9月价格数据点评：弱需求压低CPI的“天花板”

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 宏观经济 | 动态跟踪 研究结论 事件：10 月 14 日统计局公布最新价格数据，9 月 CPI 同比上涨 2.8%，前值 2.5%，环比0.3%，前值-0.1%；PPI 同比上涨 0.9%，前值 2.3%，环比-0.1%，前值-1.2%。 ⚫ 两大价格指数接连低于市场预期，9 月 CPI 同比上涨 2.8%（万得一致预期 3%），PPI 同比上涨 0.9%（万得一致预期 1.1%）。我们认为三方面的因素制约了价格上行，其一，国际原油等大宗商品价格波动下降，输入性通胀压力减轻；其二，国内需求相对疲弱，新冠疫情影响了服务消费，对应于 CPI 服务项和核心 CPI 继续下探；其三，CPI 同比权重中猪肉的占比下降，9 月猪肉的同比权重为 1.25%，为2013 年以来的最低值，导致猪价对 CPI 同比走势的影响减弱。 ⚫ 以猪价为首的食品价格依然是引领 CPI 向上的主要动能，但能源和服务价格环比下行压制 CPI：1）8 月 CPI 食品项同比上涨 8.8%（前值 6.1%，下同），其中猪价同比上涨 36%（22.4%），受高温天气和节假日的影响，鲜菜、鲜果、蛋分别同比上涨 12.1%（6%）、17.8%（16.3%）、7.3%（1.7%）；2）国际油价下跌推动工业消费品涨幅回落，9 月工业消费品价格同比上涨 2.6%（3%）。 ⚫ 后疫情时期消费复苏的“天花板”导致服务业的价格中枢低于疫情之前，核心 CPI和 CPI 服务分项持续低迷，并且每轮疫情反弹均带来服务 CPI 下滑。9 月不包括食品和能源的核心 CPI 同比为 0.6%（0.8%），低于 2016-2019 年同期的均值1.8%；CPI 服务项同比 0.5%（0.7%），低于 2016-2019 年同期均值 2.3%。服务价格的变动也反映了旅游消费的新特征，即出行消费减少、周边游比重提升，统计局提到，受暑期结束及疫情散发影响，跨区域出行减少，飞机票、宾馆住宿和旅行社收费价格环比分别下降 9.9%、2.9%和 1.3%；本地游和周边游增多，交通工具租赁费价格环比上涨 4.0%。 ⚫ 上游价格回落推动 PPI 环比延续负增，叠加基数效应的影响，PPI 同比持续回落。分行业来看：1）能源相关行业价格回落，煤炭开采和洗选业、石油和天然气开采业PPI 同比分别为-2.7%（8.6%）、31.1%（35%）；2）基建项目加速开工建设，据报道，9 月有超 1.5 万亿元基建项目密集开工，带动金属、水泥等相关行业需求回暖，部分上游黑色和有色行业价格环比降幅收窄、同比下降斜率放缓，黑色、有色金属冶炼和压延加工业 PPI 同比分别为-18%（-15.1%）、-4.4%（-1.5%）；3）受高温天气的影响，电力、热力生产和供应业价格上行，同比为 10.1%（9.2%）。在此背景下，PPI-CPI 剪刀差继续下行，9 月剪刀差为-1.9%（-0.2%），后续关注通胀格局变化对盈利的影响。 ⚫ CPI 大概率已接近年内高点，突破 3%的概率较低，其上行存在两方面的制约，一是预计未来几个月 CPI 同比权重中猪肉的比重偏低，二是新冠疫情影响下服务和部分商品需求弱于疫情以前，核心 CPI 表现低迷，两大因素决定年内 CPI 表现温和；PPI 下行趋势明确，下行斜率主要取决于全球衰退预期下国际大宗的价格变动。进入 10 月后，部分地区疫情出现反弹（截至 10 月 13 日，日均本土新增确诊加无症状病例超过 1300 例，高于 9 月约 1000 例的日均值），这一因素预计将持续制约接触式消费需求，压制服务 CPI 和核心 CPI。实物消费的支撑相对更强，中高频数据来看，截至 10 月 10 日， 36 个城市猪肉平均零售价走高至 21.2 元/500 克，同比上涨 36.9%（前值 28.3%）；截至 10 月 13 日，布伦特原油均价回升至 94 美元/桶，同比上涨 12.1%（前值 20.2%）。中外对比来看，海外高通胀问题正迫使欧美央行维持紧缩性政策，而国内物价水平更加温和，对货币政策来说几乎不构成制约。 风险提示 ⚫ 疫情反弹导致总需求超预期回落； ⚫ 地缘冲突演绎超预期，导致原油等大宗商品价格再度转涨。 报告发布日期 2022 年 10 月 21 日 陈至奕 021-63325888*6044 chenzhiyi@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860519090001 陈玮 chenwei3@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860522080003 王仲尧 021-63325888*3267 wangzhongyao1@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860518050001 香港证监会牌照：BQJ932 孙国翔 sunguoxiang@orientsec.com.cn 弱需求压低 CPI 的“天花板”——9 月价格数据点评 如何看待四季度宏观经济的引擎——月度宏观经济回顾与展望 2022-10-10 PMI 重返扩张区间，生产端贡献大于需求端——9 月 PMI 点评 2022-10-08 弱需求削弱价格上涨动能——8 月价格数据点评 2022-09-13 宏观经济 | 动态跟踪 —— 弱需求压低CPI的“天花板”——9月价格数据点评 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 图 1：CPI 同比上行，核心 CPI 持续低迷 图 2：PPI 同比持续下降 数据来源：Wind，东方证券研究所 数据来源：Wind，东方证券研究所 图 3：新冠疫情压制服务业 CPI 图 4：猪价持续走高 数据来源：Wind，东方证券研究所 备注：2022 年 2 月及以前以 2021 年 1 月的本土新增确诊为 100,2022 年 2 月以后以 2022 年 4 月为 100 数据来源：Wind，东方证券研究所 图 5：分行业 PPI 同比 数据来源：Wind，东方证券研究所 -1-10112233(%)CPI当月同比核心CPI-40481216(%)PPI当月同比PPI环比-1.00.01.02.03.00204060801002019/12019/42019/72019/102020/12020/42020/72020/102021/12021/42021/72021/102022/12022/42022/7(%)日均本土新增+无症状（标准化）服务CPI同比（右）1012141618202224（元/500g)36个城市平均零售价:猪肉-40-30-20-10010203040（%）2022-082022-09 宏观经济 | 动态跟踪 —— 弱需求压低CPI的“天花板”——9月价格数据点评 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息