资本补充类工具专题：观察二级资本债的几个视角-民生证券-23

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 资本补充类工具专题 观察二级资本债的几个视角 2022 年 08 月 15 日 作为“类利率”品种，银行资本补充类工具给市场提供了一类品种博弈的机会。然收益率下行至此，未来怎么看？本文聚焦于此。 ➢ 2022 年以来商业银行永续债和二级资本债走势大致可以分为五个阶段： （1）年初至 1 月底，银行资本补充类工具表现延续 2021 年 10 月下旬以来 的行情，收益率向下突破，直至 1 月底国股票据利率抬升下宽信用预期起来；（2）2022 年 1 月底至 3 月下旬：宽信用预期之下利率有所调整，与此同时权益市场调整导致“固收+”产品赎回，叠加银行理财破净等因素影响，这类品种的需求减弱，银行资本补充类工具收益率整体上行；（3）2022 年 4 月至 5 月下旬，上海、北京等地疫情形势一度严峻，经济增速放缓压力增大，宽松货币政策下资金利率持续处于低位叠加信用债市场资产荒，银行资本补充类工具受到追捧，收益率大幅下行；（4）2022 年 5 月底以来，尤其是进入 6 月，疫情得到控制后政策发力一定程度引发市场交易复苏，二级资本债和银行永续债相应回调。 7 月以来，资金面延续宽松，叠加地产销售景气度走弱影响，以及政治局会议对经济增长目标有所弱化，扭转市场预期，全月收益率总体以下行为主。 ➢ 类比其他金融次级债，价值如何？ 对比银行资本补充类工具与券商、保险次级债，可以看到银行资本补充类工具次级属性更明显一些。虽然从流动性角度来看，银行资本补充类工具换手率明显较高，交易属性更明显，但当下收益率均处于历史低位。 ➢ 后市如何展望？ 当前情形下，更多关注未来资金面和利率走势、供给因素以及市场配置需求因素的冲击，而监管因素在当下来看影响不大。 第一，资金面预估维持平稳。7 月社融信贷再度出现“坍缩式”下滑，前期地方债前已基本发行完毕，后续从节奏上来看社融信贷仍不容乐观，逻辑上来说还需央行从总量层面发力，引导社融信贷平稳增长，流动性环境维持合理充裕仍是基本前提，资金面对应便会呈现逐步收敛，而非收紧的态势。 第二，供给端压力并不算大。TLAC 监管框架下银行二级资本债和永续债的供给依然具有刚性。从资本充足率要求的角度测算 2022 年下半年二级资本债和银行永续债供给量，预计二级资本债供给规模较上半年有所减少，永续债供给规模较上半年有所增加，这当中也有季节性影响。 第三，市场机构配置需求稳定。资产荒仍然延续，信用利差收窄之下，简单进行信用下沉性价比并不高，市场仍会在二级资本债和银行永续债交易获取收益，在当前市场环境下仍有做平曲线的机会，有望继续支撑配置需求。此外，当下情形，国股大行的二级资本债收益率水平处于低位徘徊，市场关注城农商行资本补充类工具的参与机会。从逻辑上来说，二级资本债虽然是类利率品种，兼具交易属性和配置属性，从交易的角度来看中小银行的二级资本债或并非好的选择，毕竟流动性较差且波动并不小，更多还是考虑国股行的二级资本债选择相对长久期，在当前资金利率稳定的情形下调整风险可控且保持一个不错的流动性。而参与中小行的二级资本债，更多还需从诉求出发，基于其票息的优势，配置端或可考虑。 ➢ 风险提示：银行二级资本债供给超预期的风险；银行二级资本债被减记的风险；银行二级资本债不赎回的风险。 [Table_Author] 分析师 谭逸鸣 执业证号： S0100522030001 电话： 18673120168 邮箱： tanyiming@mszq.com 相关研究 1.品种利差跟踪周报 20220814：收益率多上行，信用利差和超额利差涨跌互现-2022/08/14 2.信用一二级市场跟踪周报 20220814：城投净融资稳中有升，信用利差多收窄-2022/08/14 3.交易所批文更新跟踪周报 20220814：本周交易所批文无“终止”-2022/08/14 4.城投、产业利差跟踪周报 20220814：城投、产业利差多继续下行-2022/08/14 5.利率债周度跟踪 20220813：本周国债净融资额下降，地方债发行期限缩短-2022/08/13 固收专题研究 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 目录 1 2022 年至今市场表现如何？ .................................................................................................................................... 3 1.1 收益率总体震荡下行，信用利差整体收窄 .................................................................................................................................... 3 1.2 等级利差如何变化？ ......................................................................................................................................................................... 5 1.3 期限利差如何变化？ ......................................................................................................................................................................... 6 1.4 品种利差如何变化？ ......................................................................................................................................................................... 6 2 类比其他金融次级债，其配置价值如何？ ................................................................................................................. 8 2.1 银行资本补充类工具更具次级属性 ................................................................................................................................................ 8 2.2 银行资本补充类工具收益率及利差已处