华能国际(0902.HK)电煤长协监管升级，下半年盈利边际改善可期

更新报告 证 券 研究报告 请务必阅读投资评级定义和免责条款 买入 电煤长协监管升级，下半年盈利边际改善可期 华能国际（902.HK） 2022-08-09 星期二 主要股东 华能国际电力开发公司 (32.28%) 中国华能集团公司 (10.10%) 相关报告 更新报告-20200824 更新报告-20200117 更新报告-20191024 更新报告-20190801 更新报告-20190430/20210923 研究部 姓名：杨义琼 SFC：AXU943 电话：0755-21516065 Email:yangyq@gyzq.com.hk 目标价： 4.50 港元 现 价： 3.47 港元 预计升幅: 30% 重要数据 日期 2022-08-09 收盘价（港元） 3.47 总股本（百万股） 15,698 总市值（亿港元） 1,001 净资产（百万元） 109,629 总资产（百万元） 490,020 52 周高低（港元） 5.74/2.70 每股净资产（元） 3.89 数据来源：Wind、国元证券经纪（香港）整理 投资要点 ➢ 2022H1 亏损人民币 32.2 亿元，单位燃料成本上涨 50.49%： 2022H1 公司实现营业收入人民币 1,168.69 亿元，同比增长 22.68%；归属于股东净亏损人民币 32.20 亿元，每股亏损为人民币 0.27 元。2022H1权益净利润口径煤机亏损约人民币 68 亿，主要因为燃煤成本上涨影响，期内公司境内电厂单位售电燃料成本同比上涨 50.49%。 ➢ 新能源装机提速，2022H1 盈利表现可观： 截至 2022 年 6 月 30 日，公司可控发电装机容量约为 122.20GW，低碳清洁能源装机占比达到 24.33%。2022H1 新增风光装机分别为 1,945.9 MW 和 1136.42MW。公司维持 2022 年全年风光装机 8.03GW 目标不变，其中风电 3.03GW，光伏 5GW。2022H1 风电和光伏开始贡献可观盈利，其中风电实际盈利人民币 30 亿元，光伏实际盈利超过人民币 4 亿元。 ➢ Q3 电煤长协监管升级，下半年盈利边际改善可期： 2022H1 华能采购长协煤 5,189 万吨，占总采购量 58.83%；Q2 采购长协煤 2,369 万吨，占总采购量 54.76%，目前公司长期合同覆盖率约为83.5%。7 月初，国家发改委召开电煤中长期合同换签补签视频会议，提出煤电必须实现 100%签约、100%履约、100%执行中长期合同价格政策，并明确自 6 月份以来发生的长协不履约案例，严格执行“欠一补三”条款。总体看来，电煤市场需求增量空间有限，国家增产稳价保供及铁路运力向长协资源倾斜的政策总基调不会改变，加上中长期合同履约兑现监管工作持续推进, 预计下半年动力煤价格趋向稳定。截至 7 月底，动力煤成交价格均已跌至限价范围内，火电边际盈利改善可期。 ➢ 目标价 4.5 港元，维持买入评级： 我们更新公司目标价 4.5 港元，相当于 2023 年 8 倍 PE 和 0.5 倍 PB，目标价较现价有 30%上升空间，维持买入评级。 人民币百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业额 169,446 204,605 227,662 229,483 245,207 同比增长(%) -2.6% 20.7% 11.3% 0.8% 6.9% 归属股东净利润 2,378 (10,636) 3,442 7,513 8,460 同比增长(%) 210.3% -547.3% -132.4% 118.3% 12.6% 每股盈利（人民币分） 15.15 (81.00) 21.93 47.86 53.89 PE@3.47HKD 19.7 -3.7 13.6 6.2 5.5 每股股息（人民币分） 7.6 0.0 11.0 23.9 26.9 股息率 2.54% 0.00% 3.67% 8.01% 9.02% 数据来源：Wind、国元证券经纪（香港）整理 股票报告网 2 更新报告 报告正文 2022H1 亏损人民币 32.2 亿元，单位燃料成本上涨 50.49%： 2022H1 公司实现营业收入人民币 1,168.69 亿元，同比增长 22.68%；归属于股东净亏损人民币 32.20 亿元，每股亏损为人民币 0.27 元。2022H1 权益净利润口径煤机亏损约人民币 68 亿，主要因为燃煤成本上涨影响，期内公司境内电厂单位售电燃料成本同比上涨 50.49%。 2022 年上半年，公司中国境内各运行电厂按合并报表口径累计完成上网电量 1,965.44亿千瓦时，同比下降 5.61%；公司中国境内各运行电厂平均上网结算电价为 505.69 元╱兆瓦时，同比上涨 20.70%；公司市场化交易电量比例为 87.81% ，比上年同期上升26.76 个百分点。 公司电量下降的主要原因是：公司电厂所在地区用电需求下降较多，公司火电厂受影响较大；水电来水情况较好，风电和光伏装机容量持续增长，清洁能源发电量同比增加挤占火电增长空间。 新能源装机提速，2022H1 盈利表现可观： 截至 2022 年 6 月 30 日，公司可控发电装机容量约为 122.20GW，低碳清洁能源装机占比达到 24.33%。2022H1 新增风光装机分别为 1,945.9 MW 和 1136.42MW。公司维持 2022 年全年风光装机 8.03GW 目标不变，其中风电 3.03GW，光伏 5GW。 2022H1 风电和光伏开始贡献可观盈利，其中风电实际盈利人民币 30 亿元，光伏实际盈利超过人民币 4 亿元。 Q3 电煤长协监管升级，下半年盈利边际改善可期： 2022H1 华能采购长协煤 5,189 万吨，占总采购量 58.83%；Q2 采购长协煤 2,369 万吨，占总采购量 54.76%，目前公司长期合同覆盖率约为 83.5%。 7 月初，国家发改委召开电煤中长期合同换签补签视频会议，提出煤电必须实现三100%签约、100%履约、100%执行中长期合同价格政策，并明确自 6 月份以来发生的长协不履约案例，严格执行“欠一补三”条款。 总体看来，电煤市场需求增量空间有限，国家增产稳价保供及铁路运力向长协资源倾斜的政策总基调不会改变，加上中长期合同履约兑现监管工作持续推进, 预计下半年动力煤价格趋向稳定。截至 7 月底，动力煤成交价格均已跌至限价范围内，火电边际盈利改善可期。 股票报告网 3 更新报告 图 1：动力煤长协指数 数据来源：Wind、国元证券经纪（香港）整理 目标价 4.5 港元，维持买入评级： 我们更新公司目标价 4.5 港元，相当于 2023 年 8 倍 PE 和 0.5 倍 PB，目标价较现价有30%上升空间，维持买入评级。 风险提示： 煤价大幅上涨、电价下调、电量增速不达预期 表 1：行业估值 资料来源：Wind、国元证券经纪（香港）整理 150.00300.00450.00600.00750.00900.002021A2022E20