招商证券2022年中报点评：业绩降幅显著收窄，基金管理韧性凸显

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 招商证券 600999.SH 公司研究 | 中报点评 ⚫ 净利润同比下降 25%，ROE 同比下降 3.85pct。1）公司 2022H 实现营业收入106.21 亿元，同比-26%，实现归母净利润 42.88 亿元，同比-25%。2）公司 2022H实现 ROE7.85%，受累于净利润下降，同比降低 3.85pct，仍较行业平均高1.44pct。截至 22H 末权益乘数 4.40，较年初降低 0.02。3）经纪、自营、直投、投行、资管、利息净收入（剔除其他业务）贡献度分别为 41%、39%、11%、10%、5%、5%，其中经纪占比提升 12pct，自营占比下滑 5pct。 ⚫ 自营收入大幅下降，资管持续收缩，基管表现强韧。1）截至 22H 末公司金融投资资产较年初微增 1%至 3114 亿元，其中债券与基金资产较年初分别增长 8%/40%至2115/334 亿元，股票资产下降 17%至 186 亿元。受累于上半年市场大幅波动且在去年高基数影响下，22H 自营收入同比下滑 42%至 30.6 亿元。2）22H 末公司资管规模较年初下滑 14%至 4179 亿元，资管收入同比下滑 17%至 4.29 亿元。3）公司旗下博时与招商基金 22H 净利润分别同增 8%与 22%至 8.73 与 9.54 亿元，波动市场环境下表现仍强韧，助公司实现 8.57 亿直投收入，同比+14%。 ⚫ 经纪投行市占率均降低，两融收缩利息净收入持续降低。1）22H 公司股基成交额市占率较年初提高 0.39pct 至 5.14%，佣金率由万分之 2.54 降至 2.19，经纪业务收入同比微降 6%至 32.85 亿元，原因在于代销金融产品收入同比大幅下降 36%至 2.55亿元。2）22H 公司投行业务收入同比-15%至 8.04 亿元，原因在于 22H 股债承销规模同比-18%至 1600 亿元，市占率 2.6%，同比下滑 0.88pct；其中 IPO 承销规模68.43 亿元，同比下降 24%，且市占率同比下降 1.47pct 至 2.63%3）22H 末公司两融余额较年初-14%至 828 亿元，市占率从 5.27%降至 5.17%。由于两融和股质利息收入下降且债券利息支出增加，公司 22H 利息净收入仅 3.65 亿元，同比-66%。 ⚫ 根据中报数据对金融投资资产规模等指标进行调整，将 22-24 年 BVPS 预测值由12.41/13.46/14.59 元调整至 12.35/13.34/14.39 元，按可比公司估值法，维持公司2022 年 1.40xPB，对应目标价 17.29 元，维持增持评级。 风险提示 ⚫ 系统性风险对非银行金融业务与估值的压制；自营投资业绩存在不确定性；证券行业乃至资本市场的政策超预期收紧。 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 24,278 29,429 28,938 33,637 38,969 同比增长(%) 30% 21% -2% 16% 16% 营业利润(百万元) 11,303 13,815 12,702 14,937 17,812 同比增长(%) 29% 22% -8% 18% 19% 归属母公司净利润(百万元) 9,492 11,645 10,830 12,644 15,064 同比增长(%) 30% 23% -7% 17% 19% 每股收益（元） 1.09 1.34 1.25 1.46 1.73 总资产收益率(%) 2.2% 2.1% 1.8% 1.9% 2.0% 净资产收益率(%) 9.9% 10.7% 9.2% 10.0% 11.1% 市盈率 12.00 9.78 10.51 9.00 7.56 市净率 1.26 1.17 1.06 0.98 0.91 经纪业务佣金率(%) 0.0368 0.0301 0.0281 0.0271 0.0267 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2022年08月26日） 13.11 元 目标价格 17.29 元 52 周最高价/最低价 19.83/11.6 元 总股本/流通 A 股（万股） 869,653/869,653 A 股市值（百万元） 114,011 国家/地区 中国 行业 非银行金融 报告发布日期 2022 年 08 月 28 日 1 周 1 月 3 月 12 月 绝对表现 -1.92 -1.03 5.55 -24.83 相对表现 -3.93 2.49 5.28 -4.19 沪深 300 2.01 -3.52 0.27 -20.64 孙嘉赓 021-63325888*7041 sunjiageng@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520080006 唐子佩 021-63325888*6083 tangzipei@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860514060001 香港证监会牌照：BPU409 自营与基管业务表现靓丽，ROE 稳步提升保持行业前列：——招商证券 2021 年年报点评 2022-03-30 自营、直投双双表现靓丽，业绩保持稳健增长：——招商证券 2021 年三季报点评 2021-10-27 自营收入大增七成，经纪两融市占率双双提升：——招商证券 2021 年中报点评 2021-08-29 业绩降幅显著收窄，基金管理韧性凸显 ——招商证券 2022 年中报点评 增持（维持） 招商证券中报点评 —— 业绩降幅显著收窄，基金管理韧性凸显 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 公司 2022-2024BVPS 预测值为 12.35/13.34/14.39 元（原预测为 12.41/13.46/14.59，根据最新中报数据对金融投资资产规模等指标进行微调）。按可比公司估值法，维持公司 2022 年 1.40xPB，对应目标价 17.29 元，维持增持评级。 表 1：2022H 业绩摘要 单位：百万元 2021H 2022H 同比（%） 一、营业收入 14,342 10,621 (25.95) 手续费及佣金净收入 5,442 4,969 (8.70) 经纪业务手续费净收入 3,506 3,285 (6.31) 投资银行业务手续费净收入 947 804 (15.10) 资产管理业务手续费净收入 514 429 (16.54) 利息净收入 1,069 365 (65.84) 投资净收益 5,146 4,697 (8.71) 对联营企业和合营企业的投资收益 753 857 13.82 公允价值变动净收益 882 (781) (18