地产天天见（第35期）：保障房REITs大涨后能否持续成为发展焦点？

房地产行业 | 证券研究报告 — 行业点评 2022 年 9 月 6 日 [Table_IndustryRank] 强于大市 相关研究报告 [Table_relatedreport] 《地产天天见（第 34 期）：我国房产税预计规模有多少？一线城市压力会有多大？》 《地产天天见（第 33 期）：我国房地产税的由来？沪渝试点效果如何？》 《地产天天见（第 32 期）：由人口迁移带来的新增住房需求有多少？》 《地产天天见（第 31 期）：由家庭人数的增加带来的新增住房需求有多少？》 《地产天天见（第 30 期）：我国由结婚带来的新增住房需求有多少？》 《地产天天见（第 29 期）：房企高周转是否走到了尽头？》 《地产天天见（第 28 期）：房地产投资下滑对 GDP 的影响有多少？》 《地产天天见（第 27 期）：房企中报业绩集体下滑或亏损的原因何在？》 《地产天天见（第 26 期）：我国人均住房面积还有多少提升空间？还能带来多少增量住房需求？》 《地产天天见（第 25 期）：当前高企的失业率将会如何影响房地产市场？》 《地产天天见（第 24 期）：中债信用增进对民营房企利好几多？》 《中国的真实住房需求还有多少？（2022 版）》20220803 《凡益之道，与时偕行——关于短期博弈与长期格局的思考》 20220615 《AMC 参与房企化债的范围和力度有望加大，提供房企纾困新路径》 20220523 《激进扩张和过度融资埋下隐患，政策收紧市场遇冷成为危机爆发的导火索—暴雷房企区域性研究系列之闽系篇》20220519 《从历史复盘中探讨本轮地产调控放松的最佳路径与当前房企的生存法则》20220325 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 [Table_Industr y] 房地产行业 [Table_Anal yser ] 证券分析师：夏亦丰 (8621)20328348 yifeng.xia@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300521070005 证券分析师：许佳璐 (8621)20328710 jialu.xu @bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300521110002 [Table_Title] 地产天天见（第 35 期） 保障房 REITs 大涨后能否持续成为发展焦点？ 【每日一问】 保障房 REITs 稳步推进，我国基础设施 REITs 覆盖领域进一步扩容。2021 年 7 月，随着国家发展改革委发布“958号文”，保障性租赁住房纳入基础设施 REITs 试点范围。经过一年来监管部门与行业各方的积极推进，2022 年8 月 16 日，国内首批三只保租房 REITs（红土深圳安居 REIT、中金厦门安居 REIT、华夏北京保障房 REIT）正式公开发售，发售首日均已售罄，体现出市场对保租房 REITs 资产品类的高度认可。8 月 31 日，三只首批保障性租赁住房 REITs 项目同步正式上市交易，发行规模总计 37.97 亿元，是我国基础设施 REITs 覆盖资产领域的进一步扩容，对 REITs 市场发展和保障性租赁住房建设都具有重大意义。开盘之后三只产品全部呈现一字涨停板。同时，在首批保障性租赁住房 REITs 上市仪式上，证监会副主席李超表示，将尽快推动首批扩募项目落地，推动 REITs 立法。 发展保障房 REITs 有助于形成可持续发展的投融资模式，募集资金继续用于保障房建设，将有效扩大租赁住房供应规模。我们认为保障房 REITs 的推出将起到以下三方面的作用，1）供给端：通过运用 REITs 等工具盘活存量，以提高租赁房源供给规模，推动解决大城市新市民、青年人住房困难问题。2）企业端：引导多主体投资，将有助于筹集长期权益资本金，形成可持续发展的投融资模式。REITs 的价值主张在于持续的稳定的租金现金流，估值逻辑和租赁住房的商业逻辑更为匹配，可以形成良性的市场激励，同时拓宽企业融资渠道、引入社会资本形成租赁住房投资循环、打造租赁住房企业可持续发展模式。3）行业：有助于推动我国房地产行业转型，或成为未来行业新发展模式之一。 一方面，保障房在我国正处于快速发展阶段，未来一段时期存在较大投资建设需求；另一方面，保障房在产品形态、管理模式等方面与传统住宅业务存在强关联性，为房企提供了合理可行的业务转型选择。保障房 REITs 作为权益型的成熟资产持有平台，可为企业提供有效的退出渠道，形成可持续发展的“开发、运营、盘活”的新模式，提升租赁住房行业权益融资比例，降低租赁住房行业杠杆率和金融风险。 红土深圳安居 REIT、中金厦门安居 REIT 和华夏北京保障房 REIT 合计 8 个基础资产，拥有 8663 套租赁房间，具有以下三大投资亮点。1）底层基础设施资产区位优势显著。底层资产位于一线城市深圳、北京和强二线城市厦门，较高的常住人口和较低售租比使其租赁住房市场需求强劲。同时位于各自城市繁华区域，且租金相对低廉，在周边市场有较强竞争力。2）租金收入仍有一定的上升空间。北京、深圳项目的底层资产租金定价均仅为周围市场化租赁市场租金的六七成；相比之下，厦门安居的租金优势不明显，但也能保持一定的增长。3）项目出租率维持高位，成熟的运营带来稳定的现金流。红土深圳安居项目、中金厦门安居项目和华夏北京保障房项目出租率分别为 98.8%、99.3%和 94.7%，出租率几乎达到饱和状态，具有相对稳定的租金收入。同时，运营趋于稳定成熟，2022Q1 毛利率分别为 52%、68%、70%，盈利水平良好。2023 年可供分配金额分别为 4918、5263和 4960 万元，预计现金分派率分别为 4.25%、4.34%和 4.31%，预计可以带来稳定的现金流。 我们认为三单保租房 REITs 在行业模式、制度建设、操作流程、估值定价等方面起到了良好的示范效应。1）打通“募投管退”循环，“以存量带动增量”效果显著。三只保租房 REITs 合计发行规模 37.97 亿元，拟全部用于新的保障房项目建设，共涉及至少 8 个项目。2）完善制度建设，坚持“专款专用、专门负责”，有效规避了募集资金流入房地产市场的风险。证监会、发改委明确要求“发起人应当为开展保障性租赁住房业务的独立法人主体，不得开展商品住宅和商业地产开发业务”。本次发行主体（深圳市人才安居集团、厦门安居集团和北京保障房中心）均为从事保租房业务专门公司，严格贯彻“专款专用、专门负责”，有效规避了募集资金流入房地产市场的风险。3）初步构建保障性租赁住房估值体系。保障性租赁住房在发行 REITs 时的估值定价问题仍在摸索当中，对市场具有参考借鉴意义的初步成果。目前三单保租房 REITs 折现率处于 6.0%-6.5%的取值范围，与现有可比城市级别的产业园区 REITs 产品较为相近。在租金增长率预测方面，均根据区域内商品住房市场租金过往增长幅度、估价对象实际租赁情况并结合其他城市及地区类似保障性租赁住房的管理情况及发展经验来预测。 【今日收评】 从大盘表现来看，今日（9 月 6 日）申万房地产板块上涨 2.64%，相对沪深 300 收益率为 1.72%；恒生地产板块上