房地产行业地产天天见(第42期)：养老产业有什么更好的盈利模式吗？

房地产行业 | 证券研究报告 — 行业点评 2022 年 10 月 18 日 [Table_IndustryRank] 强于大市 相关研究报告 [Table_relatedreport] 《市场疑虑逐步走向清晰，建议关注板块机会——四季度地产行业展望》20221012 《地产天天见（第 41 期）：从央行问卷调查看，三季度房企贷款需求与居民购房意愿如何了？》 《地产天天见（第 40 期）：取消公摊面积会有怎样的影响？》 《地产天天见（第 39 期）：930 政策利好后，“十一”楼市表现如何？》 《地产天天见（第 38 期）：930 地产政策密集出台释放了怎样的利好？》 《地产天天见（第 37 期）：房企商票发行与逾期情况如何了？》 《地产天天见（第 36 期）：从南昌集中土拍反映出的弱二线城市土地市场情况如何了？》 《地产天天见（第 35 期）：保障房 REITs 大涨后能否持续成为发展焦点？》 《地产天天见（第 34 期）：我国房产税预计规模有多少？一线城市压力会有多大？》 《地产天天见（第 33 期）：我国房地产税的由来？沪渝试点效果如何？》 《中国的真实住房需求还有多少？（2022 版）》20220803 《凡益之道，与时偕行——关于短期博弈与长期格局的思考》 20220615 《AMC 参与房企化债的范围和力度有望加大，提供房企纾困新路径》 20220523 《激进扩张和过度融资埋下隐患，政策收紧市场遇冷成为危机爆发的导火索—暴雷房企区域性研究系列之闽系篇》20220519 《从历史复盘中探讨本轮地产调控放松的最佳路径与当前房企的生存法则》20220325 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 [Table_Industr y] 房地产行业 [Table_Anal yser ] 证券分析师：夏亦丰 (8621)20328348 yifeng.xia@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300521070005 证券分析师：许佳璐 (8621)20328710 jialu.xu @bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300521110002 [Table_Title] 地产天天见（第 42 期） 养老产业有什么更好的盈利模式吗？ 【每日一问】 近来年来养老政策重要性明显提升。2019 年 4 月国务院发布《关于推进养老服务发展的意见》，2021 年 3 月制定的“十四五规划”中提到，至 2025 年将支持 300 个培训疗养机构转型为普惠养老机构、1000 个公办养老机构增加护理型床位，养老机构护理型床位占比提高到 55%。2022 年 10 月的二十大报告中也提及“积极应对人口老龄化国家战略，发展养老事业和养老产业”，与十九大不同的是，将“应对人口老龄化”上升为国家战略。 养老产业规模扩展仍具较大空间。全国老龄委称 2014-2050 年中国老年人口消费潜力将从 4 万亿元增至 106 万亿元左右，占 GDP 比例将从 8%增至 33%。按照统计局数据，截至 2021 年末，我国 60 岁及以上人口 2.67 亿人，而养老服务机构床位总数仅 501.6 万张，以此计算，不到 2%的高龄人口能获得配套养老机构服务。社科院预测的 2030 年养老产业市场规模为 13 万亿元，与 2017 年中国房地产行业销售规模相当。 各类竞争主体跑马圈地，产业迎来新一轮升级。我国养老产业主要参与主体有：1）保险公司：2010 年 9 月，保险资金正式获准进入养老地产市场。养老地产以其长期稳定资产的特点吸引险企进行投资。2）地产公司：万科在养老社区、嵌入式养老服务中心及自持老年公寓三个方向上都有尝试。保利 2012 年开始布局，继和熹会养老公寓也被集团视作地产开发销售后的又一商业模式。不过，开发商习惯于高周转、赚快钱的模式，而养老地产产业链长，资金要求量大、市场回报慢，开发商缺乏后续养老服务相关经验，当前其资金压力又较大，因此进行养老产业投资的意愿并不高。 当前养老地产主流的盈利模式主要是销售模式、持有模式、租售并举、会员制等，存在不确定性。1）销售模式：与传统的出售产权房方式基本一致，在地产项目建设基础上附加养老设施与服务。这种模式资金回笼快，风险相对较小，但也意味着开发商放弃了持有物业带来的溢价和收益。2）持有模式：有利于后期运营的持续收入，但对资金要求高，投资回收期较长，且对开发商的运营管理有较高要求。这种模式一般是政府主导的福利性质养老地产项目，采用 BOT 建设方式。3）“销售+持有”并举模式：适用于普通养老公寓和大型混合式养老社区的开发，以北京太阳城、上海亲和源老年公寓等项目为代表。4）会员制模式：由于出售会员卡的模式能够迅速回笼资金，提高资金的周转效率，是多数大型养老机构都将其作为主要推广模式，即一次性缴纳高额会员卡费用，其后每月缴纳较低的房费及其他费用。然而这一模式对于获客能力不强、品牌效应不高的养老企业而言难以走通。5）分散租赁模式：采用收取一定押金，分月或分季度付款的盈利模式。由于盈利模式的不确定性，房企对于养老行业的探索在逐渐冷却。万科董事会主席郁亮多次对外表示，养老业务只是摸索业务，还没有找到合适的模式，还需要继续摸索。 国内大多养老机构处于微利经营甚至亏损状态，存在着普遍的盈利难问题。财政部数据显示，截至 2019 年 3 月，盈利的养老机构利润率在 5%到 10%之间。老龄委 2014 年数据显示，我国仅 19.4%的养老机构略有盈利，48.1%的养老机构基本持平，32.5%的养老机构亏损。 我们认为，导致养老机构盈利困难的原因有以下几点：1）目前我国养老机构空臵率较高，收入难以实现最大化饱和化。国际上通常认为，一个养老机构达到 80%的入住率，才能实现收支平衡。而全国老龄委数据显示，2014 年全国养老机构平均入住率为 48%。北京大学 2019 年调研统计中发现：北京仅 4%的养老机构实现盈余，超过 60%的养老机构需要 10 年以上的时间才能收回投资。我们认为低入住率主要是因为养老机构的结构性问题，高端供给偏多，低端供给缺乏，“未富先老”是我国老龄化的显著特征，大多数老人支付能力有限。我国老年人口是以中低收入的劳动者为主的社会群体，全国老龄委数据显示 2014 年我国企业退休人员基本养老金水平月平均仅 2061 元。多数老年人的养老问题只能由非营利组织来解决。而当前民办养老中高端机构供给偏多，而中低端的却供给不足，供需不匹配导致养老机构普遍入住率较低。2）养老机构开发周期长、投入较大、运营成本较高。一方面，部分地区养老机构建设用地紧张，新建养老机构的土地成本高。另一方面，老龄办调查显示在平均约 19 年的余寿中，健康余寿只有 9 年左右，其余 10 年是带病或失能状态，因此养老机构通常需要配备医疗护理属性，医护人员的成本通常较高。3）养老机构投融资支持政策不健全，养老机构融资方式单一、融资对象狭窄、融资结构不合理，这都让企业在运营养老产业的过程中，资金回笼也更加缓慢。 20%的养老机构是如何实现盈利的？1）高服务高价格策略。形成品牌后，未来新开设的机构主要走中高端路线，收费标准