科博达(603786)灯控领域领先企业，汽车电子多点开花

请务必阅读正文后的重要声明部分 [Table_StockInfo] 2022 年 10 月 08 日 证 券研究报告•公司深度报告 买入 （ 首次） 当前价： 54.32 元 科 博 达（603786） 汽 车 目标价： 68.76 元（6 个月） 灯控领域领先企业，汽车电子多点开花 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：郑连声 执业证号：S1250522040001 电话：010-57758531 邮箱：zlans@swsc.com.cn 联系人：冯安琪 电话：021-58351905 邮箱：faz@swsc.com.cn 联系人：白臻哲 电话：010-57758530 邮箱：bzzyf@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 4.04 流通 A 股(亿股) 0.40 52 周内股价区间(元) 35.86-94.23 总市值(亿元) 219.51 总资产(亿元) 46.79 每股净资产(元) 9.68 相 关研究 [Table_Report] [Table_Summary]  推荐逻辑：1）公司主光源控制器业务拥有大众/福特等丰厚订单，预计 2025年全球市场份额有望达到 14.9%；2）2025 年我国车身域/底盘域市场空间分别有望达到 51/178亿元，22-25年 CAGR分别约 87%/115%，市场空间广阔，公司已获比亚迪/吉利等项目定点；3）大众/宝马等全球知名车企 10个全球平台项目陆续转产销售预计推动公司海外市场份额延续增势，2025 年有望达到 8.2%。  灯控：压舱石业务，产品矩阵丰富。灯控业务是公司核心业务，22H1年占总收入 51.8%，其中主光源控制器市场竞争力强，全球市占率已从 2016年的 3%左右增至 22H1 的超 10%，而目前在手订单丰富，市占率有望持续增长；辅助光源控制器通过绑定斯坦雷，未来有望在日系客户中获得持续突破；尾灯控制器先后获得宝马约 2000万只 LED尾灯控制器项目和宝马下一代车型约 4500万只（含前灯）尾灯控制器项目，前者已于 21 年小批量供货，后者有望 2025 年量产；智能光源方面，公司从控制器拓展到总成，单车价值量提升，同时获得国内新势力及北美新势力主机厂定点。  以电控技术为基础持续外延拓展新业务，成效显现。公司持续发力非灯控业务，打造多个增长点：1）AGS：截止 21H1 公司 AGS 储备项目整个生命周期销量约 1000万件，价值量约 30亿元；2）公司商用车国六产品在一些关键领域率先打破国外技术垄断，已配套康明斯、潍柴，22 年底 HC 喷射系统等新产品也将量产配套，国六产品收入将持续增长；3）公司 USB 产品陆续获得上汽大众、一汽-大众、日产、全球头部新能源汽车品牌等客户众多定点，未来将贡献可观收入；4）公司积极投身域控制器领域并取得重要突破，已获理想、比亚迪、吉利等底盘域控制器定点和国内一家新能源汽车车身域控制器定点，2022年预计5 个底盘控制相关项目转产，有望实现约 1 亿元的收入。  积极推进全球化布局，海外份额有望进一步提升。公司通过在德/美/日/英设立子公司积极推进全球化布局，2019 年以来累计获得大众/宝马/福特等全球知名车企 10 个全球平台项目订单，多数项目已转产销售或即将量产，预计 22 年海外市场份额将达 5.9%，对应海外业务收入同比增长 18.7%；中长期看，23 年/25年英菲尼迪/宝马新项目量产有望推动海外份额进一步提升，25年有望达 8.2%。  盈利预测与投资建议。预计公司 2022-2024 年归母净利润复合增长率 38.8%。考虑到公司灯控业务发展稳健、非灯控业务多点开花，给予公司 2023 年 36 倍PE，对应目标价 68.76 元，首次覆盖给予“买入”评级。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 2806.51 3599.37 4553.87 5649.01 增长率 -3.68% 28.25% 26.52% 24.05% 归属母公司净利润（百万元） 388.90 558.43 770.46 1039.83 增长率 -24.44% 43.59% 37.97% 34.96% 每股收益 EPS（元） 0.96 1.38 1.91 2.57 净资产收益率 ROE 10.15% 13.14% 15.97% 18.60% PE 56 39 28 21 PB 5.21 4.70 4.14 3.57 数据来源：Wind，西南证券；注：2021 年 EPS 的采用最新股本计算 -37%-17%3%24%44%65%21/921/1122/122/322/522/722/9科 博 达 沪深300 仅供内部参考，请勿外传 公 司深度报告 / 科 博 达 （603786） 请务必阅读正文后的重要声明部分 投资要件 关键假设 假设 1：22-24 年照明控制系统销量同比增长 25%/23%/21%，单价年降 1%，毛利率分别为 35%/35.5%/36%。 假设 2：22-24 年电机控制系统产品销量同比增长 20%/22%/24%；考虑到 AGS 产品单价较高，假设电机控制系统产品单价每年增长 1%；22-24 年毛利率分别 35%/35.5%/36%。 假设 3：考虑到 USB 产品放量将带动车载电器与电子业务销量增长，假设 22-24 年车载 电 器 与 电 子 产 品 销 量 同 比 增 长 30%/25%/20% ， 单 价 年 降 1% ， 毛 利 率 分 别 为38%/39%/40%。 假设 4：能源管理系统 22-24 年销量分别同比增长 100%/80%/60%，单价年降 1%；考虑到产能释放后毛利率有望恢复并快速增加，22-24 年毛利率分别为 10%/20%/30%。 假设 5：其他汽车零部件 22-24 年销量分别同比增长 50%/40%/30%；考虑到控制器产品单价更高，假设其他汽车零部件单价每年增长 2%；22-24年毛利率分别 49%/49.5%/50%。 我们区别于市场的观点 市场认为：公司传统灯控业务市场空间增速有限，公司成长空间有限。我们认为：1）公司传统灯控业务实力强，不断获得新订单，市占率有望继续快速提升；2）公司积极布局AGS、国六产品、USB、底盘域控制器、车身域控制器等新业务，进展顺利，有望带动公司收入快速增长；3）公司积极布局全球化，获得众多知名车企全球平台订单，海外业务成为新增长曲线。 股价上涨的催化因素 1）灯控业务市占率提升超预期；2）新业务进展超预期；3）海外业务拓展超预期。 估值和目标价格 我们选取了行业中与科博达业务较相近的星宇股份、华阳集团、德赛西威、中科创达 4家公司作比较，截止 9 月 30 日收盘，22-24 年 4 家公司的平均 PE 分别为 49/35/27 倍。考虑到公司非灯控业务快速拓展、域控制器业务市场前景广阔，给予公司