银行业流动性周报：同业存单发力意味着什么？

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022 年 9 月 25 日 行业研究 同业存单发力意味着什么？ ——流动性周报（2022.09.19-2022.09.25） 银行业 买入（维持） 作者 分析师：王一峰 执业证书编号：S0930519050002 010-56513033 wangyf@ebscn.com 联系人：刘杰 010-56513030 liujie9@ebscn.com 联系人：赵晨阳 zhaochenyang@ebscn.com 行业与沪深 300 指数对比图 资料来源：Wind 相关研报 存款利率下调“七问七答”——流动性周报（2022.09.12-2022.09.18） 关于“票贷比”的思考——流动性周报（2022.08.22-2022.08.28） 从金融债视角看同业存单——流动性周报（2022.08.15-2022.08.21） 6000 亿 MLF 到期续作方式影响大吗？——流动性周报（2022.08.08-2022.08.14） 同业存单利率还有下行空间吗？——流动性周报（2022.08.01-2022.08.07） 3Y 与 5Y 存款利率“倒挂”的启示——流动性周报（2022.07.18-2022.07.24） R001 成交量即将破 6 万亿——流动性周报（2022.07.11-2022.07.17） 以史鉴今：30 亿 OMO 是紧缩信号吗？——流动性周报（2022.07.04-2022.07.10） 6 月社融或接近 5 万亿——流动性周报（2022.06.27-2022.07.03） 本周观点：同业存单发力意味着什么？ 9 月份以来，银行同业存单发行力度开始加大，截至 9 月 23 日，本月净融资规模已超过 5000 亿，发行利率也有所上行，其中 1Y 国股同业存单发行利率上行至2.02%。近期同业存单发力，反映了怎样的一种现象？ 一、二季度以来同业存单显著缩量 二季度以来，银行同业存单发行力度明显缩量，4-9 月份合计净融资为-920亿，同比少增超过 7500 亿，其中 4、5、7、8 月份净融资均为负增长，1Y 国股品种发行利率最低一度降至 1.85%，随后始终在 2%上下震荡运行，显著偏离 1Y MLF利率。 图 1：今年二季度以来同业存单净融资规模显著缩量 资料来源：Wind，光大证券研究所。时间：9 月截至 23 日 图 2：今年准货币（M2-M1）增速显著提升 资料来源：Wind，光大证券研究所 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 银行业 同业存单大幅缩量的主要原因，在于银行存贷比以及资产负债期限错配明显改善。 一是银行存贷比显著回落， 1-8 月增量存贷比（银保监口径） 仅为95.5%，同比下降约 100 个百分点，显示出在财政拨付力度加大、央行上缴1.1 万亿利润、各类再贷款工具加码、影子银行收缩放缓等一系列“宽货币”举措的情况下，银行存款增长优于贷款，负债补充压力下降。 二是今年信贷供需矛盾加剧，贷款投放月初回落、月末冲高的情况进一步加深，特别是在非季末月份，信贷出现短久期化倾向。数据显示：4、5、7、8月短期贷款（居民短贷+企业短贷+票据融资）合计新增约 1.6 万亿，同比多增9600 亿。短期与中长期贷款比值为 65.58%，同比提升近 50 个百分点。 三是银行存款有定期化倾向，负债久期拉长。截至 2022 半年末，上市银行 3M-5Y 期定期存款占比约 41%，较年初提升约 4 个百分点，反映出微观经济为主的贮藏性货币需求提升，一般性存款定期化迹象明显。受此影响，银行负债端呈现总量多增、久期拉长的特点，对同业存单发行需求下降。 图 3：今年上半年存款久期有所拉长 图 4：今年银行 NSFR 安全边际抬升 资料来源：Wind，光大证券研究所 资料来源：Wind，光大证券研究所；时间：2018 年 1 月-2022 年 8 月 二、9 月份同业存单发力的三点原因 9 月份以来，同业存单有所发力，截至 23 日，同业存单净融资规模已超5500 亿，创今年 3 月以来单月新高，特别是下半月以来明显发力。究其原因： 1、以确定性应对不确定性，银行前瞻性布局存单。目前，资金市场存在一些不确定性因素，比如：（1）各类政策支持工具（保交房专项借款、开发性政策性金融工具）落地后，“宽信用”何时能实质性形成？重大会议之后，若信贷景气度进一步提升，疫情防控动态调整，结构性流动性短缺框架则易于形成，资金利率存在上行压力。（2）近期人民币在岸即期和离岸即期汇率双双破7，且有进一步贬值之势，人民币中间价明显偏离 CNY 和 CNH。美联储“激进式”加息下中美短端与中长期无风险利差倒挂裂口扩大，资本项目下资金运动具有不确定性，为避免人民币汇率形成单边贬值预期，汇率阶段性稳定目标前置，对内货币政策掣肘会导致资金利率波动性加大，且又临近季末月份，市场对资金利率有上行预期。在此情况下，以确定性应对不确定性，是银行的占优策略，在当前利率相对偏低的点位，未雨绸缪适度增加发行，这是近期同业存单发力的重要驱动因素。 2、季末月份信贷投放有所改善。9 月份以来，信贷投放情况较 8 月份总体改善，其中政策性银行和国有大行信贷景气度较高，但股份制银行等中小行依 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 银行业 然偏弱，反映出内生融资需求偏弱，信贷投放更多依赖政策驱动。结构方面，随着第一批 3000 亿政策性金融工具投放完毕、第二批 3000 亿政策性金融工具投放也出现提速，政府性项目对公贷款保持了较高景气度。零售贷款中，消费贷和信用卡情况相对较好，但按揭贷款延续疲软态势；票据冲量行为消退，造成利率明显上行，其中 1M 国股转贴利率已上行至 2%。在此情况下，存贷比边际恶化，也会刺激大型银行加大同业存单发行需求。 3、MLF 或继续缩量续作。8 月和 9 月 MLF 均到期 6000 亿的情况下，央行连续开展缩量续作，每月缩量规模为 2000 亿。10-12 月份 MLF 到期 2 万亿，考虑到 MLF 利率偏贵，具有“惩罚性”性质，银行司库继续缩量续作的意愿较强，央行也有意通过小幅缩量的方式兼顾汇率稳定。这样一来，银行可以通过增发同业存单的方式替换掉高成本 MLF，进而起到降低负债成本的效果。 图 5：9 月份国股银行同业存单发力明显 资料来源：Wind，光大证券研究所。时间：截至 9 月 23 日 三、10 月份资金市场或受扰动，同业存单利率上行空间有限 9 月中下旬以来，同业存单利率小幅上行，其中 1Y 国股同业存单利率上行了约 5bp 至 2.02%。我们认为，阶段性看 10 月资金市场或受扰动，但同业存单利率持续上行空间并不大： 1、NCD 利率负向偏离 MLF 利率是“常态”，维持“不高不低”是占优策略。我们看 2019 年至今的情况，资金利率其实在大部分时点，都负向偏离政策利率，这是流动性宽松、信贷疲软、结构性流动性短缺框架失效所产生的结果。从现阶段经济面临的内外部约束看，疫情冲击仍在延续，经济稳定增长压力较大，政府投资增加