金融债系列报告之三：同业存单热度高增，指数基金或成权益市场震荡下的新选择

证券研究报告·固定收益·固收深度报告 东吴证券研究所 1 / 22 请务必阅读正文之后的免责声明部分 固收深度报告 20220912 金融债系列报告之三：同业存单热度高增，指数基金或成权益市场震荡下的新选择 2022 年 09 月 12 日 证券分析师 李勇 执业证书：S0600519040001 010-66573671 liyong@dwzq.com.cn 研究助理 徐沐阳 执业证书：S0600121060042 xumy@dwzq.com.cn 研究助理 徐津晶 执业证书：S0600121110024 xujj@dwzq.com.cn 相关研究 《 二 级 资 本 债 周 度 数 据 跟 踪（20220905-20220909）》 2022-09-10 《 绿 色 债 券 周 度 数 据 跟 踪（20220905-20220909）》 2022-09-10 [Table_Summary] 观点 ◼ 同业存单市场快速发展，占据债市重要地位：1）自 2013 年 12 月央行发布《同业存单管理暂行办法》以来，历经近 9 年的蓬勃发展，同业存单已成为债市存量占比第四(约 14 万亿元)、年交易量第二(2021 年逾 43万亿元)的重要债券品种。2）我国已累计发行同业存单 133.1 万亿元，其中 2013 年末至 2016 年末市场容量爆发式递增，CAGR 达 281%，2017至 2021 年增速明显放缓，发行节奏整体平稳。发行结构方面，银行类型以股份制商业银行及城商行为主，整体趋于均衡多元化；发行期限以1M、3M、6M、9M 及 1Y 品种为主，自 2017 年监管加码整治后市场逐步开放，呈现发行久期拉长态势；评级始终以 AAA 高等级为绝对主导。3）我国同业存单存量规模逾 14 万亿元，较 2021 年末增长约千亿元，增幅仅 0.76%，市场容量趋于稳定。存量结构未发生显著变化且与发行结构吻合，预计短期内不会出现结构上的方向性转变，总体仍将向均衡稳定方向发展。4）2013 年末至今月成交量变动态势与发行量基本趋同， 2017 年至今月成交量保持在近 4 万亿元的平均水平。成交结构方面，银行类型以股份制商业银行为首，国有商业银行自 2018 年起挤占城商行份额，或表明中小银行难以在交易盘与流动性更好、风险更低的国有大行抗衡；发行期限呈现长端品种吸引力增加而短端品种相应降低的风格切换；评级近年来以 AAA 高等级为市场热门，基于同业存单主要持有人为广义基金和商业银行，预计该成交结构或将长期延续。5）同业存单是短端债券的重要品种之一，在今年利率曲线整体陡峭化的形势下，短端债券品种表现较好，市场热度较高，故同业存单交易量同样保持在相对高位，2022 年月平均成交已达 4.65 万亿元，值得持续加以关注。 ◼ 2022 年上半年公募基金市场整体遇冷，同业存单指数基金广受追捧：截至 2022 年 6 月，公募基金新发 6808 亿份，相比去年上半年下降 59%，存量规模同比增速也从 2021 年 9 月起不断下滑。而同业存单指数基金自去年 12 月首次发行后则广受市场追捧，截至 2022 年 9 月 2 日，已有32 只同业存单指数基金获批成立，发行规模超过 1870 亿份，占整体公募基金发行规模的比重由 2021 年 12 月的 7.36%大幅上涨至 2022 年 5月的 48.75%、6 月的 30.48%和 8 月的 8.80%，未来同业存单指数基金仍有望继续快速增长。 ◼ 同业存单指数基金市场表现：投资者认购同业存单指数基金的热情高涨，截至 9 月 2 日，我国已有 32 只同业存单指数基金完成认购，合计发行规模 1870.40 亿元。第一批 6 只产品成立于 2021 年 12 月，截至 2022 年 9 月 2 日，年化收益率均超过 2.4%。所有 32 只基金中，有 8 只年化收益率超过 3%，其中万家同业存单指数 7 天持有收益率最高，为 3.71%。同业存单指数基金收益表现优于货币基金，波动水平介于货基与短债基金之间，并且最大回撤及夏普比率表现优异，最大回撤明显低于短债基金，各阶段夏普比率均显著大于同期短债基金。 ◼ 未来前景：同业存单指数基金风险收益特征介于货币基金和短债基金之间，填补了两者之间的产品空白。随着个人养老金加速落地，处于低成本和安全性的考虑，部分风险偏好较低的资金在债券资产配置中或将优先配置同业存单指数基金，推动其规模持续增长。随着同业存单指数基金的快速发展，未来将推动非法人产品增持同业存单比例不断扩大。目前发行的同业存单指数基金对 1 年期成分券、AAA 级同业存单需求更大，未来将推动同业存单期限利差减小，信用利差增大。由于采用市值法估值，基金净值波动大，可能会引起投资者频繁申赎，推动同业存单收益率波动加大。 ◼ 风险提示：数据信息披露不全面；监管政策变动不确定；同业存单指数基金发行力度不及预期。 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 固收深度报告 2 / 22 内容目录 1. 同业存单简介及基本市场情况概览 .................................................................................................. 4 1.1. 同业存单市场快速发展，占据债券市场重要地位................................................................. 4 1.2. 历史发行情况回顾..................................................................................................................... 5 1.3. 存量与成交情况回顾................................................................................................................. 7 2. 同业存单指数基金简介 .................................................................................................................... 10 2.1. 同业存单指数基金发展现状................................................................................................... 10 2.2. 同业存单指数基金定义........................................................................................................... 11 3. 同业存单指数基金与货币基金、短期纯债基金