证券行业重大事项点评：被误解的交易成本

证 券 研 究 报 告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 行业研究 证券 2022 年 09 月 16 日 证券行业重大事项点评 推荐 （维持） 被误解的交易成本 华创证券研究所 证券分析师：徐康 电话：021-20572556 邮箱：xukang@hcyjs.com 执业编号：S0360518060005 证券分析师：洪锦屏 电话：0755-82755952 邮箱：hongjinping@hcyjs.com 执业编号：S0360516110002 事项： 2022 年 9 月 15 日，国务院办公厅发布《国务院办公厅关于进一步优化营商环境，降低市场主体制度性交易成本的意见》，第八点指出，着力规范金融服务收费。 评论： 降费力度：从保护中小微企业的目的出发，非银金融机构可能不是降低制度性交易成本的重点所在。国办发〔2022〕30 号文第八点聚焦两大关键词：“优化官商环境”、“降低制度性交易成本”。文件出台的出发点是中小微企业为主的市场主体经营困难，因此降低交易成本，帮助市场主体解难题、渡难关、复元气、增活力，加力巩固经济恢复发展基础。文件出台主要目的是保障中小微企业为主的经济主体正常运行。 降低市场交易成本的摩擦。文件第八点着力规范金融服务收费中，前四分之三内容重点强调降低银行服务费用，减轻小微企业的负担。这一举措契合了保障中小微企业发展的目的。最后四分之一内容中，“鼓励证券、基金、担保等机构进一步降低服务收费，推动金融基础设施合理降低交易、托管、登记、清算等费用。”若从保障中小企业发展的目的出发，该举措可能会有所降低券商经纪业务交易摩擦、投行业务保荐费用，提升投资者的投资积极性，更好的以投融资赋能优质中小企业。 （1）“推动金融基础设施合理降低交易、托管、登记、清算等费用”：客观上应是券商利好。四项费用的收费主体是“金融基础设施”，而非金融市场机构。据发改委“十四五”规划《纲要》名词解释之 257：纳入我国金融基础设施统筹监管的包括金融资产登记托管系统、清算结算系统（包括开展集中清算业务的中央对手方）、交易设施、交易报告库、重要支付系统、基础征信系统等六类设施及其运营机构。券商等非银市场主体大多收取交易佣金并支付金融基础设施相关交易清算费用。而降低金融基础设施交易费用体现了“优化官商环境、降低制度性交易成本”的举措。以中信证券为例，2021 年证券经纪业务收入合计 124.1 亿元，四项费用为主的经纪业务支出 30.4 亿元，毛利率 75.5%。降低四项费用可能有助于提升市场交易量。 （2）经纪业务佣金费率进一步压降空间不大。截至 2022H1，扣除交易所交易费用后，行业平均净佣金率已降至 2.55%%，同比降低 0.16BP。剩余成本主要包括营业部、从业人员运营费用等。近年来，经纪业务红海竞争下，经纪业务佣金率下行幅度仍然较小。佣金率下滑主要源自量化基金等低佣交易量占比提升。佣金费率大多未明显下调。分项来看：1、机构交易佣金标准一般在 7%%左右，高于行业平均佣金费率。主要原因是研究所业务成本相对较高，目前多数券商研究所业务或处于亏损状态。研究业务能力对证券行业定价水平提升、航母级券商打造均具备重要作用。当前研究所对内服务发展模式仅供内部参考，请勿外传 证券行业重大事项点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 2 尚处探索阶段，分仓佣金收入是研究所对外服务的主要收入来源，若进一步压降机构交易佣金率，研究所业务发展难度或将持续加大。2、零售端，2016~2022H1，行业平均佣金率由 4.5%%降至 2.6%%，连续多年呈现出快速下行的趋势。目前新客佣金费率一般在2~3%%，老客户佣金率可能高于新客佣金率，主要由于历史原因形成。 图表 1 证券行业经纪业务佣金率一览 资料来源：中证协、Wind，华创证券 （3）托管费用：券商托管收入占比较低，托管费率降低对券商业务影响不大。截至 9 月16 日，以公募基金资产净值×托管费率计算，证券行业托管费收入合计 6.4 亿元，市占率 2.0%。从结算模式上看，券结模式基金规模合计 4468 亿元，市占率 1.6%。证券行业平均基金托管费率为 0.087%，低于银行等托管费率。主要原因是货币型基金等低托管费率基金占比较高。券商托管业务大多作为券商提供机构业务服务的流量入口，从而为机构客户提供全方位的机构服务。托管业务收入本身占比较低，费率压降对券商业务收入影响不大。此外，券结模式相较以往托管行模式，券结模式将交易指令由基金公司首先传至券商系统，对产品的交易行为实时验资验券，并承担起对公募基金异常交易行为的监控职责，随后交易指令才从券商端到达交易所。有助于弥补商业银行无法承担交收责任的缺陷，提升交易安全性。若短期大幅压降托管费率，可能不利于交易制度改进与基金行业高质量发展。 （4）代销金融产品业务：卖方投顾向买方投顾转型。代销金融产品业务收入分为基金申购收入、基金赎回收入及管理费分佣收入。据《关于加快推进公募基金行业高质量发展的意见》，着力提高投资者获得感，引导销售机构树立以投资者利益为核心的营销理念是发展行业生态的重要举措。从卖方投顾向买方投顾转型是监管引导的着力点，也是助力实体经济复苏、居民理财方式转型的方式之一。 （5）借力非银市场主体，以投融资助力实体经济发展。除发文第八点鼓励降低金融服务收费之外，文件第 12 点指出，在今年 10 月底前，建立投资主管部门与金融机构投融资信息对接机制，为重点项目快速落地投产提供综合金融服务。 风险提示：“新冠肺炎”疫情状况和持续时间超预期、经济下行压力加大、创新改革节奏低于预期、利率较大波动。 0.000%0.010%0.020%0.030%0.040%0.050%2016201720182019202020212022H1佣金率仅供内部参考，请勿外传 证券行业重大事项点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 3 非银组团队介绍 组长、首席分析师：徐康 英国纽卡斯尔大学经济学硕士，曾任职于平安银行，2016 年加入华创证券研究所。2017 年金牛奖非银金融第四名团队成员，2019 年金牛奖非银金融最佳分析师团队成员，2019 年 Wind 金牌分析师非银金融第五名团队成员，2020 年新财富最佳金融产业研究团队第 8 名，2020 年水晶球非银研究公募榜单入围。 助理研究员：张慧 澳大利亚莫那什大学银行与金融专业硕士。2019 年加入华创证券研究所。2019 年金牛奖非银金融最佳分析师团队成员，2019 年 Wind 金牌分析师非银金融第五名团队成员。 仅供内部参考，请勿外传 证券行业重大事项点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 4 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 副总经理、北京机构销售总监 010-63214682 zhangyujie@hcyj