】 白酒国庆系列专题&22Q3 业绩前瞻：关于国庆背后表现的三点思考（20221009）》 2022.10.09 3 《【浙商食饮】 白酒中秋国庆系列专题（四）：中秋行业表现平稳，结构性繁荣趋势延续（20220912）》 2022.09.12 行业深度 http://www.stocke.com.cn 2/33 请务必阅读正文之后的免责条款部分 续增长和明后年增速仍然确定；3）22Q3 酒企业绩确定性强，未来两月库存消化情况为观测 23Q1 业绩核心点。  投资建议 历史上每次行业调整期也是洗牌期，蕴含着下一波配置机会,我们对板块未来发展仍保持乐观。从确定性视角，我们看好有业绩确定或超预期，再有改革和事件催化标的，比如：1）强者恒强（贵州茅台/泸州老窖/古井贡酒等）；2）低估值&确定性（五粮液/洋河股份等）。  风险提示 1、疫情爆发或防控升级，影响白酒整体动销恢复；2、高端酒批价上涨不及预期。 行业深度 http://www.stocke.com.cn 3/33 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录 1 横向看，白酒行业盈利能力在细分子行业中仍具竞争力 ....................................................................... 6 2 纵向看，疫情下酒企分化加剧，优质酒企预收仍丰厚 ........................................................................... 7 2.1 疫情下收入分化加剧，次高端酒/区域龙头表现优异 ..................................................................................................... 7 2.2 消费升级主旋律不改，行业盈利能力持续提升 ............................................................................................................ 10 2.3 高端酒盈利能力亮眼，费用率整体表现稳定 ................................................................................................................ 12 2.4 预收分化趋势显著，“蓄力”型企业弹性潜力强 ......................................