非银行金融行业跟踪：负债端边际改善-地产投资风险缓释助力保险板块估值修复

敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXINGSECURITIE行业研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 非银行金融行业跟踪：负债端边际改善&地产投资风险缓释助力保险板块估值修复 2022 年 10 月 10 日 看好/维持 非银行金融 行业报告 证券：受国庆假期临近和市场下跌等因素影响，市场交易持续低迷，周日均成交额续降 200 亿至 0.63 万亿；两融余额（9.29）降至 1.56 万亿，较 8 月 23 日高点下降近 900 亿。我们预计节后市场交易将逐步回暖，两融余额也有望缓慢回升，利好权益市场和证券板块。证券板块在经历持续深度回调后，当前整体估值已接近 2018 年 10 月和 2022 年 4 月低点，具备较强的投资价值，待市场企稳后，在杠杆资金的配合下，估值修复在时间和空间层面均可期待。我们认为，资本市场改革提速有望成为行业价值回归的直接催化剂，业务创新亦将为盈利增长开启想象空间，行业中长期发展前景继续向好。从投资角度看，我们更加看好行业内头部机构在中长期创新发展模式下的投资机会，当前具备较高投资价值的标的仍集中于估值仍在低位的价值个股，此外证券 ETF 为板块投资提供了更多选择。 保险：年初以来保险负债端仍在承受居民消费能力下降、疫情和代理人减员等因素带来的影响，但从各家险企中报中也能看到渠道改革呈现的积极变化，特别是代理人产能和活动率的提升，同时银保渠道的持续发力亦助力头部险企稳住核心客户群体。伴随疫情逐步缓解和各险企 2023 年开门红筹备工作的陆续展开，险企渠道改革成效有望陆续兑现，给予市场对险企经营层面更大的信心。整体上看，四季度负债端表现值得期待，边际改善趋势有望更加显著。 板块表现：9 月 26 日至 9 月 30 日 5 个交易日间非银板块整体下跌 4.01%，按申万一级行业分类标准，非银排名全部行业 23/31；其中证券板块下跌 4.55%，保险板块下跌 2.59%，均跑赢沪深 300 指数（-1.33%）。个股方面，券商涨幅前五分别为锦龙股份（1.12%）、西南证券（-1.34%）、国盛金控（-1.68%）、国投资本（-1.94%）、方正证券（-2.24%），保险公司涨跌幅分别为中国人寿（2.43%）、中国太保（-0.29%）、中国人保（-0.40%）、新华保险（-2.29%）、中国平安（-3.35%）、天茂集团（-6.77%）。 风险提示：宏观经济下行风险、政策风险、市场风险、流动性风险。 未来 3-6 个月行业大事: 无 行业基本资料 占比% 股票家数 87 1.83% 行业市值(亿元) 52389.59 6.27% 流通市值(亿元) 38862.42 6.11% 行业平均市盈率 13.75 / 行业指数走势图 资料来源：wind、东兴证券研究所 分析师：刘嘉玮 010-66554043 liujw_y js@dxzq.net.cn 执业证书编号: S1480519050001 分析师：高鑫 010-66554130 gaoxin@dxzq.net.cn 执业证书编号: S1480521070005 -40.0%-20.0%0.0%20.0%10/1112/112/114/116/118/11非银行金融 沪深300 P2 东兴证券行业报告 非银行金融行业跟踪：负债端边际改善&地产投资风险缓释助力保险板块估值修复 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 1. 行业观点 证券： 受国庆假期临近和市场下跌等因素影响，市场交易持续低迷，周日均成交额续降 200 亿至 0.63 万亿；两融余额（9.29）降至 1.56 万亿，较 8 月 23 日高点下降近 900 亿。我们预计节后市场交易将逐步回暖，两融余额也有望缓慢回升，利好权益市场和证券板块。证券板块在经历持续深度回调后，当前整体估值已接近 2018年 10 月和 2022 年 4 月低点，具备较强的投资价值，待市场企稳后，在杠杆资金的配合下，估值修复在时间和空间层面均可期待。我们认为，资本市场改革提速有望成为行业价值回归的直接催化剂，业务创新亦将为盈利增长开启想象空间，行业中长期发展前景继续向好。从投资角度看，我们更加看好行业内头部机构在中长期创新发展模式下的投资机会，当前具备较高投资价值的标的仍集中于估值仍在低位的价值个股，此外证券 ETF 为板块投资提供了更多选择。 当前行业核心关注点仍在财富管理主线，市场企稳后金融产品代销&投顾业务的边际改善和控/参股基金公司业绩提升将助力龙头标的估值修复。而全面注册制预期推动下的投行业务“井喷”将成为证券板块中长期最具确定性的增长机会。项目供给一定程度上超过投行的承载能力，有望推动券商定价能力提升。故我们从中长期角度建议继续关注大财富管理和“泛投行”共振的“成长性”机会。 我们认为，除政策和市场因素外，未来有三点将影响券商估值：1.国企改革、激励机制的市场化程度；2.财富管理转型节奏和竞争者（如银行、互联网平台）战略走向；3.业务结构及公司治理能力、风控水平、创新能力。整体上看，证券行业当前业务同质化仍较高，在马太效应持续增强的背景下，仅龙头的护城河有望持续存在并拓宽，资源集聚效应最为显著，进而有机会获得更高的估值溢价。故我们继续首推兼具 beta 和较高业绩增长确定性的行业龙头中信证券。中信证券当前估值仅 1.13xPB，公司 22H1 业绩在市场大幅波动的情况下仍能保持盈利仅个位数下降，业绩确定性值得肯定，国内券商龙头地位稳固。此外，近年来公司业务结构不断优化，不断向海外头部平台看齐，具备较强的前瞻性，我们坚定看好其发展前景。 保险： 年初以来保险负债端仍在承受居民消费能力下降、疫情和代理人减员等因素带来的影响，但从各家险企中报中也能看到渠道改革呈现的积极变化，特别是代理人产能和活动率的提升，同时银保渠道的持续发力亦助力头部险企稳住核心客户群体。伴随疫情逐步缓解和各险企 2023 年开门红筹备工作的陆续展开，险企渠道改革成效有望陆续兑现，给予市场对险企经营层面更大的信心。整体上看，四季度负债端表现值得期待，边际改善趋势有望更加显著。 同时，考虑到国内通胀、中美利差等因素，国内利率向下空间已较为有限，险企准备金计提压力有望得到缓解，且在政策呵护下房地产投资风险也有望缓慢释放，我们看好险企下半年业绩改善。此外，险企市值管理和分红方面的积极表现也有望提振市场信心，助力行业估值修复。 但考虑到 ROE/ROEV 中枢下行并保持在近年低位，保险标的投资周期拉长是大概率事件。同时，自 2021年起涉及险企经营行为规范的监管政策频出，2022 年政策推出频率进一步上升，可以预期监管政策仍是当前险企经营重要的影响因素，需要持续重点关注。 2. 板块表现 东兴证券行业报告 非银行金融行业跟踪：负债端边际改善&地产投资风险缓释助力保险板块估值修复 P3 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES9 月 26 日至 9 月 30 日 5 个交易日间非银板块整体下跌 4.01%，按申万一级行业分类标准