巨星农牧(603477)生猪养殖冉冉新星，乘风而上加速扩张

本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供，在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由中信建投（国际）证券有限公司在香港提供。同时请参阅最后一页的重要声明。 证券研究报告·A 股公司深度 养殖业 生猪养殖冉冉新星，乘风而上加速扩张 皮革公司资产重组转型为生猪养殖企业。 公司前身振静股份主营皮革业务，2020 年收购巨星有限 100%股权，改名巨星农牧并大力发展生猪养殖板块，目前已发展成为西南地区生猪养殖头部企业，2021 年生猪出栏量为 87.1 万头，营业收入为 29.83 亿元，归母净利润为 2.59 亿元。 生猪养殖行业规模化程度持续提升，新一轮上行周期已开启。 当前生猪养殖行业的集中度与规模化程度较低，未来龙头公司依靠技术管理与资本优势占据更大市场份额，规模化水平将不断提升。2022 年 4 月行业开启新一轮景气上升周期，展望后市，生猪供给仍将短缺，需求回暖迹象明显，预计猪价涨幅将进一步扩大。 公司拥有明显的成本效率优势，盈利水平处于行业领先。 公司一方面通过自产饲料降低原材料成本，自繁自养、猪苗自给，另一方面通过与 PIC、Pipestone 深度合作提高生产效率和生产指标，有效降低养殖综合成本，因此公司的养殖成本位于行业前列，头均毛利远超其他生猪养殖公司。 持续扩充生猪养殖产能，未来成长空间广阔。 近年公司生猪出栏量快速提升，并且充足资金助力公司加速建设生猪养殖基地、完善产能布局，预计 2022 年出栏量将达 120 万头以上，待现有项目全部达产后，年出栏规模将超过 500 万头。 投资建议：生猪养殖业务有望实现高速增长，饲料、皮革等业务维持平稳发展。综合考虑，我们预计公司 2022-2024 年实现营收39.86/75.55/104.48 亿元，归母净利润 2.31/10.62/14.19 亿元，EPS分别为 0.46/2.10/2.80 元/股，对应 PE 分别为 61.05x/13.28x/9.94x，给予“买入”评级。 风险提示：猪价上涨不及预期的风险、出栏不及预期的风险等。 重要财务指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 1,439.19 2,982.92 3,985.94 7,555.18 10,447.73 YOY(%) 159.05 107.26 33.63 89.55 38.29 净利润(百万元) 127.68 258.98 231.13 1,062.21 1,418.89 YOY(%) 223.14 102.84 -10.75 359.57 33.58 毛利率(%) 30.65 18.99 15.35 22.82 21.86 净利率(%) 8.87 8.68 5.80 14.06 13.58 ROE(%) 4.80 7.87 6.67 24.84 26.47 EPS(摊薄/元) 0.25 0.51 0.46 2.10 2.80 P/E(倍) 110.51 54.48 61.05 13.28 9.94 P/B(倍) 5.30 4.29 4.07 3.30 2.63 首次评级 买入 王明琦 wangmingqi@csc.com.cn SAC 执证编号:S1440521100007 发布日期： 2022 年 10 月 13 日 当前股价： 26.70 元 主要数据 股票价格绝对/相对市场表现（%） 1 个月 3 个月 12 个月 -1.48/7.18 -17.62/-6.41 108.59/125.64 12 月最高/最低价（元） 35.65/12.05 总股本（万股） 50,609.34 流通 A 股（万股） 48,172.93 总市值（亿元） 135.13 流通市值（亿元） 128.62 近 3 月日均成交量（万） 1488.55 控股股东 四川和邦投资集团有限公司 25.62% 股价表现 相关研究报告 -19%31%81%131%181%2021/10/122021/11/122021/12/122022/1/122022/2/122022/3/122022/4/122022/5/122022/6/122022/7/122022/8/122022/9/12巨星农牧上证指数巨星农牧(603477.SH) 仅供内部参考，请勿外传 A 股公司深度报告 巨星农牧 请参阅最后一页的重要声明 目录 1 皮革公司转型农牧企业，聚焦生猪养殖领域 .................................................................................................... 1 1.1 资产重组实现转型，大力发展生猪养殖业务.......................................................................................... 1 1.2 股权结构稳定，激励机制有效 ................................................................................................................. 1 1.3 养殖、皮革业务双轮驱动 ......................................................................................................................... 3 1.4 业绩保持高速增长，盈利能力位居行业前列.......................................................................................... 5 2 生猪养殖行业：竞争格局持续优化，新上行周期已开启................................................................................. 8 2.1 行业发展：从高速增长阶段步入高质量发展阶段 .................................................................................. 8 2.2 行业格局：集中度较低，未来有望加速提升........................................................................................ 10 2.3 行业周期复盘：供给端主导，历经四轮沉浮......................................................................................... 11 2.4 未来展望：市场供需格局逆转，开启景气上升周期