安踏体育(2020.HK)2022年二季度营运情况点评：Q2流水受疫情影响环比放缓，期待疫情后重回高质量增长

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022 年 7 月 12 日 公司研究 Q2 流水受疫情影响环比放缓，期待疫情后重回高质量增长 ——安踏体育（2020.HK）2022 年二季度营运情况点评 买入（维持） 发布二季度零售流水情况，受疫情影响零售增速环比一季度放缓 公司发布 2022 年二季度营运表现，单二季度安踏主品牌、FILA、其他品牌（迪桑特、可隆等）零售流水端分别同比录得中单位数下滑、高单位数下滑、20~25%增长，上半年累计分别同比录得中单位数增长、低单位数下滑、30~35%增长。 22 年上半年受疫情反弹影响，公司线下部分区域门店暂停营运、且集中于高线城市和购物中心，线下零售业务受到客流量显著下跌及消费者消费意欲减弱带来的双重不利影响。但公司战略性拓展线上渠道以推动线上销售，抵消了部分实体门店暂停营运的影响。 安踏品牌、FILA 品牌零售折扣表现较好、库存环比均有增加 安踏品牌：安踏品牌 22Q2 流水主要受疫情以及去年同期高基数影响（21Q2 同比增 35~40%）。在赢领计划指引下，安踏品牌 22Q2 零售折扣为 75 折左右、环比和同比来看均有改善；库销比略超 5、环比 22Q1 有所上升。分线上线下来看，22Q2 线上流水在去年同期高基数下同比有高单位数增长（21Q2 同比增长接近 50%），线下安踏儿童在疫情下流水同比仍实现增长；22H1 线上线下流水均有增长，其中线上表现较好、流水同比有双位数增长。 FILA 品牌：FILA 由于一二线城市门店数量占比较高，22Q2 受疫情影响亦相对较大。FILA22Q2 零售折扣环比保持稳定，其中线下零售折扣在 75~80 折（包含奥莱）、正价产品为 86 折、线上为 6 折左右，奥莱和线上折扣同比加深 1~2%、但总体可控；库销比 22Q2 略超 7、环比和同比均有提升，但公司在动态调整中，通过打通线上线下货品、处理过季产品，使库存恢复至可控水平。 其他品牌：迪桑特和可隆体育在疫情影响下仍表现不俗，其中可隆体育线上流水同比增速接近 100%、主要与其定位爬山、露营，而上半年户外露营兴起相关。 二季度零售遭受挑战背景下公司严控费用，期待疫情后重回高质量增长 22Q2 由于安踏品牌 DTC 模式以及 FILA 与其他品牌的直营业务销售贡献同比增加，公司零售业务相关开支有所上升，但公司实施了严格的成本控制措施，且预计 22H1 实现经营现金流的净流入。此外随着疫情受控，6 月安踏、FILA 流水同比已恢复至双位数增长，且 22Q2 对比同样受疫情影响的 20Q2，安踏、FILA 流水均有较快增长，亦显示出公司经营实力有所增强。我们继续看好公司“单聚焦、多品牌、全球化”发展战略，期待疫情后重回高质量增长轨道，但考虑到疫情影响存不确定性，我们下调公司 22~24 年盈利预测（净利润较前次盈利预测分别下调 4%/5%/2%），对应 22~24 年 EPS 分别为 2.93 元、3.80 元、4.78 元人民币，22、23 年 PE 分别为 27 倍、21 倍，维持“买入”评级。 风险提示：国内外疫情影响超预期致终端零售持续疲软或线下客流恢复不及预期；库存积压；行业竞争加剧；电商渠道增速放缓；费用投入不当、小品牌培育或者 AMER 盈利改善不及预期。 表 1：公司盈利预测与估值简表 指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 35,512 49,328 55,771 67,341 79,608 营业收入增长率 4.7% 38.9% 13.1% 20.7% 18.2% 净利润（百万元） 5,162 7,720 7,959 10,322 12,976 净利润增长率 -3.4% 49.6% 3.1% 29.7% 25.7% EPS（元） 1.91 2.86 2.93 3.80 4.78 ROE（归属母公司)（摊薄） 21.5% 26.7% 23.9% 26.7% 28.8% P/E 41 28 27 21 16 P/B 8.2 6.7 5.8 5.0 4.3 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为 2022-07-11，港币汇率采用 07 月 11 日 1HKD=0.8531RMB 计算 当前价：92.3 元港币 作者 分析师：孙未未 执业证书编号：S0930517080001 021-52523672 sunww@ebscn.com 联系人：朱洁宇 zhujieyu@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 27.14 总市值(亿港元)： 2504.67 一年最低/最高(港元)： 79.75/191.9 近 3 月换手率： 36.9% 股价相对走势 -70%-60%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%21/0721/0821/0921/1021/1121/1222/0122/0222/0322/0422/0522/06安踏体育恒生指数 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 3.9 3.0 -26.7 绝对 0.8 2.1 -49.5 资料来源：Wind 相关研报 Q1 流水基本符合预期，Q2 流水预计受疫情影响承压——安踏体育（2020.HK）2022 年一季度营运情况点评（2022-04-15） 21 年业绩基本符合预期，三大增长曲线构建长期发展（2022-3-22） Q4 流水环比好转、全年净利润增长超 45%，期待国产运动龙头继续发力（2022-1-20） 发布新十年战略，“单聚焦、多品牌、全球化”起航（2021-12-20）要点 股票报告网 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 安踏体育（2020.HK） 附表：公司主要品牌零售表现 19Q1 19Q2 19Q3 19Q4 20Q1 20Q2 20Q3 20Q4 21Q1 21Q2 21Q3 21Q4 22Q1 22Q2 单季度 安踏品牌 增长低双位数 增长中双位数 增长中双位数 增长高双位数 下滑20~25% 下滑低单位数 增长低单位数 增长低单位数 增长40~45% 增长35~40% 增长10~15% 增长10~20% 增长15~20% 下滑中单位数 FILA 品牌 - - 增长50~55% 增长50~55% 下滑中单位数 增长低双位数 增长20~25% 增长25~30% 增长75~80% 增长30~35% 增长中个位数 增长高单位数 增长中单位数 下滑高单位数 其他品牌 包含 FILA合计增长65~70% 包含 FILA合计增长55~60% 增长30~35% 增长25~30% 下滑高单位数 增长25~30% 增长50~55% 增长55~60% 增长115~120% 增长70~75% 增长35~40% 增长30~35% 增长40~45% 增长20~25% 累计 安踏品牌 增长低双位数 增长低双位数 - 增长中双位数