新东方在线(1797.HK)2022财年业绩点评：K12终止、轻装上阵，多因素驱动下直播电商潜力可观

敬请参阅最后页特别声明证券研究报告 敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022 年 8 月 27 日 公司研究 K12 终止、轻装上阵，多因素驱动下直播电商潜力可观 ——新东方在线（1797.HK）2022 财年业绩点评 买入（上调） 事件：2022 年 8 月 26 日，新东方在线发布 22 财政年度（截至 22 年 5 月 31日止年度）业绩公告。22 财年公司实现持续经营及已终止经营业务净总收入9.0 亿元人民币，同比减少 36.7%；持续经营及已终止经营业务净亏损 5.3 亿元人民币，对比 21 财年持续经营及已终止经营业务净亏损 16.6 亿元人民币。 点评：双减政策下终止 K-12 及学前业务，持续经营亏损大幅收窄。K-12 及学前教育在本次财报中被分类入已终止经营业务，大学教育、机构客户、直播电商为三大持续经营业务板块。1）22 财年持续经营业务净收入 6 亿元，同比下滑 3.7%。大学教育收入 5.2 亿元，同比下滑 5.7%；机构客户收入 0.6 亿元，同比减少 21.9%；推进扩充产品、服务品类，大学教育、机构业务收入有望持稳。直播电商收入 0.2 亿元，21M12 开启试点。2）22 财年持续经营业务净亏损 7100 万元，对比 21 财年持续经营业务净亏损 2.5 亿元，大幅收窄。 新兴直播电商业务发展迅速，东方甄选具备确定性增长空间。根据灰豚数据，1）截至 22 年 8 月 25 日 1 个月内，东方甄选三大直播间（主站、美丽生活、图书）日均总 GMV 为 2502 万元，相较 6 月 18 日峰值有所下滑，仍维持较高水平，业绩贡献增量确定性强。2）转化率、客单价增长驱动下，东方甄选 GMV仍有提升空间。东方甄选主站截至 22 年 8 月 25 日 1 个月内，平均销售转化率为 1.84%，日平均客单价 64.7 元。供应链把控严格、货品质量高、退货率低，sku 不断拓展，逐步满足多元化、高质量货品需求，转化率有望提升，通过直播间矩阵打法，实现从农产品向美妆、服装等高单价品类拓展，有望推动客单价提升。3）外景直播、明星对谈，丰富直播玩法具备 GMV 催化剂。陕北等外景对接助农扶农，符合国家“乡村振兴”战略，具备长期发展价值。4）自营产品不断推出，利润率有望逐步提升。22 财年公司直播电商业务毛利率37.8%。随着蓝莓原浆、月饼礼盒等广受好评、销量可观的自营产品逐步推出，东方甄选自营产品 sku 占比由 7 月 10 日的 8.7%提升至 8 月 23 日的 35%。 盈利预测、估值与评级：大学教育、机构业务收入有望持稳，公司直播内容、货品供应链优质，教师转型主播团队具备竞争优势，电商业务借力高速发展的抖音平台，转化率、客单价等指标有较大提升空间，看好 23-25 财年 GMV 较快增长。亏损较高的 K12 等业务停止，公司预计 23 财年实现扭亏为盈，上调23-24 财年归母净利润预测分别至 538/757 百万元人民币（与上次预测分别+365%/+215%），新增 25 财年归母净利润预测 987 百万元人民币。直播电商具备高成长性，东方甄选 24 财年中性情况下预计净利润 6.6-8.1 亿元人民币，给予直播代销业务 25xPE，自营消费品电商业务 35xPE（假设自营产品24 财年 GMV 占比 50%，截至 22 年 8 月 23 日 1 个月内平均 30%）；教育业务 2xPS，对应 24 财年市值区间 257.1-316.9 亿港元，上调至“买入”评级。 风险提示：直播热度下滑；品类拓展不及预期；竞争加剧；疫情影响学生需求 公司盈利预测与估值简表 指标 FY2021 FY2022 FY2023E FY2024E FY2025E 营业收入（百万元） 1,418.66 898.54 2,515.85 3,021.13 3,437.12 营业收入增长率 31.29% -36.66% 179.99% 20.08% 13.77% 归母净利润（百万元） -1,658.39 -533.96 538.07 757.49 986.71 EPS（元） -1.66 -0.53 0.54 0.76 0.98 P/S 13.4 21.1 7.5 6.3 5.5 P/E NA NA 35 25 19 资料来源：公司公告，光大证券研究所预测 注：新东方在线财政年为上年六月一日至当年五月三十一日，股价截至 2022-08-26，汇率 1 港币=0.8740 人民币 当前价：21.65 港元 作者 分析师：付天姿 执业证书编号：S0930517040002 021-52523692 futz@ebscn.com 分析师：王凯 执业证书编号：S0930522070003 021-52523852 wangkai8@ebscn.com 联系人：赵越 zhaoyue1@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 10.02 总市值(亿港元)： 217.00 一年最低/最高(港元)： 2.9-28.6 近 3 月换手率(%)： 363.8 股价相对走势 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 38.8 583.0 426.2 绝对 36.9 583.0 404.7 资料来源：Wind 相关研报 “知识电商”能否再造一个“新东方”？—— 新东方在线（1797.HK）首次覆盖报告（2022-06-30） -100%0%100%200%300%400%500%600%700%21/0821/0921/1021/1121/1222/0122/0222/0322/0422/0522/0622/07新东方在线 恒生指数 要点 仅供内部参考，请勿外传敬请参阅最后页特别声明证券研究报告 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 新东方在线（1797.HK） 图 1：截至 2022 年 8 月 25 日，近 90 天东方甄选主站直播间场均观看人次趋势 图 2：截至 2022 年 8 月 25 日，近 90 天东方甄选主站直播间 GMV趋势（单位：人民币元） 资料来源：灰豚数据 资料来源：灰豚数据 图 3：截至 2022 年 8 月 25 日，近 90 天东方甄选主站直播间场均销售转化率趋势 图 4：截至 2022 年 8 月 25 日，近 90 天东方甄选主站直播间场均客单价趋势（单位：人民币元） 资料来源：灰豚数据 资料来源：灰豚数据 仅供内部参考，请勿外传敬请参阅最后页特别声明证券研究报告 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 新东方在线（1797.HK）财务报表与盈利预测 利润表（百万元） FY2021 FY2022 FY2023E FY2024E FY2025E 营业收入 1,419 899 2,516 3