“政策半月谈”系列：贵州化债加力，吹响新一轮化债号角？

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 赵伟 分析师 SAC 执业编号：S1130521120002 zhaow＠gjzq.com.cn 杨飞 分析师 SAC 执业编号：S1130521120001 yang_fei＠gjzq.com.cn 侯倩楠 联系人 houqiannan＠gjzq.com.cn 贵州化债加力，吹响新一轮化债号角？ 年初以来，央地化债举措陆续出台、落地，近期贵州化债政策力度再加码。这是否意味着地方化债提速？当前化债与以往有何异同？本文梳理，可供参考。  一问：地方债务化解，现状如何？ 债务压力攀升，政策加大化债支持力度 伴随着地方债务的持续增长、财政收入的大幅下滑等，地方债务压力在上半年加快凸显。稳增长加力下，上半年地方显性债务加快增长，隐性债务持续累积、东北地区甚至有所加速。同时，财政收入在土地财政拖累与疫情冲击下大幅下滑，前 8 月广义财政完成度仅 57%、较前 5 年平均进度下滑 8 个百分点。债务不断累积而财政收入下滑，加剧了地方债务压力、2022 年地方广义债务率或超 300%。 今年以来，央、地采取加强监管、强化问责等多举措防范债务风险；近期，中央支持地方化债再度加码。上半年，中央及部委各类政策多次强调遏制隐性债务增量、化解存量等。对于债务率较高、城投非标违约较多的贵州，近期财政部发布114 号文支持其高风险地区化债；相较年初支持贵州化债的国发 2 号文，114 号文明确加强对贵州的财政支持、扩大金融机构机制化债范围、降低债务成本等。  二问：近期化债较以往有何异同？尾部风险凸显、高风险地区或需更多支持 回顾过往，2014 年、2018 年开始的两轮化债，分别主要采取地方债臵换和市场化化债两类方式。2014 年开始的首轮化债主要采取将存量债务纳入预算管理、通过发行臵换债将其“显性化”等方式。2015-2018 年，地方发行超 12 万亿元臵换债，基本将 2014 年底的不规范存量债务臵换完毕。2018 年开始的第二轮化债则更侧重化解隐性债务，且多采用市场化方式。财政部提出的化债方式中，项目结转资金偿还、转为经营债务、借新还旧、破产清算等均为市场化化债方式。 近期，地方化债仍以地方债臵换和市场化方式为主；但尾部风险凸显下，高风险地区化债或需更多政策支持。2020 年以来，除了鼓励市场化方式化债，政策亦加强对部分地区的地方债臵换支持力度。对于财政实力较好、隐性债务较少的地区，地方债臵换提速或促使其隐性债务加速清零；对于债务压力较大的地区，地方债臵换政策加码或可有效降低解其债务风险。当下，高风险地区化债仅凭地方财政及市场融资或不足以缓解当前风险、或需加大地方债臵换等政策支持力度。  三问：以史为鉴，不同化债方式的影响？地方债臵换对高风险地区或更有效 以史为鉴，市场化方式化债对不同地区影响分化，对化解高风险地区的债务风险作用或有限。第二轮市场化化债期间，债务风险较高的贵州虽积极采取一些市场化化债举措，如与金融机构协商臵换、“茅台化债”等，但其城投债信用利差未有明显收窄、2020 年末仍维持 390BP 左右的较高水平；与之不同，山西城投债信用利差在市场化化债期间则有所收窄、2020 年末较化债初期收窄近 70BP。 相比之下，地方债臵换等方式对降低高风险地区债务风险或更有效，后续或需跟踪相关政策举措。观察辽宁、湖南城投债信用利差走势，可以发现，两地披露其部分地区纳入中央建制县隐性债务化解试点后，其城投债信用利差在较长时间内呈收窄态势，或指向地方债臵换等方式对提振高风险地区的债市信心更为有效。因此，是否加大高风险地区化债的地方债臵换等支持力度，或是后续跟踪重点。 风险提示：政策效果不及预期，疫情反复。 2022 年 10 月 9 日 “政策半月谈”系列 宏观专题研究报告 证券研究报告 总量研究中心 “政策半月谈”系列 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 内容目录 1. 贵州化债加力，吹响新一轮化债号角？ .......................................................4 1.1、一问：地方债务化解，现状如何？ ......................................................4 1.2、二问：近期化债较以往有何异同？ ......................................................7 1.3、三问：以史为鉴，不同化债方式的影响？............................................9 2、政策跟踪 ................................................................................................. 11 2.1、中央政策会议跟踪： ......................................................................... 11 2.2、重要文章及新闻发布会： ..................................................................12 2.3、各类文件和法规：.............................................................................14 风险提示： ...................................................................................................15 图表目录 图表 1：2022 年地方显性债务明显提速 ..........................................................4 图表 2：2022 年上半年东北地区隐性债务加速累计 ........................................4 图表 3：2022 年前 8 月财政收入进度处于较低水平 ........................................4 图表 4： 2022 年地方广义债务率提升 ............................................................4 图表 5：去年底以来化债政策强调遏制增量、化解存量 ...................................5 图表 6：财政部年内两度通报违规举债典型案例..............................................5 图表 7：地方审计报告对政府债务管理重视度提升 ..........................................6 图表 8：多省市发行特殊再融资券臵换存量债务