深度研究：乘汽车电子之风，分销、自研IC齐并进

[Table_Title] 雅创电子（301099）深度研究 乘汽车电子之风，分销、自研IC齐并进 2022 年 08 月 01 日 [Table_Summary] 【投资要点】 ◆ 公司发布 2022H1 业绩预告，取业绩中值，预计上半年实现归母净利润 8000 万元，同比大涨 142.69%。其主要是受益于汽车电子市场规模持续上升，产品应用项目增加，单车产品使用量提高，高毛利产品增速较快，公司毛利润水平有所提升，一扫疫情影响带来的悲观情绪。 ◆ 充分利用分销商渠道优势，准确把握市场动向。公司通过吸收 Tamul核心研发人员，使其具备三星半导体、仙童半导体等行业头部公司研发经验，形成了较强的车载 IC 研发能力。目前公司自研 IC 产品包括马达驱动 IC、LED 驱动 IC、LDO、DC-DC 等芯片，主要应用在汽车电子领域。与竞争产品相比，公司产品属于近期重新研发设计的 IC 产品，运用了最新技术研发成果和经验，属于更新换代产品，有效吸收原来市场使用多年的竞争产品的优势，并针对性改善其劣势，因此产品本身更加具有竞争力。另一方面，公司分销业务已经拥有广泛的客户群，具备直达国内主流汽车电子生产企业客户的市场能力。依托与客户的紧密联系，公司能为客户提供高效优质的技术增值服务，有效加快自主研发芯片的推广速度，迅速抢占市场份额。 ◆ 汽车自研 IC 瞄准高景气赛道，国产替代空间广阔。公司用于汽车电子市场的电源管理 IC 产品均已经通过 AEC-Q100 认证，并已成功导入吉利、长城、长安、比亚迪、现代、一汽、广汽、起亚、克莱斯勒、大众、小鹏等国内外知名整车厂的相关车型中。作为雅创电子未来战略布局的重要组成部分，看好公司自研 PMIC 业务高增，带动公司毛利率净利率持续提升，迎来规模效应临界点，进入业绩爆发期。 ◆ 灵活运用并购工具，快速拓展汽车电源管理 IC 市场布局。公司以自有资金或自筹资金 2.4 亿元购买专业从事模拟数字集成电路设计研发、专用芯片（ASIC）定制设计服务的深圳欧创芯半导体有限公司 60%的股权。本次交易标的股权交割后，欧创芯将成为公司的控股子公司，纳入公司合并报表范围。目标资产业绩承诺为 2022-2024 年度实现实际归母净利润分别不低于 2700、3000、3300 万元。欧创芯是一家模拟芯片研发商，专注于模拟集成电路设计、研发及服务，主要产品为LED 驱动 IC、DC-DC 以及 MCU，产品型号较丰富，主要应用于汽车车灯后装市场、电动车市场、家具照明市场等领域，能够助力雅创电子早日实现单车价值量产品全覆盖。 [Table_Rank] 买入（上调） 目标价：108 元 [Table_Author] 东方财富证券研究所 证券分析师：周旭辉 证书编号： S1160521050001 联系人：夏嘉鑫 电话：021-23586316 [Table_PicQuote] 相对指数表现 [Table_Basedata] 基本数据 总市值（百万元) 7328.00 流通市值（百万元) 1642.66 52 周最高/最低（元） 106.93/46.54 52 周最高/最低（PE） 85.48/34.35 52 周最高/最低（PB） 21.92/4.73 52 周涨幅（%） 49.53 52 周换手率（%） 2249.04 [Table_Report] 相关研究 《自研车用 PMIC 迎来规模效应临界点》 2022.06.30 -20.36%-3.79%12.77%29.34%45.91%62.47%7/299/2911/291/293/295/297/29雅创电子沪深300挖掘价值 投资成长 [T公司研究 / 电子设备 / 证券研究报告 敬请阅读本报告正文后各项声明 2 [Table_yemei] 雅创电子（301099）深度研究 【投资建议】 根据公司披露的业绩预告，我们上调公司2022/2023/2024年的营业收入至22.56/29.85/38.96亿元；受自研IC业务加速放量影响，叠加高毛利电源管理IC有效优化产品结构，上调归母净利润至1.80/2.90/4.49亿元，EPS分别为2.25/3.63/5.61元，对应PE分别为36/22/14倍。考虑到自研PMIC业务仍在上升初期，未来国产代替空间广阔，基于2022年给予48倍PE，12个月内目标价：108元，上调至“买入”评级。 盈利预测 [Table_FinanceInfo] 项目\年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 1417.85 2256.47 2985.41 3895.70 增长率(%) 29.16% 59.15% 32.30% 30.49% EBITDA（百万元） 140.61 264.53 411.59 605.69 归母净利润（百万元） 92.41 180.30 290.11 448.92 增长率(%) 55.16% 95.11% 60.91% 54.74% EPS(元/股) 1.50 2.25 3.63 5.61 市盈率（P/E） 61.57 35.99 22.37 14.45 市净率（P/B） 8.78 6.51 5.04 3.74 EV/EBITDA 52.13 24.62 15.41 9.83 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 【风险提示】 ◆ 全球晶圆制造产能短缺的风险； ◆ 汽车市场需求下滑风险； ◆ 技术开发和迭代升级风险。 敬请阅读本报告正文后各项声明 3 [Table_yemei] 雅创电子（301099）深度研究 1、关键假设 1）电子元器件分销：考虑到当前汽车行业，尤其是新能源汽车行业的蓬勃发展态势，假设公司及收购的怡海能达（55%股权）2022 年业务高速增长，且 2023/2024 年两者的分销业务收入均可维持 25%/20%的增速；公司原有分销业务毛利率维持在当前较高水平约 18%左右，怡海能达保持目前毛利率水平。 2）电源管理 IC 业务：随着下半年公司持股 60%的欧创芯业绩并表，假设公司未来三年在自研 IC 业务上能实现翻倍增长，其毛利率水平由当前的 42%-45%之间，趋近于行业合理毛利率水平 50%。 2、创新之处 2.1、我们认为公司灵活运用并购工具来快速扩充料号品类，最终目标是实现汽车电源管理 IC 产品全覆盖。 公司通过并购，先后收购了怡海能达 55%的股权及欧创芯 60%的股权，在进一步扩大公司在汽车被动元器件领域的市场份额的同时，也利用自身多年分销商的行业身份，助力子公司产品实现快速导入，最终达到持续扩张料号，实现单车价值量产品全覆盖的目的。 2.2、我们认为公司虽然位于上海，但疫情因素产生的扰动几乎可以忽略不计。 公司自研 IC 业务产业链不包含长三角区，因此几乎不受疫情影响。另外，公司的分销业务也通过多地仓库动态均衡调整，对冲了疫情影响。公司下游需求保持旺盛，订单供不应求，因此我们推估公司业绩增速有望保持高位。 2.3、我们认为自研 IC 业务拖累公司业绩的时期已结束，并且自研 IC 将推动公司利润率快速回升。 汽车电源管理 I