食品饮料行业专题研究-调味品2022中报总结：底部已过，静待回暖

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 行业专题研究 2022 年 09 月 04 日 食品饮料 调味品 2022 中报总结：底部已过，静待回暖 收入：Q2 疫情导致餐饮受损，各子板块表现分化。2022Q2 受华东疫情影响，调味品餐饮需求景气承压，社零餐饮 4/5 月同比-22.7%/-21.1%，随着疫情管制放开 6-7 月降幅持续收窄，在此背景下受区域、渠道结构和基数差异，各企业营收表现分化，酱油板块在低基数下营收增长提速，同时各企业也纷纷加大 C 端费投力度回补 B 端损失；食醋板块恒顺以华东销售为主，物流受损短期拖累主业增长；榨菜受益于提价，营收表现较好；酵母随着海外放量，营收环比提速；复调板块 C 端景气回升，而定制餐调在疫情之下阶段性承压。 毛利率：成本压力凸显，短期承压。1）2022Q2 调味品各品类成本压力普遍处于本轮峰值，酱油、食醋、酵母、复调等品类前期虽有一定程度提价，但尚无法覆盖成本压力，毛利率短期普遍承压；涪陵榨菜在前期提价效应显现、5-6 月低价青菜头陆续投入使用毛利率同比迎来改善；天味食品受益于促销力度收窄，毛利率同比提升；2）展望未来，6 月起上游农产品及包材价格有松动，预计 H2 酱油企业成本同比压力仍存，但环比有望回落；随着低价青菜头使用占比提升，H2 有望推动榨菜毛利率改善；近期南宁糖蜜价格约 1800 元/吨，已处历史高位，期待后续拐点到来，同时随着2022H2 自产水解糖使用，安琪酵母成本压力有望缓解；复调方面，随着油脂等原料成本回落，天味及颐海 H2 成本环比改善可期，同时颐海关联方业务毛利率已处较低水平，预计未来价格下调空间有限，日辰股份随着餐饮渠道收入占比提升，H2 毛利率有环比修复空间。 费用率：同比改善，部分企业进入广宣费用收缩周期。整体看，随着收入释放规模效应显现、成本压力之下各企业积极降本提效，2022Q2 调味品企业销售费用率有所下降；其中千禾味业、涪陵榨菜、天味食品 2022Q2销售费用率同比改善明显，主要系 2021H1 三者均逆势加大广宣和推广投入，2022H1 进入费用收缩周期，同时疫情背景下费用投放阶段性受阻。 净利率：多数企业利润率承压，期待成本回落。受成本上行拖累，2022Q2多数调味品企业利润率承压，其中千禾味业/涪陵榨菜/天味食品受益于销售费用率改善，2022Q1 净利率分别同比+5.6/+14.1/+12.1pct；本轮大宗原料上行周期自 2020 年始，2022Q2 调味品板块成本压力已达到峰值，2022Q2 起部分原料包材价格已有所松动，预计 H2 成本环比继续上行概率较小，期待后续成本趋势性回落后利润弹性显现。 投资建议：二季度在疫情扰动、成本抬升等多重因素扰动下，调味品板块整体仍实现稳健增长，进入 2022H2，预计餐饮需求、成本均有望迎来环比改善，调味品企业经营有望提速，重点推荐格局改善、景气向好、经营拐点显现的天味食品、海天味业；受益于餐饮边际改善，营收与利润率双升的日辰股份。 风险提示：疫情反复风险、成本超预期上行、成本模型及相关测算局限性。 增持（维持） 行业走势 作者 分析师 符蓉 执业证书编号：S0680519070001 邮箱：furong@gszq.com 研究助理 陈昕晖 执业证书编号：S0680122030023 邮箱：chenxinhui@gszq.com 相关研究 1、《食品饮料：二十年白酒发展周期复盘与思考》2022-08-25 2、《食品饮料：徽酒升级延续，风景独好——安徽白酒草根调研反馈》2022-08-14 3、《食品饮料：品牌加速集中，行业回归理性——复调行业调研反馈》2022-07-26 -32%-16%0%16%32%2021-092022-012022-052022-09食品饮料沪深300 仅供内部参考，请勿外传 2022 年 09 月 04 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 1、调味品 2022 中报总结：底部已过，静待回暖 ...................................................................................................... 3 1.1、收入：Q2 疫情导致餐饮受损，各子板块表现分化 ...................................................................................... 3 1.2、毛利率：成本压力凸显，毛利率短期承压 .................................................................................................. 6 1.3、费用率：同比改善，部分企业进入广宣费用收缩周期 ................................................................................. 7 1.4、净利率：多数企业利润率承压，期待成本回落 ........................................................................................... 8 1.5、投资建议 ................................................................................................................................................ 9 2、风险提示 .......................................................................................................................................................... 9 图表目录 图表 1：调味品企业单季度/半年度营业收入同比（单位：%） .................................................................................. 3 图表 2：社零餐饮同比：2022 年 5 月至今同比降幅持续收窄 ..................................................................................... 3 图表 3：分季度收入：酱油企业 2022Q2 收入低基数 ................................................................................................. 4 图表 4：2022Q2