借收购不断探索品牌升级逻辑，未来多品牌矩阵表现值得期待

www.chinastock.com.cn 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 [table_research] 公司点评报告·消费品零售行业 2022 年 8 月 14 日 [table_main] 公司点评报告模板 借收购不断探索品牌升级逻辑，未来多品牌矩阵表现值得期待 水羊股份(300740.SZ ) 推荐 维持评级 核心观点： ⚫ 事件 2022 年上半年公司实现营业收入 22.01 亿元，同比上升 3.89%；实现归属母公司 0.83 亿元，同比减少 6.88%；实现归属母公司扣非净利润 0.73亿元，同比减少 7.13%。经营现金流量净额为-0.71 亿元，较上年同期下降147.63%。 ⚫ 公司基于“四双战略”，逐步探索自有品牌升级逻辑，行业整体下行背景下，仍验证公司盈利韧性 2022 年上半年，受疫情反复影响，区域供应链及物流受限，消费需求承压;在此背景下，报告期内，公司营业收入小幅增长 3.89%。 按产品拆分，水乳膏霜营收占比进一步上升超 70%，是现有披露口径下唯一增长的产品品类，为公司营收同比增加的主要来源。贴式面膜则由于国内目前技术难度较低，市场较为成熟，产品竞争激烈，阶段性消费需求大幅下降对其影响更为显著，营收规模负增长。非贴式面膜处于消费增长的布局初期，营收规模负增长，但公司收购伊菲丹后，该品类有望呈现变局。报告期内，公司延续此前制定战略，专注自主品牌集中升级焕新，基于品牌的核心品类资产进行延伸，于 422 品牌日推出“春江花月夜”品牌产品体系，匹配御泥坊“多元新唐风”视觉体系，构建自有品牌全新形象。此外，代理品牌方面，公司与强生的合作逐步进入良性发展轨道，城野医生、露得清、李施德林、KIKO 等品牌发展向好，均于 618 期间，在天猫平台成为 TOP 单品。同时，公司于 2022 年 7 月，正式收购此前代理的法国高奢抗衰品牌 EDB 90.05%的股权，该收购标的盈利能力较好，2021 年实现营收 1972.65 万欧元，实现归母净利润 549.23 万欧元，完成该项收购后，EDB将纳入公司合并报表范围，有望增厚公司营收与利润。此外，公司完成了对法国轻奢品牌 PierAuge 的投资及中国业务的收购，补充公司在自主高端品牌空缺的同时加强海外研发及供应链能力，提升公司海外高端渠道的拓展能力。 按渠道拆分，线上渠道拆分来看，2021H1 公司不断强化全渠道运营能力及新媒体渠道的布局，基本覆盖国内大多数渠道端。线上的第三方平台仍为公司主要销售渠道，营收占比达 84.40%，其中淘系占比进一步下降至39.35%。随着流量价格逐渐走高，公司及时布局新型电商渠道，对单一渠道依赖度逐渐下降。报告期内，一方面，抖音投放呈现梯队矩阵化，合作尹可以、张檬等多位头部 KOL 以及 KOC 达人，并于哔哩哔哩、小红书平台深度合作达人。另一方面，持续巩固主流电商渠道合作关系，唯品会、京东等渠道优势品类面膜排名行业前三。销售渠道拆分来看，2022H1 自营模式为公司主要销售渠道，营收占比达 63.76%，私域运营持续发力。公司自有小程序水羊潮妆 2022 年上半年新增会员数超 300 万；B 端合作平台水羊直供新入驻合作分销商超 7000 家，协同多品牌实现全方位的增长；新增大水滴等品牌的微信、支付宝品牌官方商城，注册用户数持续增长。 按季度拆分，2022Q1 较去年同期实现稳步增长，2022Q2 营收小幅下滑11.22%，与往期相比，二季度环比一季度的表现不符合公司淡旺季规律，其主要原因系 4-5 月上海疫情封锁，使生产、供应链及物流受到较大制约。剔除阶段性因素后，自 6 月疫情逐渐回暖，公司经营情况预计会有大幅调 分析师 甄唯萱 ：zhenweixuan_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130520050002 行业数据时间 2022.08.12 资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 相关研究 【银河消费品零售】水羊股份 2021 年年报点评_盈利能力持续改善，长期看好多业务布局的协调共赢发展_20220428 【银河消费品零售】水羊股份 21Q3 点评_前三季度规模与业绩高速增长，自主品牌与代理业务均有卓越表现_20211029 【银河消费品零售李昂团队】公司 2021 年半年报点评_水羊股份(300740.SZ)_公司以自有品牌与代理运营双业务驱动，实现规模与业绩双高增，予以推荐评级_20210829 公司点评/消费品零售行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 2 整。“618 大促”期间，公司各品牌在多家电商品牌销售额均位于前列。自有品牌大水滴聚焦 3 点祛痘精华打造大单品，天猫、抖音、快手等多渠道获得祛痘精 华销量 top1。代理品牌城野医生 377 精华上半年全网销售超过 48 万支，成为天猫上半年美白精华品类 TOP 单品。彩妆品牌 KIKO 在淘系跨境渠道受疫情严重影响下，整体营收仍实现逆势增长，位居淘系粉饼类目品牌 TOP1。考虑到四季度“双十一”对应为线上消费旺季，公司整体规模与业绩可期。 ⚫ 2022H1 综合毛利率提升 1.87pct，期间费用率上升 2.61pct，费用结构优化 2022 年上半年，公司综合毛利率为 55.00%，相较去年同期增加 1.87 个百分点。从产品来看，公司主营的各类核心产品毛利率均出现了不同幅度的提升，其中以水乳膏霜毛利率的提升幅度最大，叠加水乳膏霜在主营收入中占比进一步提升，成为公司毛利率同比增加的核心来源。销售净利率下降 0.97 个百分点，主要原因为期间费用率大幅提高 2.61 个百分点，抵减毛利率上升，从规模的角度来看，系销售费用与研发费用支出增长所致，费用结构有所优化。其中，销售费用同比增长 10.10%，系报告期内公司公司自主品牌集中升级焕新对应推广费用投入增加，扩充销售团队，提高员工薪酬（销售部门工资薪酬同比上升 40.90%）及加强电商平台推广力度（平台推广服务费分别同比增长 3984.39 万元至 5.93 亿元）所致；管理费用率下降 0.24 个百分点，主要系报告期间公司自主品牌升级战略，大幅调整品牌经理团队，精简员工（职工薪酬同比下降 5473.76万元至 5956.25 万元）和股权激励费用摊销减少所致。财务费用率下降 0.4 个百分点，主要系汇率变动导致汇兑收益增加所致（汇兑收入大幅减少 834.21 万元至-711.55 万元，同比下降 185.30%）。研发费用投入较去年大幅增长 40.40%，主要系报告期间公司包含微 800 次抛精华、耀白面膜、“春江花月夜”系列等新品大规模上市，为满足上市新品功效性、使用感，公司大规模增加研发人员支出 1328.89 万元至 3120.70 万元。期间，公司研发团队共申请国家发明专利 15 项、外观专利 24 项，获得授权 27 项，其中发明专利 9 项;已接收SCI 文章 1 篇，发表国内文章 2 篇，持续加大研发投入、推进研发创新